顺周期、国产替代、出海打造新成长

国内机床领军企业，规模、盈利能力处行业第一梯队：公司20/21/22年收入增速分别为40%/67%/16%，22年收入达到32亿元迈入国内第一梯队。同时伴随产能利用率提升，利润率大幅修复， 22年净利率16.39%也达到了产品结构相近企业中的领先水平。1Q23公司收入、归母净利润增速分别为11%/23%，在行业景气度较低背景下依旧保持稳健增长。 机床行业景气度有望顺周期复苏，同时政策催化国产替代加速，公司有望受益：根据机床工具工业协会数据，协会重点联系企业收入21年同比增长26.2%，但增幅逐月收窄，22年增速收窄至0.3%，1Q23同比下降1.1%，1H23同比回正到增长2.6%，且增幅有逐月扩大趋势，同时考虑当前稳增长政策不断出台助力经济复苏，机床行业景气度有望逐步复苏。根据中国机床工具工业协会 数据，22年中国金属加工机床进口额66亿美元有较大进口替代市场。近年来，国家多部门发布政策支持中国高端机床发展，催化 国产替代加速。行业层面存积极变化公司有望受益。 公司成立新能源事业部，积极布局新能源汽车等赛道加速成长：新能源汽车市场快速扩张带来机床需求提升，公司抓住机遇立刻加码布局，在22年初新设新能源事业部。一方面在新能源汽车行业推出对车身、电池托盘、电控盒、电机壳体等零件加工的一整套解决方案，一方面布局高端机床智能化生产基地，总投资10亿元用于新能源汽车核心部件加工设备生产，成长有望加速。 公司深耕出口市场多年，海外收入高增长：跟随全球制造业迁移趋势，出口成为机床企业发展重点，公司12年就将海外市场作发展重点，近年步步为营不断在海外设立子公司。海外收入占比从18年4.56%提升至22年10.61%，22年海外收入达到3.37亿元， 18至22年CAGR24%。同时海外毛利率高于国内水平，22年海外收 入毛利率35.95%，高于国内收入9.69pcts，伴随未来海外收入占比进一步提升，公司盈利能力也将持续改善。 预计公司23至25年分别实现归母净利润6.01/7.64/9.37亿元，对应当前PE25X/20X/16X,考虑公司行业龙头地位，同时需求层面有望受景气度复苏、国产替代加速拉动，给与公司24年25倍PE， 对应目标价36.59元/股,首次覆盖给与“增持”评级。机床行业景气度复苏不及预期，股东减持。 内容目录 1.深耕高端数控机床，打造国产机床领军企业4 2.公司增速高于行业实现“逆周期”成长，收入规模、盈利能力迈入可比公司前列5 2.119至22年归母净利润CAGR61.4%，利润爆发式增长5 2.2公司近年收入增速超过行业水平，实现“逆周期”成长6 2.3与可比公司横向对比，公司规模、盈利能力走向国内第一梯队7 3.顺周期复苏、新兴行业机会、出口、支持政策为公司未来成长主要催化剂8 3.1景气度催化：中国机床市场消费额274亿美元，“大周期”+“小周期”共同催化，行业有望进入复苏周期，公司有望受益8 3.2新兴行业成长催化：新能源汽车等行业孕育成长机会，公司设立新能源事业部积极布局11 3.3政策催化：政策支持力度有望不断加大，催化国产替代加速14 3.4出口催化：跟随全球制造业迁移，出口将为机床行业公司成长重点，公司积极布局“走出去”16 4.盈利预测与投资建议18 5.风险提示20 图表目录 图表1：公司主要产品4 图表2：基于核心技术、自研功能部件打造多下游解决方案4 图表3：公司拥有三大制造基地5 图表4：公司收入以龙门加工中心为主5 图表5：龙门/卧式加工中心毛利率较高5 图表6：19年后公司收入、利润高增长，盈利能力持续提升6 图表7：22年龙门、立加销量高增长6 图表8：龙门、卧加22年均价有所提升6 图表9：公司收入增速超过行业水平，实现“逆周期”成长7 图表10：公司收入规模处于可比公司领先水平7 图表11：公司收入增速在可比公司中较为出众7 图表12：公司毛利率近年持续提升走向行业前列8 图表13：公司净利率近年逐步提升走向行业前列8 图表14：中国机床市场消费额在2011年达到高峰后整体规模下降8 图表15：按照数控机床平均寿命10年计算，当前正处更新换代高峰9 图表16：1H23协会重点联系企业收入增速逐月由负转正9 图表17：1H23金切机床订单回暖10 图表18：1H23金属成形机床新签订单同比下降10 图表19：有望逐步由被动去库进入主动补库阶段10 图表20：稳增长政策催化下，制造业投资也有望开始复苏11 图表21：新能源汽车有大量金属壳体加工需求11 图表22：近年中国新能源汽车销量快速爆发12 图表23：车企资本开支快速提升12 图表24：乘用车自主品牌占比快速提升为国产设备带来机会12 图表25：新能源汽车零部件材料/设计/工艺变化打破原有机床市场格局13 图表26：公司新能源汽车行业解决方案13 图表27：22年金属加工机床进口额66亿美元14 图表28：全球数控机床龙头企业14 图表29：高档数控机床国产化率略有提升但仍处于低位15 图表30：近年来多部门发布政策支持中国高端数控机床发展15 图表31：08年后美国机床市场消费额全球占比开始回升17 图表32：08年后英国机床市场消费额全球占比开始回升17 图表33：除中国外，巴西、印度等国家外国直接投资也呈增加趋势17 图表34：08年后中低端产业开始向越南、印度等市场转移，带动了东南亚机床消费额占比的提升17 图表35：公司步步为营向海外市场开拓18 图表36：公司海外收入高增长，占比持续提升18 图表37：公司海外业务毛利率高于国内18 图表38：公司业务拆分预测19 图表39：公司可比公司估值19 公司成立于2002年，目前覆盖立式加工中心、卧式加工中心、龙门加工中心、数控车床等产品，广泛应用于汽车、轨道交通、模具制造、工程机械、机械制造等行业。 图表1：公司主要产品 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 公司基于核心技术积累打造自研功能部件，为下游打造针对性解决方案。 