三十年深耕板材，轻资产多渠道好生意

评级及分析师信息 ►大行业小公司，人造板及定制家居市场前景广阔。立足绿色建材，环保型人造板行业获得国家政策支持。2021年人造板行业规模约7000亿元，定制家居行业规模约4000亿元。作为板材领先企业兔宝宝市占率仅在5%以下，2021年前9大家居企业市占率总和也仅为13.6%，两大市场的大行业小公司特点显著。 ►高品质多芯材铸造产品优势。公司十分注重控制板材的甲醛排放量，在2000年及2004年分别研发出符合欧标E1、E0级板材产品。在新国标出炉前，公司就已拥有ENF级板材产品，未来计划全面推广。与直接采购板材的传统定制家居公司相比，公司直接掌握板材生产，能提供多层板、细木工板、颗粒板、FOSB板四种优质核心主材产品供消费者选择，具有产品优势。 ►轻资产好生意，多渠道拓展助力公司成长。公司采用轻资产生产方式，板材生产主要依赖于40余家OEM供应商，高抽检频次保障产品质量；公司此模式下固定资产周转率显著高于其他消费建材公司体现出好生意属性。公司2022年品牌授权费为3.88亿元，位居行业前列。公司已成为国内板材销售规模、渠道、专卖店数量、品类等指标上的行业领导者。未来基于3000余家专卖店，1000余家经销商，11000家合作家具厂、853家易装门店、773家家居专卖店的渠道优势，发力板材及成品家具市场，增长韧性十足。 研究助理：金兵邮箱：jinbing@hx168.com.cnSAC NO：联系电话： ►盈 利 预 测 。我 们 预 计2023-2025年 公 司 实 现 收 入100.33/111.95/124.15亿元，同比增速12.5%/11.6%/10.9%，归母净利润6.60/7.76/9.22亿元，同比增速48.2%/17.5%/18.9%，EPS 0.79/0.92/1.10元，对应8月18日10.70元收盘价13.61/11.59/9.74xPE。首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示 需求不及预期、产品及品牌认可度不及预期、系统性风险。 正文目录 1.深耕板材三十年，定制业务大有可为.............................................................................................................51.1.国内销售规模最大的板材企业.....................................................................................................................51.2.股权结构稳定，员工持股计划实现收益共享.................................................................................................51.3.收入规模稳步增长，板材为主定制兴起.......................................................................................................72.环保型人造板获政策支持，定制家具未来可期................................................................................................92.1.环保型人造板获政策支持，多层板质量更优.................................................................................................92.2.大行业小公司集中度仍待提升，刨花板成品家具获青睐...............................................................................113.深耕板材紧握产品优势，多路并进发力定制市场............................................................................................123.1.重视研发，低醛板材构筑护城河................................................................................................................123.2.运营良好，品牌力强势..............................................................................................................................143.3.轻资产模式助力规模成长，供应链管理成就核心竞争力...............................................................................143.4.多渠道开拓助力板材主业发展，成品家具业务空间巨大...............................................................................164.盈利预测和估值..........................................................................................................................................225.风险提示....................................................................................................................................................24 图表目录 图1公司发展历程..........................................................................................................................................5图2公司股权结构..........................................................................................................................................6图3 2013-2022年营业收入快速增长...............................................................................................................8图4 2013-2022年归母净利润稳步增长............................................................................................................8图5毛利率、净利率维持高水平......................................................................................................................8图6 2016-2022年费用率稳定.........................................................................................................................8图7 2018-2022年分产品收入.........................................................................................................................9图8 2018-2022年分产品收入占比...................................................................................................................9图9 2018-2022年分产品毛利率......................................................................................................................9图10 2022年成品家具分渠道收入占比............................................................................................................9图11人造板行业上下游产业链.......................................................................................................................10图12胶合板图片...........................................................................................................................................11图13刨花板图片...........................................................................................................................................11图14 2012-2021年国内人造板产销量情况......................................................................................................11图152012-2020年国内人造板产值及增速......................................................................................................11图16 1999-2021年人造板细分品类产量.........................................................................................................12图17 1999-2021年人造板细分品类产量占比...................................................................................................12图18 2019-2021年人造板四大上市公司营业收入....................