《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》政策解读：财政政策加力提效，稳增长组合拳持续发力

2023年8月29日 财政政策加力提效，稳增长组合拳持续发力 ——《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》政策解读 核心内容： 分析师 主 要 事 件： 章俊：010-80928096：zhangjun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070003 8月28日 ， 十 四 届 全 国 人 大 常 委 会 第 五 次 会 议 在 京 召 开 ， 审议 《 国 务 院 关 于 今 年 以 来 预 算 执 行 情 况 的 报 告 》，会 议在提 到 下 一 步 财 政 重 点 工 作 安 排时，提 及四 方 面主 要 内 容：一 是加 强 财 政 经 济 运 行 监 测 和 形 势 分 析 ， 密 切 跟 踪 地 方 和部 门 预算 执 行 情 况；二 是今 年新 增 专项 债 券 力 争 在9月 底 前基 本 发 行 完 毕， 用 于项 目 建 设 的 专 项 债 券 资 金 力 争 在10月底 前 使用 完 毕，研 究扩 大 投向 领 域 和 用 作项 目 资 本 金 范围，引 导 带 动 社 会 投 资。 加 强 专 项 债 券 项 目 储 备 和 投 后 管 理 ；三 是落 实 好 相 关 税 费 支 持 政 策 ；四 是加 强 财 政 、 货 币 等 政策 的 协调 配 合 ， 更 好发 挥 协 同 效 应。 核 心 观 点： 我 们 认 为 本 次 会 议 的 重 要 关 注 点 是“专 项 债9月 底 前 发 行 完毕 、10月 底 前 力 争 资 金 使 用 完 毕 、 研 究 扩 大 专 项 债 投 向 和用 作 资 本 金 范 围”三 点 关 于 下 半 年 财 政 加 力 的 表 述 。 专 项债 发 行 节 奏 放 缓 是 今 年 财 政 政 策 主 要 预 期 差 之 一 ， 而 本 次会 议 对 于 专 项 债 的 要 求 ， 无 疑 对 于 三 、 四 季 度 的 经 济 增 长以 及 后续 增 量 政 策 的预 期 影 响 至 关重 要 ， 主 要 观点 ： 风险提示： 1.政策理解不到位的风险2.政策落实不及预期的风险 一 是 本 次 会 议 再 次 明 确 了“9月 底 前 地 方 专 项 债 发 行 完 毕”的 时 间 节 点 ， 短 期 资 金 需 求 再 度 抬 升 。结 合 当 前 地 方 债 和中 央 国 债 的 发 行 进 度 ， 我 们 认 为 未 来 几 个 月 间 的 流 动 性 缺口 仍 将维 持 。 二 是 会 议 首 次 指 出“10月 底 前 专 项 债 资 金 使 用 完 毕”，增 量政 策 性 金 融 工 具 的 必 要 性 提 升 。10月 底 前 资 金 使 用 完 毕 意味 着 后 续 几 个 月 将 进 入 政 府 投 资 项 目 的 密 集 发 布 期 。 而 由于 目 前 政 策 要 求 专 项 债 用 资 金 作 项 目 资 本 金 比 例 不 得 超 过25%， 使 得政 策 性 金 融 工具 的 必 要 性 进一 步 提 升 。 三 是 会 议 再 次 提 及“加 强 财 政 、 货 币 等 政 策 的 协 调 配 合”，提 高 降 准、降 息 预 期。结 合 当前 市 场 资 金 面仍 然 偏 紧，DR007高 于 政 策 利 率 的 现 状 ， 我 们 认 为 货 币 政 策 降 准 、 降 息 的 预期 进 一步 提 升 ，9月 份 或先 行 降 准 。 四 是 本 次 会 议 对 于 专 项 债 使 用 范 围 的 表 述，有 望 在 未 来 进 一步 提 高 政 府 投 融 资 效 率 。其 实 对 于 专 项 债 发 行 及 使 用 政 策的 优 化 一 直 是 今 年 以 来 政 策 关 注 的 重 点 ， 目 前 部 分 项 目 存在 实 际 收 益 率 难 以 满 足 发 行 要 求 及“过 度 包 装”的 问 题 也是 今 年 第 二 批 专 项 债 额 度 下 达 较 慢 的 因 素 之 一 。 未 来 对 专项 债 使 用 的“扩 围”， 或 将 更 好 发 挥 财 政 政 策 在 经 济 逆 周期 调 节中 的 关 键 作 用。 本次会议在8月份央行先后调降MLF政策利率和LPR市场利率后，重点强调了对于财政政策的“加力提效”，正如我们在7月份的财政政策数据点评中所言：目前货币政策空间已逐步打开，今年剩余4个月时间里将是财政政策的集中发力期，而今年财政政策的政策空间主要是地方专项债，伴随政府债券发行节奏“提速”，财政和货币政策组合拳将有力托举全年经济增长目标。具体来看： 一、8月专项债发行已显著提速，9月仍将维持高增。 本次会议再次明确9月底的专项债发行节点，近期政府债券发行将持续处于高位。今年地方债券发行进度在3月份净融资额达到高峰后有所下行，而目前8月份单月（截止29日）的新增债券发行金额（地方一般债+专项债）已达1.3万亿，其中新增专项债发行金额5945亿元，当月净融资额7176亿元，无论是发行总额还是净融资额均已远超3月份的债券发行高峰（3月份新增债券发行共8900亿元，净融资5822亿元）。根据本次会议的明确要求，今年剩余新增专项债额度将于9月底前发行完毕，即意味着9月份仅专项债发行就有约8000亿元的规模，维持政府债券净融资的高增。除此之外仍需注意：今年国债发行节奏也明显“后置”，1-8月份国债累计净融资仅9759亿元，占全年国债新增额度的30%，远低于去年的47%。这也意味着未来几个月的流动性缺口或将高于往年。