印花税率若下调，对市场影响几何？

证券研究报告|宏观专题 1

一、投资要点

1. 7月政治局会议首提“活跃资本市场”，相较于去年4月政治局会议“保持资本市场平稳运行”的表述显然更积极、更主动。短期而言，7月政治局会议这一不同寻常的提法，已在短期内对市场风险偏好形成显著修复。

2. 预期的改善和信心的修复已然充分，后续政策的逐步跟进与落地尤为关键。近期的政策表态/相关文件已开始陆续推进，综合来看，投资端着眼长期，而融资端重在引导与规范，交易端的改革更贴近实际投资，也更受市场关注，其中仍有许多可行之策值得期待，这也是券商板块近期重点博弈的焦点。

3. 回顾资本市场历史，自1990年7月开征印花税至今，我国证券交易印花税税率共经历过10余次调整，其中7次下调综合税率（买卖双方合计）。复盘7次印花税税率下调可以发现，税率下调在短期内对市场有一定提振效应，但中长期影响或有限。从成交额与换手率上看，2000年前的三次下调并未对短期市场交易形成明显刺激，而2000年以来的四次印花税率下调均对短期市场活跃度形成提振。但从长期来看，印花税下调这一单因素对大盘的长期走势影响不大，尤其是2008年的两次下调，均不改大熊市中指数整体下行的长期趋势。

4. 下调印花税只是辅助，政策支持资本市场发展的大背景是关键。以1999/6/1日下调印花税率为例，实际上在此前的5月便已经出现了“519”行情。1999年，时任证监会主席周正庆牵头酝酿了一份关于进一步规范和推进证券市场发展的若干政策意见，其中包括改革股票发行体制、逐步解决证券公司合法融资渠道、允许部分具备条件的证券公司发行融资债券、扩大证券投资基金试点规模、搞活B股市场、允许部分B股H股公司进行回购股票的试点等6项主要政策。

5. 目前来看，随着“活跃资本市场”各项政策的不断推进，我们认为下调印花税仍是交易端政策工具箱中可以适时推出的一项工具，虽然效果集中于短期情绪的提振，但其带来的政策象征意义大于资金面的宽松意义。

二、风险提示

（1）政策力度不及预期

（2）外部环境变动超预期

（3）历史经验并不代表未来。

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