出海贡献半数收入增长，利润率改善明显

de＃港股通（沪/深）＃title＃出海贡献半数收入增长，利润率改善明显 买入(investSuggesti维持） ge＃目标价：30.16港元现价：24.65港元 2023年8月24日 投资要点＃summary＃ 事件：泡泡玛特发布23H1业绩：上半年营收同比增长19.3%至28.1亿元，经营利润同比增长20.6%至5.4亿元，归母净利润同比增长43.2%至4.8亿元。 预期升幅：22.4% 点评：内地客流稳步恢复，海外第二成长曲线保持高增，驱动公司上半年收入同比增长19.3%，整体毛利率改善优于预期，同比+2.3ppt至60.4%，公司严控费用，若剔除金融工具的公平值变动以及汇兑损益的影响，经营利润同比高增39.1%，对应经营利润率的改善2.7ppt。分地区来看，中国内地线下销售稳步修复，毛利率改善优于预期。上半年线下消费 稳步修复，驱动中国内地收入同比增长10.7%，受益于议价能力更强的新品销售占比增加，以及加强折扣把控，中国内地的毛利率同比改善1.8ppt至60.0%，但公司进行组织架构优化，职工薪酬开支整体有增加，经营利润率同比持平为20.6%。 —分渠道来看，线下销售及毛利率的恢复较线上更优。线下收入同比+32.4%，其中线下零售店/机器人商店同比+32.3%/+32.9%，零售店/机器人分别净开店11/118家。期内线下渠道/线上渠道毛利率分别改善2.4ppt/0.5ppt至63.0%/59.8%。—分城市层级来看，一线城市的恢复相对较慢。对比21H2，零售店中，一线/新一 线/二线及其他城市收入分别+3.6%/+16.7%/+48.8%，机器人商店对应城市收入同比增速分别为-3.1%/+6.5%/+30.7%。 海外地区保持高增，利润率持续提升，已超中国内地水平。上半年海外收入同比高增1.4倍至3.8亿元，占比提升6.7ppt至13.4%，其中线下收入同比高增3.9倍，线下零售店高增3.7倍至1.6亿元，领跑其他渠道表现。期内新开10/57家直营零售店/机器人商店，海外毛利率同比改善5.9ppt至62.9%，其中线下渠道提升更显著，同比+7.0ppt达到75.9%；经营利润率+3.2ppt至21.0%，已超过中国内地水平。分IP来看，艺术家IP增长稳健，授权IP快速发展。1）艺术家IP收入同比+16.7%，头部自有IP生命力强韧，新IP表现亮眼。头部IPSKULLPANDA/MOLLY/ DIMOO收入同比+14.0%/+1.8%/+21.3%，三大IP占比合计-3.2ppt至46.2%，新IP小野同比高增2.1倍实现1.1亿收入，以及HACIPUPU上半年营收达0.7亿元。2）授权IP加强与版权方合作，收入快速增长40.2%至4.2亿元。 ＃relatedReport＃相关报告 业绩点评_《国内修复、品牌出海》_20230330业绩点评_《疫情扰动消费信心，出海发展顺利》_20221101业 绩 点 评_《 爆 款 值 得 期 待 》_20220826业绩点评_《关注IP发行节奏加快后的消费热情回流》_20220719业绩点评_《基本面强，估值回落至适配区间》_20220426业 绩 点 评_《 出 海 为 新 看 点 》_20220329业绩点评_《Q3收益高增，Q4值得期待》_20211103业绩点评_《高成长、多可能性，估值具备吸引力》_20210827业绩点评_《“流水”的IP，“铁打”的营》_20210326专题报告_《盲盒还能火多久？》_20210210泡泡玛特首发深度_《潮玩“C位”的黄金年代》_20210123潮玩行业报告_《POP MART凭何取胜？》_20200723 上半年经调整后的净利润同比高增48.5%至5.3亿元，经调整净利率同比+3.7ppt至19.0%。