纺织服装行业月报：增值税率下调对纺服行业影响几何？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 0.19-1.68-3.08-4.44-8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.00CS钢铁CS建材CS银行CS建筑CS国防军工CS石油石化CS非银行金融CS农林牧渔CS电力及公用事业CS餐饮旅游CS基础化工CS综合CS通信CS机械沪深300CS电力设备CS计算机CS电子元器件CS有色金属CS交通运输CS纺织制造CS房地产CS商贸零售CS食品饮料CS煤炭CS轻工制造CS汽车CS传媒CS纺织服装CS品牌服饰CS医药CS家电 [Table_Industry] 证券研究报告/行业月报 2019年3月10日 纺织服装 增值税率下调对纺服行业影响几何？ [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（ 维持 ） 分析师：王雨丝 执业证书编号：S0740517060001 电话：021-20315196 Email: wangys@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 88 行业总市值(百万元) 468562 行业流通市值(百万元) 353507 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1 从春节返乡问卷看服装消费趋势 2 月瑞士手表对大陆出口再减，棉纺景气度环比下降 3 业绩快报小结：Q4板块整体收入业绩放缓，龙头优势凸显 备注：股价为2019.3.8收盘价 [Table_Summary] 投资要点  增值税率下调对纺服行业影响几何：李总理表明要深化增值税改革，将制造业等行业16%的税率降至13%。此次减税对纺服企业利润影响多大？我们对板块内重点企业做了测算，得出：1）对2C端的品牌服饰而言，高毛利率&低净利率者弹性大；2）对行业竞争充分且2B端的纺织制造企业而言，因对下游议价力较弱而影响较小。  一周回顾：本周中信纺织服装指数上涨2.12%，其中纺织制造和品牌服装分别上涨3.95%和0.19%，均跑赢沪深300（-2.46%）。从估值上看，纺织制造/品牌服装分别环比上涨3.75%/0.26%，达26.69/19.92。从个股表现上看，三夫户外、御家汇、步森股份涨幅居前，安奈儿、摩登大道、浔兴股份跌幅居前。  行业数据&信息：  品牌服饰：2019年1-2月服装家纺类产品线上零售额平稳增长。天猫平台男/女/童装/家纺类产品销售额当月同比增速为3.60%/7.89%/8.66%/-5.17%，相比去年同期增速大幅下滑，主要是受18Q1高基数和终端消费疲软的影响。  纺织制造：1-2月纺织制品及服装外贸出口下滑。服装类出口金额累计同增-15.35%（增速环比-19.38PCTs），纺织类出口金额累计同增-8.05%（增速环比-22.34PCTs）。我们认为，1月出口大增，而2月大幅下降，主要因前期春节前集中出货、及在中美谈判出结果前抢出口有关，导致部分需求提前透支。而3月9日商务部在答记者问中提到，中美双方贸易团队正在沟通中，双方达成重要的共识，方向是全面取消互相加征关税。中美贸易磋商预期向好，或有利于缓解前期下游客户因观望而下降的下单积极性。  行业观点及投资建议：年初至今，纺服板块涨幅（16.31%）逊于市场，且在各消费行业中排名靠后（家电26.64%、食品饮料21.49%、医药19.21%、商贸零售18.72%、汽车16.54%。从估值看，龙头公司估值偏低。而从历史看，当消费板块反弹时，纺服板块的反弹有一定滞后性，因此我们认为，业绩具有确定性且低估值的行业龙头有望迎来估值修复。考虑到年报披露在即，建议关注业绩确定性较强，且年初至今滞涨的越南产能快速释放且订单有保障的健盛集团、中高端龙头歌力思、大众龙头森马服饰、以及高分红的九牧王。  风险提示：宏观经济增速放缓风险；终端消费需求放缓，或致品牌服饰销售低于预期；棉价异动风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业月报 内容目录 增值税率下调，高毛利率&低净利率的品牌服饰弹性大 ...................................... - 3 - 板块表现 .............................................................................................................. - 4 - 行业数据 .............................................................................................................. - 5 - 品牌服饰：MSCI中国大盘A股纳入因子提升，纺服龙头公司受益 ........... - 5 - 棉纺制造：中美双方达成重要共识，方向是取消互相加征关税 .................. - 9 - 行业公告&资讯 ................................................................................................... - 12 - 风险提示 ............................................................................................................ - 13 - 附录：图表 ........................................................................................................ - 13 - 投资评级说明 .................................................................................................... - 14 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业月报 增值税率下调，高毛利率&低净利率的品牌服饰弹性大  两会上，李总理表明要深化增值税改革，将制造业等行业16%的税率降至13%。