公司盈利改善明显，价量齐升空间有望打开

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 新凤鸣(603225.SH) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 左前明 能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001 联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 胡晓艺 石化行业研究助理 邮 箱：huxiaoyi@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 《首次覆盖报告：扩张节奏加快，打造低成本龙头》2021.6.30 《60万吨聚酯投产，成长性持续强化》2021.7.5 《单季度业绩创新高，验证龙头盈利弹性》2021.7.14 《2季度公司业绩高增，持续布局产能扩张》2021.8.18 《尽显龙头成本优势，扩张产能迎投产大年》2021.11.02 《新凤鸣：22Q1公司业绩承压，但扩能投产势头强劲》2022.5.12 《新凤鸣：行业至暗时期将过，长丝业务有望迎来反弹》2022.8.30 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 公司盈利改善明显，价量齐升空间有望打开 [Table_ReportDate] 2023年8月24日 [Table_Summary] 事件：2023年8月24日晚，新凤鸣发布 2023 年半年度报告。2023 年上半年公司实现营业收入281.83亿元，同比增加18.84%；归母净利润为4.79亿元，同比增长21.77%；实现基本每股收益0.32元，同比增长23.08%。其中 2023 年第二季度实现营业收入156.73亿元，同比增长19.53%，环比增长25.29%；实现归母净利润2.90亿元，同比增长166.33%，环比增长52.95%；实现扣非后归属母公司股东净利润2.55亿元，同比增长282.36%，环比增长124.94%。 点评： ➢ 成本端及需求端双双改善，公司盈利大幅好转。成本端，2023年上半年，受OPEC减产政策延续、沙特阿拉伯与俄罗斯自愿减产等因素影响，原油供给存有缩减预期，但全球经济疲软、俄乌冲突影响边际减缓及市场对美联储加息的担忧限制油价上涨，国际油价稳中有跌，聚酯成本压力有所缓解，2023年上半年，布伦特原油均价79.94美元/桶，同比变化-23.82%，环比变化-14.26%。需求端，自2023年初疫情防控政策优化以来，终端需求持续改善，截至2023年6月，国内纺服零售额累计同比+12.80%，累计值达到6834亿元，超越2019年同期水平。从盈利角度看，由于成本端和需求端改善，长丝产品整体盈利水平提升，上半年公司主要产品POY、DTY、FDY单吨净利润分别为68.50元/吨、70.11元/吨、213.03元/吨，同比变化+74.15、-58.72、+185.84元/吨。 ➢ 产销两旺叠加库存去化，公司有望迎来价量齐升。2022年下半年，由于下游需求表现不佳，涤纶长丝行业整体库存高企，长丝行业开工负荷明显下降，部分厂商采取降价促销等方式主动去库。进入2023年后，伴随终端需求逐步回暖，下游坯布库存逐步回落，叠加织机开工率明显回升，下游开启补库周期。2023年二季度，POY/FDY/DTY行业库存分别为17、21、27天，较一季度分别下降4、3、1天；二季度下游织机平均开工率达到58%，环比提升15个pct。进入下半年后，由于6-7月为聚酯行业传统淡季，但涤纶长丝库存仍持续去化，达到历史相对低位，且长丝行业开工负荷提升至近三年高位水平，在淡季背景下仍具有“产销两旺”特征。今年8月，公司投产了60万吨差别化功能性纤维，持续巩固公司龙头优势，推动产量释放。我们认为，未来伴随“金九银十”传统长丝旺季到来，秋冬季订单陆续放量，叠加当前行业处于库存低位，公司有望迎来价量齐升空间。 ➢ 加码海外炼化项目，开创全新业绩增长极。2023年6月，公司发布公告，启动泰昆石化（印尼）炼化项目，公司持有泰昆石化44.1%的股权，项目规模为1600万吨炼油产能，其产品包含成品油430万吨/年、对二甲苯485万吨/年、聚乙烯FDPE50万吨/年、光伏级EVA 37万吨/年、聚丙烯24万吨/年等。成品油、硫磺等467万吨/年产品由印尼市场消化，对二甲苯、醋酸、苯、丙烷等847万吨/年由中国国内市场消化，聚乙烯FDPE、EVA、聚丙烯等118万吨/年由中国、印尼及 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 东盟市场共同消化。我们认为，公司炼化项目投产后，将进一步完善公司石化产业一体化布局，打开公司第二成长曲线。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为12.89、17.50和21.18亿元，归母净利润增速分别为728.4%、35.8%和21.0%，EPS（摊薄）分别为0.84、1.14和1.38元/股，对应2023年8月24日的收盘价，对应2023-2025年PE分别为14.84、10.92和9.03倍。我们看好公司聚酯产能扩张加速，伴随行业景气度回升，叠加公司产业链进一步延伸，公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。 ➢ 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 44,770 50,787 60,236 74,328 80,729 增长率YoY % 21.1% 13.4% 18.6% 23.4% 8.6% 归属母公司净利润(百万元) 2,254 -205 1,289 1,750 2,118 增长率YoY% 273.8% -109.1% 728.4% 35.8% 21.0% 毛利率% 10.5% 3.7% 7.3% 8.0% 8.8% 净资产收益率ROE% 13.7% -1.3% 6.6% 7.2% 7.1% EPS(摊薄)(元) 1.47 -0.13 0.84 1.14 1.38 市盈率P/E(倍) 10.08 — 14.84 10.92 9.03 市净率P/B(倍) 1.38 1.06 0.98 0.79 0.64 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ; 股价为2023年8月24日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 10,954 11,905 21,005 25,312 29,463 营业总收入 44,770 50,787 60,236 74,328 80,729 货币资金 5,647 6,289 12,156 14,726 18,138 营业成本 40,067 48,904 55,846 68,372 73,641 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 100 90 107 132 144 应收账款 535 576 990 1,222 1,327 销售费用 73 84 99 123 133 预付账款 408 501 572 701 755 管理费用 527 652 741 934 1,004 存货 3,222 3,719 6,120 7,493 8,070 研发费用 915 1,078 1,164 1,511 1,638 其他 1,143 820 1,167 1,171 1,173 财务费用 520 549 815 1,002 1,115 非流动资产 26,555 29,399 33,685 38,237 43,054 减值损失合计 -18 -165 0 0 0 长期股权投资 273 327 427 527 627 投资净收益 4 22 27 33 36 固定资产（合计） 20,101 22,615 26,103 29,856 33,874 其他 96 184 248 306 333 无形资产 1,637 1,745 1,853 1,961 2,069 营业利润 2,651 -529 1,739 2,593 3,423 其他 4,544 4,711 5,302 5,893 6,484 营业外收支 22 64 0 0 0 资产总计 37,508 41,304 54,691 63,550 72,517 利润总额 2,673 -466 1,739 2,593 3,423 流动负债 11,754 15,196 21,928 23,212 23,776 所得税 419 -260 450 843 1,304 短期借款 6,190 8,491 14,491 14,491 14,491 净利润 2,254 -205 1,289 1,750 2,118 应付票据 1,200 1,194 1,363 1,669 1,797 少数股东损益 0 0 0 0 0 应付账款 2,261 2,661 3,038 3,720 4,007 归属母公司净利润 2,254 -205 1,289 1,750 2,118 其他 2,102 2,850 3,035 3,332 3,481 EBITDA 5,368 2,520 4,769 5,941 7,049 非流动负债 9,330 10,408 13,208 16,008 18,808 EPS (当年)(元) 1.47 -0.13 0.84 1.14 1.38 长期借款 6,527 7,356 10,156 12,956 15,756 其他 2,803 3,053 3,053 3,053 3,053 现金流量表 单位:百万元 负债合计 21,084 25,604 35,137 39,220 42,584 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 0 0 0 0 经营活动现金流 3,143 3,185 2,088 5,001 5,966 归属母公司股东权益 16,425 15,700 19,554 24,329 29,933 净利润 2,254 -205 1,289 1,750 2,118 负债和股东权益 37,508 41,304 54,691 63,550 72,517 折旧摊销 2,279 2,541 2,490 2,685 2,880 财务费用 582 753 846 1,062 1,188 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -275 -10 -33 -27 -33 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -2,062 224 -2,510 -463 -185 营