内生外拓驱动增长，“沃土云林”稳健经营

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年08月24日 证券研究报告•2023年中报点评 持有 （维持） 当前价： 15.36元 招商积余（001914） 房地产 目标价： ——元（6个月） 内生外拓驱动增长，“沃土云林”稳健经营 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：池天惠 执业证号：S1250522100001 电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 分析师：刘洋 执业证号：S1250523070005 电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 10.60 流通A股(亿股) 10.60 52周内股价区间(元) 13.43-18.73 总市值(亿元) 162.87 总资产(亿元) 182.33 每股净资产(元) 9.03 相关研究 [Table_Report] 1. 招商积余（001914）：项目结构不断优化，“沃土云林”持续壮大 (2023-03-20) 2. 招商积余（001914）：内生外拓双管齐下，沃土云林卓有成效 (2022-08-29) [Table_Summary]  事件：公司发布2023年中报，公司实现收入69.8亿元，同比+23.6%；归母净利润4.2亿元，同比+26.7%。  经营业绩稳步增长。公司2023H1实现营业收入69.8亿元，同比+23.6%；实现归母净利润4.2亿元，同比+26.7%。分板块来看，物业管理业务实现收入66.9亿元，同比+23.0%，资产管理业务实现收入2.8亿元，同比+30.6%。  内生外拓驱动管理规模增长，项目结构不断优化。期末公司在管项目2011个，管理面积达到3.30亿㎡，第三方项目占比66.4%。2023H1公司实现新签年度合同额18.9亿元，同比+18.3%，其中第三方项目合同额为16.5亿元，千万级以上项目占比超55%。大股东资源稳定，2023H1来自招商蛇口的新签年度合同额2.37亿元，占比12.6%。非居业态稳步拓展，期内第三方项目中非住业态新签年度合同额15.5亿元，占比94.2%。期末非住业态管理面积2.0亿㎡，占比60.3%。2022年收并购的积余上航、积余南航、积余汇勤、积余新中4家企业整体经营业绩良好，2023年上半年合计实现营业收入5.4亿元，新签项目年度合同额合计超1.3亿元。  增值业务稳步拓展，资产管理业务稳健经营。平台增值业务收入2.5亿元，同比+22.6%，实现平台交易额5.1亿元，同比+36.8%，到家汇已服务集团企业客户超 2000 家。专业增值服务收入9.6亿元，同比+14.7%，智能化工程拓展华润、建发等新客户，充电桩业务累计接入1.6万余台充电桩，楼宇科技成功拓展海南博鳌医院、罗湖边检总站两大项目。商业运营在管商业项目61个（含筹备项目），管理面积346万㎡，其中自持项目3个，受托管理控股股东项目53个，第三方品牌输出项目5个。期末会员人数突破600万，会员消费占比超过32%，比去年底提升4pp。持有物业包括酒店、购物中心、零星商业、写字楼等多种业态，总可出租面积48.9万㎡，期末总体出租率97%。  盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润将保持22.8%的复合增长率。考虑公司业绩增长具有确定性，且为A股物业稀缺标的，维持“持有”评级。  风险提示：控股股东业务交付不及预期、第三方项目拓展不及预期等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 13023.78 15613.32 18431.04 21386.61 增长率 22.97% 19.88% 18.05% 16.04% 归属母公司净利润（百万元） 593.51 786.28 937.45 1098.77 增长率 15.72% 32.48% 19.23% 17.21% 每股收益EPS（元） 0.56 0.74 0.88 1.04 净资产收益率ROE 6.11% 7.17% 7.92% 8.53% PE 27.44 20.71 17.37 14.82 PB 1.75 1.63 1.51 1.39 数据来源：Wind，西南证券 -23%-17%-11%-5%1%7%22/822/1022/1223/223/423/623/8招商积余 沪深300 招商积余（001914）2023年中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 13023.78 15613.32 18431.04 21386.61 净利润 568.77 714.80 852.22 998.88 营业成本 11481.62 13624.84 16078.77 18653.45 折旧与摊销 89.90 50.18 56.83 63.72 营业税金及附加 87.15 114.94 131.57 154.26 财务费用 93.79 119.02 143.06 165.86 销售费用 71.17 93.68 110.59 128.32 资产减值损失 -69.03 5.00 6.00 6.00 管理费用 468.99 577.69 681.95 791.30 经营营运资本变动 857.48 529.75 112.13 229.92 财务费用 