海外聚焦2023年第1期：鲍威尔要加息？

证券研究报告 鲍威尔要加息？ 海外聚焦 2023年第1期 分析师：陈兴博士 财通宏观首席分析师 S0160523030002 联系人：马骏博士 1 2023年8月27日 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上发表以通胀进程为主题的讲话，我们认为，以下几点需要关注：第一，美联储将通胀降至2%的目标没有变。鲍威尔表示，尽管通货膨胀已从峰值回落，但目前水平仍然过高。美联储准备在适当的情况下进一步加息，并打算将政策保持在限制性水平，直到确信通胀持续下降以实现目标。第二，美联储淡化了有关中性利率的讨论。鲍威尔表示，实际利率现在为正值，远高于中性利率的主流估计水平，但美联储无法确定具体的中性水平。目前的政策立场是限制性的，给经济活动、就业和通胀带来下行压力。第三，美联储的政策空间留有余地。鲍威尔表示，做得太少可能会让高于目标的通胀变得根深蒂固，并最终需要货币政策以 高昂的就业成本从经济中对抗更持久的通胀。做得太多也可能对经济造成不必要的损害。将根据总体数据以及不断变化的前景和风险来评估进展，进而谨慎行事。鲍威尔讲话后，市场对今年还有一次加息的预期显著升温。预计9月将暂停加息，但年内加息的概率较大。 图1美国CPI与PCE同比增速（%） CPI 核心CPI PCE 核心PCE 10 8 6 4 2 0 19/720/120/721/121/722/122/723/123/7 5.6 5.4 5.2 5.0 4.8 4.6 4.4 图2市场预期美联储加息路径（%） 8月杰克逊霍尔讲话后 7月会议纪要公布后 8月杰克逊霍尔讲话前 23/09E23/11E23/12E24/01E24/03E24/05E24/06E24/07E 美联储巴尔金表示，如果通胀保持高位且需求“没有信号”表明通胀将下降，那将需要采取更紧缩的货币政策； 如果美联储在实现2%的通胀目标之前就考虑改变这个目标，那么美联储可能会失去信誉。美联储柯林斯表示，将 需要时间将通胀率降低到2%的目标水平；已见到有良好迹象显示美联储的工作正取得预期效果；美联储可能还需要进一步加息，也可能已经接近可以持稳利率的节点；美联储极有可能不得不将利率维持一段时间。美联储哈克 表示，美联储在收紧政策方面“可能已经做了足够多”，在评估政策对经济的影响时，应该将利率保持在限制性水平，哈克赞成让限制性立场发挥作用一段时间，让它发酵一下，这应该会推动通胀下降。而前圣路易斯联储主 席布拉德则认为，今年夏季美国经济重新加速可能会推迟美联储结束加息的计划。这可能给通胀带来上行压力， 阻碍通胀回落进程，进而影响美联储调整政策方向的时间点。 图3市场预期当月美联储加息次数（次） 23/09E 23/11E 23/12E 24/01E 0.5 0.0 -0.5 -1.0 来源：CME，财通证券研究所 -1.5 22/422/622/822/1022/1223/223/423/623/8 3 继两周前穆迪下调美国多家银行评级后，标普周一下调了另外几家银行的评级，并调降其评级展望。标普宣布，将KeyCorp、Comerica、ValleyNationalBancorp、UMBFinancialCorp.和AssociatedBank-Corp的评级下调一级，将RiverCityBank和S&TBank的评级展望下调至负面，并表示在评估后对ZionsBancorp的评级仍为负面。标普表示，许多储户“将资金转移到利息更高的账户，增加了银行的融资成本”。存款减少挤压了许多银行的流动性，而它们的证券的价值也在下降。 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 图4地方联储美国金融条件指数 风险 信贷 杠杆 NFCI 15/816/817/818/819/820/821/822/823/8 图5美联储流动性使用量（十亿美元） 窗口贴现工具—一级贷款 BTFP 其他信贷支持 250 225 200 175 150 125 100 75 50 25 0 03/505/807/1110/212/514/816/1119/221/523/8 欧央行行长拉加德在全球央行年会上同样发表讲话，题为“转变与中断时代的政策制定”。拉加德指出，三年来世界经历了一系列前所未有的、不同程度的冲击。疫情、战争、气候变化使得全球经济互动的性质可能发生了根本性变化。这种变化的其中一个明显影响便是全球高通胀卷土重来，尽管收紧货币政策取得了一定进展，但对抗 通胀的斗争尚未取得胜利。拉加德并未回应欧洲央行是否还会进一步加息，她认为，在这个充满不确定性的时代， 央行为经济提供名义锚并根据各自的职责确保价格稳定就显得更为重要。这意味着，欧洲央行应当把利率设定在足够高的水平，以实现通胀及时回到2%的中期目标。锚定通胀预期至关重要，各央行应该保持通胀预期稳定，需要多管齐下的举措，才能提升政策的有效性。