2023年中报点评：博锐承接有序，线下战略优势地位凸显

投资建议：公司持续证明应对市场竞争的调整能力，预计公司双线营销快速推进高速电吹风热销，有望重回电吹风行业龙头。考虑一次性政府补贴受益，我们上调盈利预测，预计公司2023-2025年EPS为2.63/3.08/3.60元（前值2.57/2.93/3.60元，幅度+2%/+5%/+0%），同比+39%/+17%/+17%。参考同行业，我们给予公司2023年35xPE，上调目标价至92.05元，维持“增持”评级。 公司23Q2业绩超预期。2023年上半年收入26.74亿元，同比+17.3%，业绩6.08亿元，同比+33.43%，扣非归母净利润5.06亿元，同比+18.18%。2023年Q2收入13亿元，同比+12.06%，业绩2.88亿元，同比+31.42%，扣非归母净利润2.27亿元，同比+12.21%。 博锐承接有序，线下战略优势地位凸显。博锐23年上半年实现收入3.71亿元，同比+143.86%，双品牌战略初显成效。渠道方面，公司直销渠道自营化、C端化改革战果扩大，抖音渠道上半年收入同比+143%，经销渠道边际扩张43家。考虑线上平台营销投流拥挤度提升，线下催化高速电吹风普及趋势显现，公司线下战略地位凸显。 “高推广、高毛利”策略奏效，看好公司盈利能力持续推高。公司中高端产品销售占比达51%，同比+10.4pct；飞科电吹风升级试水，上半年毛利率水平大幅改善，预计高速电吹风新品上市后，电吹风出厂价进一步提升，公司盈利能力有望维持较高水平或进一步提升。 风险提示：原材料价格波动、行业竞争格局恶化、新品拓展不确定性。 1.事件 公司2023年上半年实现营业收入26.74亿元，同比+17.3%，归母净利润6.08亿元，同比+33.43%，扣非归母净利润5.06亿元，同比+18.18%。 公司2023年Q2实现营业收入13亿元，同比+12.06%，归母净利润2.88亿元，同比+31.42%，扣非归母净利润2.27亿元，同比+12.21%。 2.坚定深入高端化转型，销售结构优化带动业绩超预 期 坚定深入高端化转型，Q2销售结构持续优化。根据奥维云网线上推总数据显示，2023年上半年线上电吹风零售额39.2亿元，同比+26.3%； 电动牙刷零售额28.6亿元，同比+8.3%；电动剃须刀零售额48.5亿元，同比+22.7%。在个护电器行业稳健增长的态势下，公司坚定通过C端化、直供化和营销内容化升级，2023年上半年公司“智能感应”剃须刀和便携式“小飞碟剃须刀”“新款电吹风”等差异化高单价产品热卖，持续优化产品销售结构，中高端产品销售占比继续提升，销售占比达到51%，较去年同期+10.4pct。 分产品来看： 1）电动剃须刀主品牌销售结构持续优化，博锐品牌承接有序。公司电动剃须刀业务收入18.76亿元，同比+15%。上半年公司继续大力推动剃须刀产品个性化、年轻化、智能化转型升级，以“智能感应”剃须刀和便携式“小飞碟剃须刀”等爆品为代表的终端售价150元以上高价格带产品，受益于内容营销及“情人节”、“父亲节”等节假日情感营销奏效持续上量，热销带动公司整体产品出厂均价提升。 细分来看，飞科主品牌剃须刀2023年上半年收入约15亿元，同比+2%以上；飞科旗下博锐2023年上半年实现收入3.71亿元，同比+143.86%,我们预计博锐剃须刀产品23H1收入约2亿元，同比提升超过40%以上。飞科主品牌升级后的市场空间有效让渡给博锐品牌承接，多品牌战略进一步巩固了公司的市场竞争地位，为“飞科”品牌的进一步升级夯实基础。 展望2023年下半年，需重点关注便携式剃须刀二代上市情况和博锐品牌分销渠道放量情况，随着线下消费活力复苏，线上社群内容营销转化持续奏效，公司电动剃须刀板块收入、业绩有望维持较高增速。 2）电吹风行业二次升级，飞科电吹风升级试水，毛利率水平大幅改善。 