成本优势助力公司稳健扩张

投资要点 业绩总结：牧原股份披露半年报，] 公司2023年半年度实现营业收入518.69亿元， 同比增长17.17%；归母净利润-27.79亿元，上年同期亏损66.83亿元，同比增长58.42%；扣非净利润-27.86亿元，上年同期亏损68.71亿元，同比增长59.45%。 分季度看，2023Q1归母净利-11.98亿元，Q2实现归母净利-15.8亿元。 点评：公司2023年上半年同比大幅减亏的主要原因系生猪销售均价较去年同期有所上升，且养殖成本明显改善。根据公司销售简报，按照算术平均粗略估计，23H1平均销售单价为14.36元/公斤，22H1为12.95元/公斤，生猪销售价格同比上涨。成本端，公司在生猪健康管理、疫病净化等方面取得了显著成效，生猪养猪成本持续下降，截至2023年6月，生猪养殖完全成本约14.6元/公斤。 牢铸产能成本优势，出栏量有望逆势扩张。公司在生猪健康管理、疫病净化等方面持续取得进展，养殖生产成绩持续改善，生猪养殖成本持续下降，截至2023年6月，生猪养殖完全成本降至约14.6元/公斤。后续随着公司在原粮采购、饲料配方、种猪育种、智能化装备、一体化商业模式、企业管理、人才培养等多方面持续综合发力以及原料价格持续下降的共同作用下，生猪养殖成本有望进一步下降。2023年上半年，公司共销售生猪3,026.5万头，同比下降3.2%，其中商品猪2,907.7万头，同比增长7.8%，仔猪109.0万头，同比下降73.4%，种猪9.7万头，同比下降54.5%。截至2023年6月末，公司生猪养殖产能超过7,800万头/年，能繁母猪存栏为303.2万头，较2023Q1末增长6.5%。预计2023年有望出栏生猪6500万头至7100万头，同比继续增长。 屠宰产能利用率进一步提升。公司持续完善业务布局，2023年上半年共计屠宰生猪552.2万头，完成鲜、冻品猪肉销售59.33万吨，屠宰业务实现营业收入86.74亿元，占营业收入比重为16.72%。截至2023年6月末，公司拥有养殖产能7800万头/年，已成立25家屠宰子公司，投产10家屠宰场，投产产能合计2900万头/年。公司积极拓展屠宰销售渠道，配合养殖业务屠宰板块随产能利用率提升有望逐步盈利。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.76元、3.90元、5.59元，对应动态PE分别为54/11/7倍，上调至“买入”评级，给予目标价50.7元。 风险提示：产能扩张不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 1）公司是我国生猪养殖龙头企业，产能充裕，市占率继续扩大。预计2023-2025年公司生猪出栏量增速为15%/15%/10%； 2）当前全国生猪供给充足，猪价的持续低迷，加剧行业的竞争，有望加速低效产能的出清，早日迎来周期拐点。目前整体畜禽市场价格已进入相对底部位置，后续有望逐步回暖。预计2023-2025年公司生猪销售均价增速为-10%/10%/5%。对应毛利率水平分别为10%/22%/25%。 基于以上假设，预计公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务营收拆分表 相对估值 我们选取行业中的三家相关公司：温氏股份、巨星农牧、东瑞股份，三者2023年平均PE为41.25倍，2024年平均PE为9倍。考虑到公司为生猪养殖龙头，生猪养殖成本有显著优势，超额收益明显同时产能稳定增长，给予公司一定的估值溢价，予以公司2024年13倍PE，上调至“买入”评级，目标价50.7元。 表2：可比公司估值