图表2：基于核心技术、自研功能部件打造多下游解决方案 来源：海天精工官网，国金证券研究所 公司拥有宁波大港、宁波堰山、大连海天三大制造基地及正在投建的宁波高端数控机床智能化生产基地，合计50万余平恒温装配厂房。 图表3：公司拥有三大制造基地 来源：公司官网，公司公告，国金证券研究所 公司拥有国内“产品覆盖面最广、产销量最大”的龙门加工中心生产基地，龙门加工中心作为公司主力产品收入占比最高。 图表4：公司收入以龙门加工中心为主图表5：龙门/卧式加工中心毛利率较高 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 龙门加工中心立式加工中心卧式加工中心其他机床其他业务 20182019202020212022 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 数控龙门加工中心数控卧式加工中心 数控立式加工中心其他机床 30.65% 27.14% 30.47% 25.91% 34.04% 28.97% 36.12% 30.03% 35.06% 30.95% 16.86% 12.27%12.25% 1.58%1.49% 20182019202020212022 来源：Wind,国金证券研究所来源：Wind,国金证券研究所 2.119至22年归母净利润CAGR61.4%，利润爆发式增长 1）收入:20年3月后伴随国内机床行业需求逐步复苏，公司紧抓行业机会，收入规模快速增长，进入22年机床行业景气度下行，22年中国金属加工机床消费额274.1亿美元，同比下降1.9%，在此背景下，公司收入增速有所下降但仍显著超越行业增速。1Q23公司营业收入同比增长11.01%保持增长。 2）利润：从19年后伴随公司收入规模大幅提升，规模化效应显现公司利润弹性逐步释放，利润规模大幅增长。19至22年归母净利润CAGR61.4%，表现优异。1Q23公司归母净利润同比增长22.84%，增速依旧高于收入增速。 3）毛利率：公司立式加工中心19年毛利率仅为1.49%，主要受行业景气度较低产能利用率较低所致，后续伴随销量快速增长规模化效应显现，22年毛利率达到16.86%。立加毛利率的大幅改善带动了公司整体毛利率持续提升。 4）净利率：在毛利率回暖的同时，伴随收入规模扩张公司销售、管理费用率持续下行，带动净利率快速提升。20年公司净利率8.47%，到1Q23已达到17.29%。 图表6：19年后公司收入、利润高增长，盈利能力持续提升 来源：Wind，公司公告，国金证券研究所 分产品看，公司22年龙门加工中心、立式加工中心销量高增长，受宏观经济影响卧式加工中心销量有所下降。各产品销售价格近年稳中有升。 图表7：22年龙门、立加销量高增长图表8：龙门、卧加22年均价有所提升 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 龙门加工中心销量卧式加工中心销量立式加工中心销量 3025 2713 1377 1187 937 579722571531487472666 130133122 129 282 210 201720182019202020212022 200 150 100 50 0 龙门加工中心(万元/台） 卧式加工中心(万元/台） 立式加工中心(万元/台） 20182019202020212022 来源：Wind，公司公告，国金证券研究所来源：Wind，公司公告，国金证券研究所 2.2公司近年收入增速超过行业水平，实现“逆周期”成长 根据机床工具工业协会数据，2018/2019年受宏观经济景气度影响，中国机床行业市场消费额连续连年录得负增长，在此期间公司收入增速虽高于行业但也为负增长。 2020年的疫情让行业景气度陷入最低点，但疫后景气度明显复苏，中国机床行业市场消费额20年降幅收窄、21年实现了高增长，在此期间公司紧抓成长机会，收入增速远超行业增速。 22年行业增速回落至负增长，但公司抓住了新能源汽车等赛道成长机会，继续实现了收入的“逆周期”增长。 图表9：公司收入增速超过行业水平，实现“逆周期”成长 80% 公司营业收入YoY中国机床行业市场消费额YoY 67.30% 40.12% 31.12% 16.37% -02.61% 2018 -8.45% 2019 -27.16% -4.40% 2020 -1.90% 2021 2022 60% 40% 20% 0% -20% -40% 来源：Wind，机床工具工业协会，国金证券研究所 2.3与可比公司横向对比，公司规模、盈利能力走向国内第一梯队 公司紧抓行业成长机会，近3年收入增速较高，实现了收入规模的快速扩张，在可比公司中规模仅次于创世纪。 图表10：公司收入规模处于可比公司领先水平图表11：公司收入增速在可比公司中较为出众 201820192020202120221Q2023 营业收入（亿元） 60 50 40 30 20 10 0 科德数控海天精工 国盛智科浙海德曼秦川机床（机床业务）纽威数控 创世纪 201820192020202120221Q2023 80% 营业收入增速 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 注：未注明企业按照总营业收入统计，右同 伴随公司产能利用率提升带来的规模化效应释放，公司近年盈利能力持续提升，毛利率、净利率在2018年仍处于行业中游水平，到22年已步入行业前列，仅与产品主要以五轴机床为主的科德数控有一定差距，与产品结构相近的纽威数控、国盛智科相比净利率有所领先。 图表12：公司毛利率近年持续提升走向行业前列图表13：公司净利率近年逐步提升走向行业前列 科德数控海天精工国盛智科 浙海德曼秦川机床纽威数控 创世纪 50% 40% 毛利率 30% 20% 10% 0% 科德数控海天