请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022年03月30日 证 券研究报告•2021年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 31.30港元 碧桂园服务（6098.HK） 房地产 目标价： ——港元 内生外拓双轮驱动，增值服务高速增长 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：沈猛 执业证号：S1250519080004 电话：021-58351679 邮箱：smg@sw sc.com.cn 联系人：池天惠 电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 联系人：刘洋 电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 52周区间(港元) 25.5-85.2 3个月平均成交量(百万) 22.04 流通股数(亿) 33.65 市值(亿) 1,053.11 相 关研究 [Table_Report] 1. 碧桂园服务（6098.HK）：业主增值服务翻倍增长，多元业务齐头并进 (2021-08-26) [Table_Summary]  经营业绩提升高速增长。2021年公司实现营收288.4亿元（+84.9%），实现归母净利润40.3亿元（+50.2%）。公司资产负债率为42.6%，较2020年48.2%下降5.6pp。2021年公司毛利率下降3.3pp至30.7%，主要原因一是政府取消社保减免政策，二是公司加大了对基础设施的投入，三是低毛利率的城市服务比重上升。  物业管理服务规模快速增长，第三方项目占比持续提升。2021年物业管理服务收入137.9亿元，同比增长约60.3%。除“三供一业”业务外，公司合同面积14.4亿平方米，在管面积7.7亿平方米。第三方开发商贡献储备面积逐年上升，公司通过品牌外拓及收并购等多种手段并举，2021年新增储备面积2.3亿平方米中93%来自于第三方开发商，截至年末年第三方在管面积达4.2亿平方米，占比由27%升至55%。一二线城市在管面积达3.6亿平方米，占比由40%上升至47%。公司品牌优势助力项目拓展，2021年招标中标率超50%，远高于行业平均水平。  社区增值服务六大业务齐发展，打造完整生态服务。公司社区增值服务实现收入33.3亿元，同比增长92.2%。公司围绕“商品到家”和“服务到家”打造领先的本地生活服务平台，建立“终端+合伙人”的社区模式，“楼下系列”预计2022年开设突破千个点位。社区传媒业务自营媒体点位数量突破50万，覆盖全国超260个城市，并通过“园点通”SaaS平台实现对外输出。公司利用凤凰会APP实现生活服务线上化，累计注册用户1,014万，月活跃用户225万，2021年平台消费用户首次破百万，同比增长51%，平台交易总额超21亿元。  城市服务正式实行公司化运营，商业运营全业态发展。城市服务收入45.3亿元，同比增长412%，占总收入15.7%，较2020年提升10pp。公司城市服务重点聚焦于市政、空间运营、产业园区、校园、医院五大核心赛道，已发布包括城市智慧全域停车、产业园区运营服务等产品体系。商业运营全业态发展，打造集购物中心、商业街区、社区商业、专业市场等于一体的多元商业生态圈。截至2021年底，服务项目超100个，建筑面积超500万平方米。  盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润复合增速为44.2%，考虑到公司管理规模快速增长，增值服务拓展性强，维持“买入”评级。  风险提示：竣工交付低于预期，销售及回款不及预期，多元拓展不及预期。 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 29042 40252 54488 70367 增长率 86% 39% 35% 29% 归属母公司净利润（百万元） 4033 6092 8663 12084 增长率 50% 51% 42% 39% 每股收益EPS（元） 1.20 1.81 2.57 3.59 PE 31.71 14.06 9.89 7.09 PB 3.33 1.91 1.59 1.28 数据来源：Wind，西南证券 -68%-53%-38%-24%-9%6%21/321/521/721/921/1122/122/3碧桂园服务 恒生指数 碧 桂园服务（6098.HK）2021年 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 图1：2021年公司营收大幅增长84.9%至288.43亿元 图2：2021年公司规母净利润增长50.2%至40.4亿元 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 图3：2021年物业管理服务营收增长60.3%至137.93亿元 图4：2021年社区增值服务营收大幅增长92%至33.27亿元 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 图5：2021年非业主增值服务增长95.3%至26.75亿元 图6：2021年公司社区增值服务持续保持6达模块 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 碧 桂园服务（6098.HK）2021年 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 图7：2021年公司营收结构保持均衡发展 图8：2021年公司盈利能力有小幅度下降 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 图9：2021年公司在管面积7.65亿方，同比增长103% 图10：2021年公司合同管理面积14.4亿方，同比增长75% 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 图11：2021年储备面积6.72亿平方米，同比增长51.7% 图12：2021年第三方合同面积占比上升至57% 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 数据来源：公司业绩会，西南证券整理 8875548899118111895981740510000220%100%2... 