2023年上半年公司电吹风业务收入3.31亿元，同比+37%；毛利率42.64%，同比+8.05pct。飞科电吹风紧跟剃须刀的品牌升级战略，于2022年Q3上市259元、299元等高颜值电吹风新品（非高速款），2023年上半年高客单价新品销售占比提升带动了电吹风板块上半年收入提升，电吹风升级试水初显成效。 飞科自研高速电吹风上市，看好后市表现。2022年电吹风行业迎来二次升级，主要是由于高客单价的细分品类高速电吹风普及态势显现，根据奥维云网数据，2022年高速电吹风销售份额占56%，销售量份额仅占12%，带动电吹风线上规模同比大幅+29.7%。飞科于2023年7月20日上市首发价399元的高速电吹风新品，8月11日上市了首发价599元迪士尼IP联名款高速电吹风。截止8月23日，天猫/京东/抖音的自营店销量自上市以来分别为2万+台/5000+台/5000+台（京东新品评价1000+条，按评价销量比为1:5计算，新品销量约5000+台），合计线上出货3万台以上，线下经销商门店亦有出样。展望2023年下半年，预计公司结合已得心应手的线上营销将快速推进高速电吹风热销，将继续拉动电吹风板块收入实现跨越式提升，飞科有望重回行业龙头地位。 图1：2023年7月20日飞科高速电吹风上市 图2：2023年8月11日飞科IP款高速电吹风上市 3）电动牙刷、鼻毛修剪器等个护品类多点开花。电动理发器业务收入1.38亿元，同比-5%，毛利率45.32%，同比+0.99pct；电动牙刷业务收入1.12亿元，同比+79%，毛利率50.30%，同比大幅+10.59pct；鼻毛修剪器业务0.89亿元，同比+59%，毛利率59.90%，同比-3.37pct；其他产品和零配件业务合计收入1.18亿元，同比-9%。 分渠道来看： 直销渠道自营化、C端化改革战果扩大，经销渠道继续扩张。上半年公司继续大力发展自营电商和内容社交营销，其中抖音渠道发展势头迅猛，根据久谦数据，2023年上半年飞科抖音平台销额约4.6亿元，同比+132%，抖音渠道销额占比预计在17%左右。C端化、自营化不仅提升优化了公司毛利结构，并且缩短了消费者需求和产品研发间的反馈链路，为公司持续推进高毛利爆品上市即上量的策略打下基础。同时公司加大线下直营体验店建设，积极探索线上线下一体化、销售服务一体化的新零售模式，有助于飞科提升在多品类的品牌认知和消费者黏性，推动公司品牌升级。 图3：2023年上半年飞科抖音渠道销额同比提升明显（万元） 经销渠道继续扩张，公司线下战略优势地位凸显。截至2023年6月30日，公司拥有527家经销商，对比公司2022年年报所披露的484家经销商增加43家。线上营销投流拥挤度提升，预计公司能充分发挥线下分销渠道营销推广优势，有效应对线上营销费比下滑的行业趋势。2023年上半年飞科继续开放经销渠道给旗下博锐品牌助力博锐品牌分销放量； 另外，公司新发布的高速电吹风线下经销商铺货，具有竞对所缺少的高转化线下渠道，预计将加速高速电吹风普及，公司线下战略优势地位凸显。 3.“高推广、高毛利”策略奏效，看好公司盈利能力 持续推高 2023年上半年公司毛利率为57.9%，同比+3.82pct，净利率为22.75%，同比+2.77pct；其中2023Q2毛利率为59.82%，同比+5.73pct，净利率为22.16%，同比+3.28pct，Q2扣非净利率17.44%，同比+0.02pct。上半年公司毛利率大幅提升主要受益于中高端产品（150元以上产品）收入占比提升，销售额占比达到51%，较去年同期+10.4pct；另外，上半年原材料价格下降、产品自制比例提升对毛利率亦有正面贡献（2023年上半年公司产品外包生产数量占总产量的比例为34.86%，较上年度-9.94pct）。 