存货环比2022年末下降12.5%，存货周转天数同比-24天至132天。 我们的观点：公司IP孵化与运营能力出众，7月国内业务流水延续二季度的高增势头，下半年优质IP推新&多平台多类型运营模式探索&9月乐园业务开业，有望拉动玩家消费热情持续回温。同时，海外市场发展势头迅猛，强力的第二成长曲线打开增长空间，公司指引今年海外实现10亿元收入，明年收入有望超过公司2019年17亿元的收入水平。下半年公司也将继续加强费用把控，利润率有望继续环比改善，贡献高弹性的业绩恢复。我们上调盈利预测，预计公司23/24/25年归母净利润为10.69/14.53/19.06亿元，同比分别+124.8%/+35.9%/+31.1%，维持“买入”评级，目标价30.16港元。⚫风险提示：行业监管风险、产品质量风险、头部IP生命力流失的风险。 主要财务指标 海外纺服&零售研究 分析师：韩亦佳SFC：BOT963SAC：S0190517080003hanyij@xyzq.com.cn 报告正文 泡泡玛特发布23H1业绩：上半年营收同比增长19.3%至28.1亿元，经营利润同比增长20.6%至5.4亿元，归母净利润同比增长43.2%至4.8亿元。 点评如下： 内地客流稳步恢复，海外第二成长曲线保持高增，驱动公司上半年收入同比增长19.3%，整体毛利率改善优于预期，同比+2.3ppt至60.4%，公司严控费用，若剔除金融工具的公平值变动以及汇兑损益的影响，经营利润同比高增39.1%，对应经营利润率的改善2.7ppt。 分地区来看， 中国内地线下销售稳步修复，毛利率改善优于预期。上半年线下客流恢复，驱动中国内地收入同比增长10.7%，受益于议价能力更强的新品销售占比增加，以及加强折扣把控，中国内地的毛利率同比改善1.8ppt至60.0%，但公司进行组织架构优化，职工薪酬开支整体有增加，经营利润率同比持平为20.6%。 ——分渠道来看，线下销售及毛利率的恢复较线上更优。1）线下：上半年线下收入同比高增32.4%至14.5亿元，线下零售店与机器人商店同比分别增长32.3%和32.9%；2）线上：线上表现疲弱，上半年线上收入同比下降16.4%至8.2亿元，其中仅抖音平台增长亮眼，同比高增接近6倍至1.1亿元。3）期内线下渠道/线上渠道毛利率分别改善2.4ppt/0.5ppt至63.0%/59.8%，批发渠道毛利率恢复常态，同比提高5.8ppt至35.6%。 ——分城市层级来看，一线城市的恢复相对较慢。零售店中，一线/新一线/二线及其 他城 市的 收 入 同 比 分 别+44.0%/+21.5%/+28.4%， 对 比21H2， 分 别+3.6%/+16.7%/+48.8%；机器人商店中，一线/新一线/二线及其他城市的收入同比分别+32.9%/+31.0%/+30.7%，对比21H2，分别-3.1%/+6.5%/+30.7%。 ——期内机器人商店净开店118家，零售店净开店11家。 海外地区保持高增，利润率持续提升，已超中国内地水平。上半年海外收入同比高增1.4倍至3.8亿元，占比提升6.7ppt至13.4%，海外毛利率同比改善5.9ppt至62.9%，经营利润率提升3.2ppt至21.0%，已超过中国内地水平。 ——海外市场线下零售店表现领跑其他渠道。1）线下：上半年线下收入同比高增3.9倍至1.9亿元，其中零售店同比高增3.7倍至1.6亿元，机器人商店同比高增5.6倍至2536万元；2）线上：线上收入同比增长63.1%至5679万元，公司对海外线上平台进行选择性收缩，增加对销售转化率高的平台的宣传推广，其中Shopee平台收入同比高增1.5倍至1480万元，泡泡玛特官网收入同比下降23.3%至1232万元。3）批发收入同比增长54.6%至1.3亿元。4）线下渠道毛利率提升更加显著，同比提升7.0ppt至75.9%，线上/批发毛利率同比+1.0ppt/-5.9ppt至75.3%/38.3%。 ——上半年新开10家直营零售门店，以及57家直营机器人商店。上半年公司在法国和马来西亚开设首家线下门店，目前海外门店已经达到55家，其中直营门店 38家，机器人商店达到143家，其中直营数量为106家，跨境电商平台站点数达到28个。 分IP来看，艺术家IP增长稳健，授权IP快速发展。上半年艺术家IP/授权IP同比分别+16.7%/+40.2%至21.6/4.2亿元，占比分别为76.9%和15.0%。 ——艺术家IP收入同比+16.7%，头部自有IP生命力强韧，SP系列收入已突破5亿，新IP表现亮眼。上半年DIMOO上半年推出经典复刻系列，带动销售实现快速增长21.3%，SKULLPANDA则保持稳健增长，收入同比增长14.0%，营收突破5亿元达到5.3亿元；Molly上半年同比仅增长1.8%，稳定在4亿元左右规模，但MEGA系列保持高增，同比增长25.3%至2.4亿元。新孵化IP表现亮眼，小野系列同比高增2.1倍实1.1亿元收入，2022年新推出的HACIPUPU上半年已实现0.7亿元收入。 ——授权IP探索多元化合作，上半年规模快速发展。上半年公司加强与更多的版权方进行多元化、多风格、多方式的合作，授权IP收入+40.2%至4.2亿元。 ——公司积极探索多元化IP运营。除潮流玩具业务以外，公司持续在做扩品类的运营探索，以及打造MEGA、共鸣、innerflow等新品牌，上半年也举办8次艺术家签售会，并举办/参加多个海外大型展会，加强和粉丝之间的情感连接，推广潮流玩具文化。9月乐园业务将正式开放，代表泡泡玛特又一新业态的探索落地，未来公司也将继续筹备更丰富类型的IP运营业务，打造以IP为核心的更完善、更丰富的商业生态框架。 上半年经调整后的净利润同比高增48.5%至5.3亿元，经调整净利率同比改善3.7ppt至19.0%。 库存去化压力不大，存货环比2022年末下降12.5%，存货周转天数同比下降28天至132天。 我们的观点： 公司IP孵化与运营能力出众，7月国内业务流水延续二季度的高增势头，下半年优质IP推新&多平台多类型运营模式探索&9月乐园业务开业，有望拉动玩家消费热情持续回温。同时，海外市场发展势头迅猛，强力的第二成长曲线打开增长空间，公司指引今年海外实现10亿元收入，明年收入有望超过公司2019年17亿元的收入水平。下半年公司也将继续加强费用把控，利润率有望继续环比改善，贡 献 高 弹 性 的 业 绩 恢 复 。我 们上 调盈 利 预 测 ， 预 计 公 司23/24/25年 营 收61.96/81.08/105.98亿 元 ， 同 比+34.2%/+30.9%/+30.7%， 归 母 净 利 润 为10.69/14.53/19.06亿元，同比分别+124.8%/+35.9%/+31.1%，维持“买入”评级，目标价30.16港元。 风险提示：行业监管风险、产品质量风险、头部IP生命力流失的风险。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。有关财务权益及商务关系的披露 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiang Road & Bridge Construction Development CoLtd、成都经开资产管理有限公司、义乌市国有资本运营有限公司、Chouzhou International Investment Ltd、桐庐新城发展投资有限公司、宝应县开发投资有限公司、中泰证券、中泰金融国际有限公司、中泰国际财务英属维尔京群岛有限公司、杭州上城区城市建设投资集团有限公司、安庆盛唐投资控股集团有限公司、巨星传奇集团有限公司、湖州市城市投资发展集团有限公司、如皋市经济贸易开发有限公司、重庆大足实