93.79 119.02 143.06 165.86 其他 -545.80 287.32 -117.39 -128.27 资产减值损失 -69.03 5.00 6.00 6.00 经营活动现金流净额 995.10 1706.07 1052.86 1336.12 投资收益 44.91 47.15 49.51 51.98 资本支出 -723.61 -120.00 -120.00 -160.00 公允价值变动损益 -8.46 50.00 50.00 50.00 其他 1347.63 -691.57 183.97 168.52 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 624.02 -811.57 63.97 8.52 营业利润 824.77 1175.30 1378.61 1589.40 短期借款 -200.23 200.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -3.19 -3.50 -4.06 -3.87 长期借款 118.50 0.00 0.00 0.00 利润总额 821.58 1171.80 1374.56 1585.53 股权融资 0.34 0.00 0.00 0.00 所得税 252.81 457.00 522.33 586.64 支付股利 0.00 -57.84 -59.78 -55.91 净利润 568.77 714.80 852.22 998.88 其他 -437.36 -300.23 -143.06 -165.86 少数股东损益 -24.74 -71.48 -85.22 -99.89 筹资活动现金流净额 -518.74 -158.06 -202.83 -221.78 归属母公司股东净利润 593.51 786.28 937.45 1098.77 现金流量净额 1100.39 736.44 913.99 1122.86 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3167.15 3903.59 4817.58 5940.44 成长能力 应收和预付款项 3431.70 2834.74 3313.69 3888.22 销售收入增长率 22.97% 19.88% 18.05% 16.04% 存货 1164.42 1109.13 1387.28 1661.03 营业利润增长率 10.76% 42.50% 17.30% 15.29% 其他流动资产 84.64 101.46 119.77 138.98 净利润增长率 25.66% 25.67% 19.23% 17.21% 长期股权投资 67.66 67.66 67.66 67.66 EBITDA 增长率 5.47% 33.32% 17.40% 15.23% 投资性房地产 5609.57 6408.29 6333.83 6277.29 获利能力 固定资产和在建工程 660.02 726.30 787.82 893.41 毛利率 11.84% 12.74% 12.76% 12.78% 无形资产和开发支出 3224.42 3239.63 3252.94 3255.29 三费率 4.87% 5.06% 5.08% 5.08% 其他非流动资产 405.41 383.75 362.09 340.43 净利率 4.37% 4.58% 4.62% 4.67% 资产总计 17815.00 18774.55 20442.66 22462.75 ROE 6.11% 7.17% 7.92% 8.53% 短期借款 0.00 200.00 200.00 200.00 ROA 3.19% 3.81% 4.17% 4.45% 应付和预收款项 2652.70 3215.05 3773.45 4374.64 ROIC 20.04% 21.84% 27.32% 30.06% 长期借款 742.50 742.50 742.50 742.50 EBITDA/销售收入 7.74% 8.61% 8.56% 8.51% 其他负债 5108.65 4648.83 4966.10 5442.04 营运能力 负债合计 8503.85 8806.38 9682.05 10759.18 总资产周转率 0.75 0.85 0.94 1.00 股本 1060.35 1060.35 1060.35 1060.35 固定资产周转率 21.26 22.52 24.35 25.44 资本公积 3067.98 3067.98 3067.98 3067.98 应收账款周转率 6.71 8.02 10.83 10.74 留存收益 5021.57 5750.01 6627.68 7670.53 存货周转率 7.77 10.78 10.83 10.74 归属母公司股东权益 9149.84 9878.33 10756.00 11798.86 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 103.92% — — — 少数股东权益 161.31 89.83 4.61 -95.28 资本结构 股东权益合计 9311.15 9968.16 10760.61 11703.58 资产负债率 47.73% 46.91% 47.36% 47.90% 负债和股东权益合计 17815.00 18774.55 20442.66 22462.75 带息债务/总负债 26.37% 27.74% 25.23% 22.70% 流动比率 1.45 1.39