猪用疫苗竞争优势突出，利润水平延续高增

农林牧渔/动物保健II 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 科前生物（688526.SH） 2023年08月29日 投资评级：买入（维持） 日期 2023/8/28 当前股价(元) 20.43 一年最高最低(元) 32.00/20.20 总市值(亿元) 95.24 流通市值(亿元) 25.53 总股本(亿股) 4.66 流通股本(亿股) 1.25 近3个月换手率(%) 83.33 股价走势图 数据来源：聚源 《非瘟疫苗研发多线推进，传统猪苗产品矩阵不断完善—公司信息更新报告》-2023.4.18 《单季度盈利同比转增，公司综合技术优势持续提升—公司信息更新报告》-2022.11.2 猪用疫苗竞争优势突出，利润水平延续高增 ——公司信息更新报告 陈雪丽（分析师） chenxueli@kysec.cn 证书编号：S0790520030001  猪用疫苗竞争优势突出，利润水平延续高增，维持“买入”评级 公司发布2023年半年报，报告期内实现营收5.32亿元（+35.11 %），归母净利润2.39亿元（+50.31%），销售/管理/研发/财务费用分别同比变动+31.51%/ -2.43%/-5.23%/-4.41%，费用管控稳健。单Q2营收2.52亿元（+32.13%），归母净利润1.04亿元（+51.62%），利润水平延续高增。我们维持2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为6.84/8.27/9.73亿元，EPS分别为1.47/1.77/2.09元，当前股价对应PE分别为13.9/11.5/9.8倍。公司猪用疫苗优势显著，维持“买入”评级。  猪禽板块收入双增，直销渠道稳健增长 分产品看，2023H1公司猪用、禽用疫苗分别实现收入4.88亿元（yoy+31%）/747.85万元（yoy+39%），尽管猪价及下游动保需求较为低迷，公司疫苗产品收入仍然保持较高增速。分渠道看，公司直销/经销渠道分别实现收入3.42亿元/1.70亿元，分别同比增长30%/35%，大客户销售渠道拓展稳健。  研发投入延续高增，核心技术平台驱动大单品持续推出 报告期内公司投入研发费用4381.03万元，开展在研项目 77 个，为中长期成长奠基蓄力。作为非强免猪用疫苗龙头，公司多个产品处于新兽药注册阶段，猪圆环2d 亚型疫苗已申请注册，是公司针对最新流行毒株打造的重要单品，猪流行性腹泻、猪轮状病毒二联灭活苗和猪丹毒亚单位疫苗等处于兽药注册初审阶段。此外，公司非瘟疫苗研发下设两大技术路径，亚单位和活载体研究均进展顺利。  经济动物已有优势明显，反刍及宠物板块积极布局 宠物疫苗方面，公司猫鼻气管炎、猫鼻结膜炎、猫泛白细胞减少症三联灭活疫苗已通过应急评审，预计年底或明年初可上市销售；猫五联灭活疫苗和犬猫通用高效狂犬病灭活疫苗即将申报临床试验。反刍苗方面，公司牛支原体活疫苗（HB150 株）目正在进行复核检验，牛鼻气管炎基因缺失疫苗等产品研究进展顺利。  风险提示：生猪存栏恢复不及预期、行业竞争加剧、新品上市不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,103 1,001 1,353 1,718 1,971 YOY(%) 30.8 -9.2 35.1 27.0 14.7 归母净利润(百万元) 571 410 684 827 973 YOY(%) 27.5 -28.2 67.1 20.9 17.7 毛利率(%) 79.8 73.6 77.2 74.5 74.4 净利率(%) 51.7 40.9 50.6 48.2 49.4 ROE(%) 18.1 11.7 16.7 17.1 17.1 EPS(摊薄/元) 1.22 0.88 1.47 1.77 2.09 P/E(倍) 16.7 23.3 13.9 11.5 9.8 P/B(倍) 3.0 2.7 2.3 2.0 1.7 数据来源：聚源、开源证券研究所 -24%-12%0%12%24%36%2022-082022-122023-04科前生物沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1761 2561 2746 3342 4109 营业收入 1103 1001 1353 1718 1971 现金 555 456 1052 1498 2339 营业成本 223 264 308 438 504 应收票据及应收账款 275 406 0 0 0 营业税金及附加 6 7 8 11 12 其他应收款 3 3 4 5 6 营业费用 134 160 199 260 295 预付账款 10 9 17 16 22 管理费用 75 67 82 112 118 存货 109 169 155 306 224 研发费用 80 103 100 120 138 其他流动资产 809 1517 1517 1517 1517 财务费用 -65 -63 -77 -107 -140 非流动资产 1964 1830 1985 2152 2203 资产减值损失 -1 -7 -6 -8 -10 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 