碧 桂园服务（6098.HK）2021年 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附：财务报表 资产负债表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 31,200 45,790 65,168 88,877 营业总收入 29,042 40,252 54,488 70,367 现金 11,619 18,561 29,526 43,517 营业成本 19,979 27,419 36,421 45,972 应收账款 10,288 14,376 19,460 25,131 销售费用 338 411 597 744 存货 211 322 405 525 管理费用 3,259 4,548 6,157 7,951 其他 9,083 12,531 15,777 19,704 财务费用 98 -132 -328 -586 非流动资产 35,612 34,607 33,942 33,521 营业利润 5,448 7,874 11,313 15,699 固定资产 1,366 1,623 1,842 2,028 利润总额 5,673 8,359 12,009 16,665 无形资产 28,208 25,827 23,803 22,083 所得税 1,323 1,923 2,762 3,833 其他 6,038 7,156 8,296 9,409 净利润 4,349 6,437 9,247 12,832 资产总计 66,813 80,396 99,109 122,397 少数股东损益 316 344 583 748 流动负债 24,791 31,438 40,405 50,362 归母净利润 4,033 6,092 8,663 12,084 短期借款 4,745 4,000 3,000 2,500 EBITDA 5,448 12,497 15,618 19,733 应付账款 4,494 5,970 8,060 10,091 EPS（元） 1.20 1.81 2.57 3.59 其他 15,551 21,468 29,346 37,771 非流动负债 3,649 4,149 4,649 5,149 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 长期借款 442 942 1,442 1,942 成长能力 租赁负债 0 0 0 0 营业收入 86.04% 38.60% 35.37% 29.14% 其他 3,207 3,207 3,207 3,207 营业利润 69.02% 44.52% 43.68% 38.77% 负债合计 28,439 35,587 45,054 55,511 归属母公司净利润 50.16% 51.05% 42.20% 39.49% 少数股东权益 2,187 2,531 3,114 3,862 获利能力 股本 2 2 2 2 毛利率 30.73% 31.88% 33.16% 34.67% 留存收益 36,185 42,276 50,939 63,022 净利率 14.98% 15.99% 16.97% 18.24% 归母股东权益 36,187 42,278 50,941 63,024 ROE 11.15% 14.41% 17.01% 19.17% 负债和股东权益 66,813 80,396 99,109 122,397 ROIC 9.59% 12.19% 14.89% 16.95% 偿债能力 现金流量表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 资产负债率 42.57% 44.26% 45.46% 45.35% 经营活动现金流 8,394 11,215 15,494 17,977 净负债比率 -16.76% -30.39% -46.40% -58.42% 净利润 4,033 6,092 8,663 12,084 流动比率 1.26 1.46 1.61 1.76 折旧摊销 1,135 4,624 4,305 4,034 速动比率 1.24 1.44 1.60 1.75 少数股东权益 131 344 583 748 营运能力 营运资金变动 3,096 154 1,942 1,111 总资产周转率 0.43 0.50 0.55 0.57 投资活动现金流 -295 -3,897 -3,905 -3,866 应收账款周转率 2.80 2.80 2.80 2.80 资本支出 -20 -2,500 -2,500 -2,500 应付账款周转率 4.45 4.59 4.52 4.56 其他投资 -275 -1,397 -1,405 -1,366 每股指标（元） 筹资活动现金流 -3,565 -376 -624 -120 每股收益 1.20 1.81 2.57 3.59 借款增加 -3,564 -245 -500 0 每股经营现金 0.00 3.33 4.60 5.34 普通股增加 0 0 0 0