业绩符合预期，基本盘稳健，网外业务高速增长

1 公司报告│公司半年报点评 请务必阅读报告末页的重要声明 国电南瑞(600406) 业绩符合预期，基本盘稳健，网外业务高速增长 事件： 公司发布2023年半年度报告，2023上半年实现营业收入182.5亿元，同比增长11.81%；实现归母净利润26.99亿元，同比增长18.43%;实现扣非净利润24.27亿元，同比增加18.11%。其中，23Q2单季度实现营业收入120.5亿元，同比增长14.07%；实现归母净利润19.74亿元，同比增长14%;实现扣非净利润19.62亿元，同比增长15.74%。业绩符合预期。 ➢ 受电源投资拉动，发电及水利环保板块增速显著 上半年，公司发电及水利环保业务收入25.18亿元，同比增长89.48%，增幅显著，主要系储能、水电等业务规模大幅增长，同时，该业务毛利率同比改善2.5pct。公司支柱板块电网自动化及工业控制保持稳健发展，上半年收入88.62亿元，同比增加5.24%，同时毛利率也同比改善了1.85pct。整体看，公司上半年量利齐增，随着电网电源建设的持续推进，我们预计下半年保持同等增长。 ➢ 订单持续增长，发展动能十足 报告期内，公司新签合同259.21亿元，同比增长8.51%，占去年全年营收的55.35%，订单支撑后续保持增长。其中电网外业务呈现良好发展势头，新签合同同比增长27.91%。国际业务也快速回暖，成功签订、中标多个国际重大项目，总体呈现出网内外、国内外齐头并进式发展。 ➢ 多项新技术取得突破，为长期发展奠定良好基础 世界首台套完全可控换相技术换流阀在葛南直流工程投运，新一代调度、新一代集控、电力现货等实现批量部署应用，自主研发的4500V/3000AIGBT在张北延庆换流站一次性挂网成功，实现650V-4500V全电压等级IGBT器件自主研发。我们认为公司强大的技术实力将为长期业绩保驾护航。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为547.66/611.29/732.53亿元，同比增 速 分 别 为16.95%/11.62%/19.83%， 归 母 净 利 润 分 别 为75.08/87.59/106.91亿元，同比增速分别为16.47%/16.67%/22.05%，EPS分别为0.93/1.09/1.33元/股，3年CAGR为18.37%。鉴于公司为我国电网建设的龙头企业，深度参与我国新型电力系统建设，我们给予公司2024年25倍PE，目标价27元，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资额低于预期；技术研发不及预期；政策推进滞后 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 42411 46829 54766 61129 73253 增长率（%） 10.15% 10.42% 16.95% 11.62% 19.83% EBITDA（百万元） 8033 8797 9861 11580 14062 归母净利润（百万元） 5642 6446 7508 8759 10691 增长率（%） 16.30% 14.24% 16.47% 16.67% 22.05% EPS（元/股） 0.70 0.80 0.93 1.09 1.33 市盈率（P/E） 33.7 29.5 25.3 21.7 17.8 市净率（P/B） 5.0 4.5 4.0 3.6 3.2 EV/EBITDA 27.7 18.4 19.0 15.9 13.2 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年08月30日收盘价 证券研究报告 2023年08月30日 行 业： 电力设备/电网设备 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 23.66元 目标价格： 27.00元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 8,033.40/7,968.93 流通A股市值(百万元) 188,544.93 每股净资产(元) 5.29 资产负债率(%) 37.55 一年内最高/最低(元) 28.50/22.34 股价相对走势 作者 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002 邮箱：hezh@glsc.com.cn 联系人：袁澎 邮箱：yuanp@glsc.com.cn 相关报告 1、《国电南瑞（600406）：业绩符合预期，特高压+智能化催化成长》2023.04.28 2、《国电南瑞（600406）：业绩符合预期，电网龙头保持稳定增长》2022.10.29 -20%-10%0%10%2022/82022/122023/42023/8国电南瑞沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│公司半年报点评 财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 12509 14744 18561 23073 26336 营业收入 42411 46829 54766 61129 73253 应收账款+票据 25860 27958 31629 34466 40298 营业成本 31012 34165 39632 43755 52277 预付账款 1585 1098 1275 1340 1505 营业税金及附加 221 315 329 336 366 存货 7868 8294 9555 10429 12317 营业费用 1684 1758 1999 2201 2600 其他 3892 4095 4492 4811 5418 管理费用 3087 3524 4080 