当前欧元区经济面临较大衰退风险，一方面劳动力、能源成本导致通胀高居不下，另一方面全球需求疲软导致制造业加速衰退，市场对于欧央行结束加息的预期正在升温。 图6欧洲主要国家制造业PMI 欧元区 德国 法国 意大利 英国 70 65 60 55 50 45 40 19/820/220/821/221/822/222/823/223/8 欧盟统计局的最新数据表明，欧元区通胀率在7月同比涨幅为5.3%，相对于6月5.5%的涨幅有所回落，但仍远高于2%的政策目标。欧元区核心通胀率黏性颇大，仍旧维持在5.5%的高位。欧洲央行表示，虽然目前欧元区部分通胀指标放缓，但通胀压力仍然较大。欧央行行长拉加德则表示：“尽管一些指标正在走低，但总体而言，潜在通胀仍然很高，原因包括过去能源价格上涨对整体物价的持续影响。尽管大多数长期通胀预期指标目前处于2%左右，但一些指标仍然较高，需要密切监测。” 图7欧元区通胀拆分（%） 能源 服务 商品（不包含能源） 食品 HICP 11 9 7 5 3 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 图8欧洲系统性金融压力指数CISS -1 19/720/120/721/121/722/122/723/123/7 -0.4 债券市场 汇率市场 Ciss 权益市场 货币市场 金融中介 跨指数相关性 15/816/817/818/819/820/821/822/823/8 当地时间8月25日，欧盟具有开创性的数字监管法规《数字服务法》正式生效，将对谷歌、Meta和TikTok等在欧洲运营的大型科技公司产生自社交媒体诞生以来最深远的影响。《数字服务法》由欧盟27个成员国商讨制定，旨在确保用户的在线安全，阻止非法或违反平台服务条款的有害内容的传播，并希望保护隐私和言论自由等基本权利。这是欧盟一系列科技法规的其中一部分，在监管科技巨头方面，欧盟长期以来一直是全球领先者。如果不遵守《数字服务法》的规定，一些在线平台可能会面临数十亿美元的罚款。同时，欧盟官方公示的《欧盟电池和废电池法规》正式生效。该法规对生产者责任延伸、电池回收管理、数字电池护照等提出更高要求，明确自2027年起，动力电池出口到欧洲必须持有符合要求的“电池护照”，记录电池的制造商、材料成分、碳足迹、供应链等信息。 图9欧元区投资信心指数和经济景气指数 Sentix投资信心指数 ZEW经济景气指数(右轴) 45100 30 50 15 00 -15 -30 -50 来源：WIND，财通证券研究所 -45 19/820/220/821/221/822/222/823/223/8 -100 7 美国7月成屋销售当月同比为-16.6%，新建住房销售同比为31.5%，二者均继续上行。受美联储连续加息应对通胀影响，美国房地产市场持续低迷。近来美国长期国债收益率走高推高了房贷利率。高房贷利率和低库存是导致成屋销售量减少的主要原因。高房贷利率削弱了潜在购房者的购买力导致购房需求减少，但库存严重不足仍推高了房价。 图10美国成屋、新建住房销售同比（%） 美国:成屋销售:季调:同比 美国:新建住房销售:折年数:季调:当月值:同比 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 10/711/712/713/714/715/716/717/718/719/720/721/722/723/7 美国8月的服务业PMI和制造业PMI初值不及预期，分别为51和47，较7月前值均出现下滑。美国8月Markit服务业 PMI初值51，创两个月新低，7月前值为52.4。这是服务业PMI维持连续七个月扩张的态势，但边际走势已开始疲软。制造业PMI是自今年1月以来的第二大降幅，产出再度下滑和新订单降幅更大，拖累了制造业的整体表现。 图11美国Markit制造业、服务业PMI 制造业PMI 服务业PMI 70 65 60 55 50 45 40 35 30 14/815/816/817/818/819/820/821/822/823/8 欧元区8月服务业PMI和制造业PMI初值全部低于荣枯线，分别为48.3和43.7。其他主要发达经济体之中，二季度 GDP年率增速高达6%的日本则是唯一的例外，日本当月的服务业PMI和制造业PMI初值分别为54.3、49.6。 图12主要经济体服务业PMI 欧元区 日本 德国 法国 英国 70 65 60 55 50 45 40 19/820/220/821/221/822/222/823/223/8 美联储货币政策紧缩超预期，美国经济下行超预期 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。行业评级 看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本 报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客