由于2023年上半年公司集中收到产业扶持资金及奖励等补助1.14亿元，较去年同期增加0.81亿元，对净利润率有较大正向影响。 展望2023年下半年，预计随着公司持续推进高推广高毛利策略，高速电吹风新品上市后，中高价格段产品占比进一步提升，公司盈利能力有望维持较高水平或进一步提升。 公司2023年上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为27.38%、2.75%、1.93%、-0.14%，同比+4.09、-0.56、-0.02、+0.02pct；其中23Q2季度销售、管理、研发、财务费用率分别为30.15%、2.97%、2.18%、-0.2%，同比+4.8、-0.46、+0.3、+0.02pct。公司上半年销售费用率提升明显，预计由于公司销售渠道变革，大力发展自营电商并搭建线上运营团队，同时在内容社交平台的营销推广力度加大，加大节日情感营销活动，导致广告营销费用和销售人员费用同比增加。公司23Q2销售费用率环比+5.4pct，预计主要受情人节营销期间，平台流量费用提价影响。公司Q2毛销差29.68%，同比+0.92pct，高推广、高毛利策略执行落地，高费率催动销售结构优化，公司盈利能力持续提升。 4.货币资金较为充裕，运营能力提升 资产负债情况：公司2023年上半年期末现金+交易性金融资产为15.05亿元，较期初-0.8%，其中货币现金9.02亿元，占比提升26.51pct；存货为4.29亿元，较期初-34.25%，存货货值显著下降，其中原材料0.3亿元，较期初-34%，库存商品3.77亿元，较期初-35%，预计上半年原材料处于下行通道，公司囤货减少，22Q4发货受阻，223H1顺利发货，库存商品减少；公司应收票据和账款合计为3.12亿元，较期初+13%。 运营情况：公司2023年上半年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为86.48、19.86和72.81天，同比-26.88、-10.58和-32.3天。公司存货及应收账款周转显著加快，预计公司建立直销渠道后，库存结构及采销体系得到优化。 现金流情况：公司2023年上半年经营活动产生的现金流量净额为8.89亿元，同比+122.37%，其中销售商品及提供劳务现金流入29.07亿元，同比+12.78%；其中2023Q2经营活动产生的现金流量净额为3.11亿元，同比-6.16%，其中销售商品及提供劳务现金流入13.39亿元，同比-0.39%。 23H1销售商品及提供劳务现金流入同比提升，预计主要是由于22Q4发货受阻。23Q1补发22Q4的商品，部分现金结算滞后所致。 5.投资建议 公司持续证明应对市场竞争的调整能力，23年Q2销售结构优化带动业绩超预期。预计公司双线营销将快速推进高速电吹风热销，有望重回电吹风行业龙头。考虑一次性政府补贴受益，我们上调盈利预测，预计公司2023-2025年EPS为2.63/3.08/3.60元（前值2.57/2.93/3.60元，幅度+2%/+5%/+0%），同比+39%/+17%/+17%。参考同行业，我们给予公司2023年35xPE，目标价92.05元，维持“增持”评级。 6.风险提示 原材料价格波动风险。家电行业的原材料一般有PP、ABS、AS等塑料类材料；不锈钢、镀铝板等五金材料；温控器、IC集成块、熔断器等核心零部件；电线、电机等其它配件。直接材料成本占主营业务成本的比例较高，原材料价格波动对成本造成一定程度的影响。 行业竞争加剧风险。家电行业市场空间大，若有不正当、不规范竞争，可能为当前市场中的企业带来的市场竞争风险。 新品拓展不确定性等风险。飞科电器自品牌升级战略实施后，主打爆品模式，新产品的上市进度以及产品市场受欢迎程度具有一定不确定性，可能会影响当年新品的销售收入。