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院，2023年为截至8月29日 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 二、10-12月将是项目集中上马期，准财政政策必要性进一步提升 “10月底前专项债资金使用完毕”意味着后续几个月将进入政府投资项目的密集上马期。对于本次会议提及的“专项债券于9月底前发行完毕”要求，其实在之前第二批专项债额度下达时已有提及，并未超出市场预期。而“项目建设的专项债券资金力争在10月底前使用完毕”却为公开会议首次提及。这不仅意味着未来两个月将是政府投资项目的集中上马期，更为重要的是“10月底前资金使用完毕”意味着市场需要更多的配套资金以支持项目的开工建设。根据目前对于专项债资金的使用要求，其用于项目资本金比例不得超过25%，而会议提及的“扩大投向领域和用作项目资本金范围”还在“研究阶段”时， 增量政策性金融工具出台以支持项目开工的必要性再次提升。目前来看，准财政政策工具的资金撬动作用高于专项债。 三、财政、货币政策协同，四季度有力托举全年经济目标 会议再次提及“加强财政、货币等政策的协调配合”，货币政策降准、降息预期进一步提升。实际上，下半年为支持财政政策发力，货币政策已先行调降了政策利率配合政府债务的密集发行，但目前来看当前资金面仍然偏紧，如图3所示，目前DR007已高于政策利率。面对8-9月份专项债的连续发行高峰，以及10-12月项目“集中上马”期，今年后续几月对于资金的需求将进一步提升，因此央行降准、降息以配合财政政策发力计入我们的预期之内，届时四季度将成为今年政策稳增长的集中发力期，有望通过提升财政支出和广义财政支持基建投资力度拉动经济增速的环比提升，助力经济完成全年经济目标。如图4所示，2季度以来基建投资增速有所放缓，也是当前经济复苏偏弱的原因之一。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 四、专项债投向和资本金扩围，有望提高政府资金杠杆撬动作用 本次会议对于专项债使用范围的表述，有望在未来进一步提高政府投融资效率。今年专项债发行节奏自4月份以来显著放缓，主要是源于年初将去年储备项目集中发行完毕 后，在等待第二批专项债项目审批时出现了短暂的“项目空窗期”。而这背后也暴露出当前专项债发行过程中的相关规范问题，即部分项目存在实际收益率难以满足发行要求及“过度包装”的问题，以上问题也正是今年第二批专项债项目审核时间较长的原因。而中央显然也注意到了这一问题，因此本次会议提出的“研究扩大投向领域和用作项目资本金范围，引导带动社会投资”也明确指向了这一问题。专项债使用扩围或将迎来专项债发行和使用制度的优化改革，更好发挥财政政策在经济逆周期调节中的关键作用，这也意味着在未来一段时间里，专项债仍将作为政府端融资的重要工具，毕竟目前专项债发行额度尚未计入显性政府赤字率。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图表目录 图1：8月份地方政府债券净融资规模已创新高（亿元）...........................................................................................................................2图2：国债发行与净融资金额（亿元）...........................................................................................................................................................2图3：DR007抬升显示当前资金面仍然偏紧..................................................................................................................................................3图4：二季度以来基建投资增速有所放缓.......................................................................................................................................................3图5：政府专项债券发行节奏...........................................................................................................................................................................4图6：政府专项债券发行规模（亿元）...........................................................................................................................................................4 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 章俊：中国银河证券首席经济学家。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数）推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 行业评级体系未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数）免责声明