此次减税对纺服企业利润影响多大？我们对板块内重点企业做了测算，得出：1）对2C端的品牌服饰而言，高毛利率&低净利率者弹性大；2）对行业竞争充分且2B端的纺织制造企业而言，因对下游议价力较弱而影响较小。  目前板块内企业多采用16%的增值税税率，假设在新税率下增值税下各企业增值税下调至13%。  进项税抵扣额：由于营业成本包含实物成本与人力成本，而人力成本不包含在进项抵扣额中，因此我们以2017年为基数，选择现金流量表中“购买商品、接受服务支付的现金”作为进项抵扣额。  含税收入：用现金流量表中的“销售商品、提供劳务收到的现金”，而不是公司营业收入，因为增值税是价外税，收到的现金流是包含增值税的，营业收入则是不包含的。  对于品牌服饰企业而言，其可能的增值税减免带来的收益主要包括自身所交增值税的减免以及上游原材料成本的下降。经过对核心品牌服饰企业测算发现，毛利率高且净利润率的的企业利润弹性大。利润弹性最大的前五家公司为安奈儿/拉夏贝尔/朗姿/太平鸟/维格娜丝，利润弹性分别为25%/23%/23%/19%/18%。  自身所交增值税的减免：对下游消费者而言，品牌服饰面对的消费者对于2-3个点的价格敏感度较低，实际终端价格一般来说不会调整，因此原先作为价外税在收入扣除中的增值税，其减免部分可以直接作为公司的增量收入及纯税前利润。“自身所交增值税的减免”计算公式为：（“销售商品、提供劳务收到的现金”-“购买商品、接受服务支付的现金”）×3%。  上游原材料成本的下降：对上游供应商而言，由于上游纺织及成衣制造竞争度较高属于完全竞争市场，对下游品牌商而言议价力较弱，因此上游的税费减免的大部分会落到公司手中，我们假设上游供应商中，其原材料成本占价外收入比重为70%（一般纺织制造毛利率20-25%，再加上5-10个点的人力成本），则上游供应商的增值税为其价外收入×30%×17%；我们再假设减免的三个点增值税中，有2个点被品牌服饰企业所占有，则对于品牌服饰企业而言，“上游原材料成本的下降”计算公式为“购买商品、接受服务支付的现金”×30%×2%。  对于纺织制造企业而言，因行业竞争充分，且主要是2B，因此对下游议价力较弱，所以其因增值税下降而增加的利润部分容易被下游侵蚀，所以我们认为增值税率下调对纺织制造行业而言影响较小。 图表1：以2017年为基数，增值税率下调给主要的品牌服饰企业带来的业绩弹性（万元） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业月报 来源：wind，中泰证券研究所 板块表现 图表2：本周板块表现：纺织制造（+3.95%）和品牌服饰（+0.19%）均跑赢沪深300指数（-2.46%） 来源：wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业月报 图表3：本周个股表现：纺服行业三夫户外、步森股份、报喜鸟涨幅居前，安奈儿、摩登大道、浔兴股份跌幅居前；珠宝与化妆品御家汇、爱迪尔、刚泰控股涨幅居前，上海家化、老凤祥跌幅居前 来源：wind，中泰证券研究所 图表4：品牌服装（20x）、纺织制造（27x）板块估值（截至2019.3.08） 来源：Wind，中泰证券研究所 行业数据 品牌服饰：MSCI中国大盘A股纳入因子提升，纺服龙头公司受益  3家纺服企业将受益于A股占MSCI权重提升。 3月1日MSCI官网公告，将把指数中的现有的中国大盘A股纳入因子从 5％增加至 20％，并于5月、8月、11月分三步完成。同时也将中国中盘 A 股也纳入 MSCI 中国指数，将深圳证券交易所创业板市场加入符合 MSCI指数条件的证券交易市场名单。完成后，MSCI新兴市场指数预计成分股中拥有中国大盘A股253只以及中国中盘A股168只（其中包括创业板股票27只）。纺织服装行业中森马服饰、海澜之家和雅戈尔位于A股大盘股名单，化妆品板块的上海家化位于A股中盘股名单。这意味着未来有更多的国际投 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 行业月报 资者可以参与到中国市场的投资当中，据MSCI预测，5%的初始纳入因子预期将为A股市场带来约220亿美元的资金流入，扩容部分将吸引660亿美元的外资增量。  终端情况：最新数据显示，2018年全年社零总额增长9.0%，其中12月全国社零/限额以上企业销售额增速分别为8.2%/2.4%,增速同比放缓1.2/4.3PCTs,环比提升0.1/0.3PCTs。12月环比有所改善，我们认为主要与气温下降带动冬装销售增长，及元旦春节预热有关。  分品类看，12月社会零售总额中，各品类均实现同比正增长，其中服装鞋帽、针纺织品同增7.4%，增速环比提升1.9PCTs,但同比放缓2.3PCTs，说明服装类终端消费整体较2017年同期弱，但环比略有改善。  12月限额以上企业服装零售额同增7.3%，环比回升1.7PCTs，同比下滑3.5PCTs。 来源：中华全国商业信息中心，Wind,中泰证券研究所 图表5：2017.1-18.12社零/限额以上企业服装类零售额当月同比增速（%）（数据更新至19.3.8） 图表6：2018.12月社零总额中分品类销售额当月同比%。（数据更新至19.3.8） 来源：中华全国商业信息中心，中泰证券研究所 来源： 中华全国商业信息中心，中泰证券研究所 图表7：2017.1-2018.12限额以上企业服装类零售额增速（%） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 -