4585 5384 流动资产合计 51713 56188 65512 74118 85874 财务费用 -125 -466 -48 -67 -81 长期股权投资 155 174 174 174 174 资产减值损失 -93 -154 -110 -122 -147 固定资产 9719 9169 10998 13874 15553 公允价值变动收益 15 2 0 0 0 在建工程 2823 2531 2378 1218 1300 投资净收益 17 19 0 0 0 无形资产 1106 1355 1482 1638 1559 其他 372 452 479 479 479 其他非流动资产 7216 7248 4921 2883 2551 营业利润 6843 7852 9145 10675 13038 非流动资产合计 21020 20478 19953 19786 21137 营业外净收益 23 33 39 39 39 资产总计 72733 76666 85465 93905 107011 利润总额 6866 7885 9184 10714 13077 短期借款 87 196 0 0 0 所得税 824 980 1142 1332 1626 应付账款+票据 23002 22891 26059 27932 32369 净利润 6043 6905 8042 9382 11451 其他 7391 7609 8398 9087 10582 少数股东损益 400 459 534 623 760 流动负债合计 30481 30696 34457 37019 42951 归属于母公司净利润 5642 6446 7508 8759 10691 长期带息负债 1223 119 119 118 118 长期应付款 155 140 140 140 140 财务比率 其他 331 351 351 351 351 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 1710 611 610 610 610 成长能力 负债合计 32191 31307 35068 37629 43560 营业收入 10.15% 10.42% 16.95% 11.62% 19.83% 少数股东权益 2546 2892 3426 4049 4810 EBIT 12.74% 10.05% 23.14% 16.55% 22.07% 股本 5545 6695 6695 6695 6695 EBITDA 12.91% 9.51% 12.09% 17.42% 21.44% 资本公积 9210 8953 8953 8953 8953 归属于母公司净利润 16.30% 14.24% 16.47% 16.67% 22.05% 留存收益 23242 26818 31323 36578 42993 获利能力 股东权益合计 40542 45358 50397 56276 63450 毛利率 26.88% 27.04% 27.64% 28.42% 28.63% 负债和股东权益总计 72733 76666 85465 93905 107011 净利率 14.25% 14.74% 14.68% 15.35% 15.63% ROE 14.85% 15.18% 15.98% 16.77% 18.23% 现金流量表 ROIC 16.99% 16.74% 19.49% 21.17% 24.22% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 6043 6905 8042 9382 11451 资产负债率 44.26% 40.84% 41.03% 40.07% 40.71% 折旧摊销 1292 1379 726 933 1066 流动比率 1.7 1.8 1.9 2.0 2.0 财务费用 -125 -466 -48 -67 -81 速动比率 1.3 1.5 1.5 1.6 1.6 存货减少（增加为“-”） -48 -426 -1261 -874 -1888 营运能力 营运资金变动 -2943 236 -1549 -1532 -2562 应收账款周转率 1.7 1.7 1.7 1.8 1.8 其它 429 1098 3468 2738 2276 存货周转率 3.9 4.1 4.1 4.2 4.2 经营活动现金流 4648 8725 9377 10578 10263 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.7 0.7 资本支出 -1978 -3410 -2344 -2565 -2740 每股指标（元） 长期投资 112 -423 0 0 0 每股收益 0.7 0.8 0.9 1.1 1.3 其他 10 30 -64 -64 -64 每股经营现金流 0.6 1.1 1.2 1.3 1.3 投资活动现金流 -1856 -3803 -2408 -2629 -2804 每股净资产 4.7 5.3 5.8 6.5 7.3 债权融资 -1052 -995 -197 0 0 估值比率 股权融资 924 1149 0 0 0 市盈率 33.7 29.5 25.3 21.7 17.8 其他 -2118 -2971 -2955 -3436 -4195 市净率 5.0 4.5 4.0 3.6 3.2 筹资活动现金流 -2246 -2816 -3151 -3437 -4196 EV/EBITDA 27.7 18.4 19.0 15.9 13.2 现金净增加额 509 2218 3817 4512 3263 EV/EBIT 33.0 21.8 20.5 17.3 14.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年08月30日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。