14 25 21 21 22 固定资产 515 881 962 1054 1077 公允价值变动收益 0 1 1 1 1 无形资产 57 60 63 66 70 投资净收益 5 7 6 6 6 其他非流动资产 1391 889 960 1031 1056 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 3725 4391 4731 5493 6311 营业利润 661 467 787 950 1116 流动负债 492 624 395 452 418 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 18 132 132 132 132 营业外支出 1 0 1 1 1 应付票据及应付账款 216 244 0 0 0 利润总额 660 467 786 949 1116 其他流动负债 258 248 263 321 287 所得税 89 57 102 122 143 非流动负债 79 268 242 216 187 净利润 571 409 684 827 973 长期借款 0 140 114 88 60 少数股东损益 -0 -0 -0 -0 -1 其他非流动负债 79 128 128 128 128 归属母公司净利润 571 410 684 827 973 负债合计 571 892 637 668 606 EBITDA 707 567 915 1085 1254 少数股东权益 0 2 2 1 1 EPS(元) 1.22 0.88 1.47 1.77 2.09 股本 465 466 466 466 466 资本公积 1115 1135 1135 1135 1135 主要财务比率 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 留存收益 1576 1897 2437 3096 3867 成长能力 归属母公司股东权益 3153 3497 4093 4824 5705 营业收入(%) 30.8 -9.2 35.1 27.0 14.7 负债和股东权益 3725 4391 4731 5493 6311 营业利润(%) 26.1 -29.4 68.7 20.6 17.6 归属于母公司净利润(%) 27.5 -28.2 67.1 20.9 17.7 获利能力 毛利率(%) 79.8 73.6 77.2 74.5 74.4 净利率(%) 51.7 40.9 50.6 48.2 49.4 现金流量表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 18.1 11.7 16.7 17.1 17.1 经营活动现金流 531 424 866 755 1024 ROIC(%) 17.0 10.8 15.8 16.1 16.0 净利润 571 409 684 827 973 偿债能力 折旧摊销 63 97 112 135 157 资产负债率(%) 15.3 20.3 13.5 12.2 9.6 财务费用 -65 -63 -77 -107 -140 净负债比率(%) -13.6 -3.5 -17.5 -24.6 -36.0 投资损失 -5 -7 -6 -6 -6 流动比率 3.6 4.1 7.0 7.4 9.8 营运资金变动 -79 -81 176 -64 75 速动比率 2.2 2.5 4.4 4.8 7.2 其他经营现金流 47 69 -22 -30 -36 营运能力 投资活动现金流 -331 -637 -260 -295 -202 总资产周转率 0.3 0.2 0.3 0.3 0.3 资本支出 374 103 267 302 208 应收账款周转率 5.2 3.4 0.0 0.0 0.0 长期投资 12 -582 0 0 0 应付账款周转率 1.3 1.3 3.1 0.0 0.0 其他投资现金流 31 48 6 7 7 每股指标（元） 筹资活动现金流 -121 114 -9 -15 19 每股收益(最新摊薄) 1.22 0.88 1.47 1.77 2.09 短期借款 -42 114 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.14 0.91 1.86 1.62 2.20 长期借款 0 140 -26 -26 -28 每股净资产(最新摊薄) 6.76 7.50 8.78 10.35 12.24 普通股增加 0 1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 11 21 0 0 0 P/E 16.7 23.3 13.9 11.5 9.8 其他筹资现金流 -90 -162 17 11 47 P/B 3.0 2.7 2.3 2.0 1.7 现金净增加额 79 -100 596 445 842 EV/EBITDA 12.6 15.4 8.9 7.1 5.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说明 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计