出行复苏利好“机场+免税”，多元业务布局助力长远发展

海南机场(600515.SH)：出行复苏利好“机场+免税”，多元业务布局助力长远发展 报告摘要 报告日期 2023 年 8 月 15 日 重整完毕引入国资控股，业务转型聚焦“机场+免税”。2021 年，公司顺利完成重整，控股股东变更为海南省属最大的国资平台海南控股；2023 年6 月，海南控股拟将所持全部股份协议转让给海南机场集团（海南控股100%控股）。重整后，公司资本结构大幅优化，负债率降至 60%以下，财务费率由 2020 年的 42.8%大幅下降至 2023Q1 的 8.3%，重归健康状态。2023Q1 公司实现收入 12.59 亿元，同比+5.9%，归属净利润 2.33 亿元，同比+209.7%，由降转升，发力打造“一本两翼双引擎”格局。 机场业务：疫后显著回暖，核心资产三亚凤凰机场蓄势待发。2022 年公司机场业务遭受疫情冲击，2023 年随着防控措施优化，机场业务快速回暖，1-6 月海南机场飞机起降架数、旅客吞吐量分别同比+68%、+109%。公司机场业务毛利率有望从 2022 年的 1.99%恢复至 35%左右的正常水平，拉动机场业绩强势反弹。公司参控股、管理 11 家机场，其中三亚凤凰机场贡献约 8 成机场业务收入，仍为绝对核心；以宜昌三峡机场为代表的其他中小机场航空业务恢复潜力同样巨大，非航业务发展亦有亮点。 风险提示 航空出行恢复不及预期风险；国际局势扰动风险；房地产政策调整风险。 免税业务：K 型复苏下需求持续旺盛，免税店扩建增加供给，供需两旺配合高毛利提供业绩弹性。免税业务是公司的第二大支柱，主打高端消费。需求侧，2023 年放开后机场客流量快速恢复至疫前水平，五一免税销售数据同比大增，符合 K 型复苏态势。供给侧，三亚凤凰机场免税店、美兰机场免税店均在扩建，其中三亚凤凰机场二期法式花园预计今年内投入运营，建成后经营面积将扩大近 3 倍。2021 和 2022 年，公司免税业务分别贡献利润 4.4、2.4 亿，毛利率高达 89.5%、90.6%，利润占比为 27.8%、13.8%，相比竞对机场 50%-70%的免税业务利润占比有极大提升潜力。 其他业务：传统地产业务顺利退出，转型临空经济整合上下游产业链，前景可期。重整后，公司坚持“去地产化”战略，2021、2022 年均无新增开工面积，着力推动存量地产销售和临空产业转型。公司拥有多家临空产业园，与政府共建合作平台，以机场航空为中心，整合物流、配套服务、产业园等业态，发挥协同效应。此外，公司拥有海南最大物业企业海南物管，利润贡献持续稳定，未来有望进一步提升市场竞争力。 1. 海南机场：重整完毕焕发新生，构建“一本两翼双引擎”格局 1.1 公司概况 海南机场设施股份有限公司成立于 1993 年 5 月 12 日，2002 年 8 月 6 日在上海证券交易所挂牌上市。在 30 年的发展历程中公司历经变革，先后于 2016 年和2021 年进行了资产重组、重整，主营业务从商品零售到基础设施投资运营，最终转变为当前以机场运营服务，协同发展免税商业地产、酒店物业服务等业务的最终形态。 2023 年 6 月 19 日，海南控股与海南机场集团签署《股份转让协议》，海南控股将其直接持有的全部 28 亿股海南机场股份协议转让给海南机场集团，过户完成后，海南机场集团将成为公司第一大股东，持股 24.51%。依托于海南自贸港的建设，公司未来将构建以机场主业为根本，以免税商业地产、物管酒店服务为两翼，以临空、资本为两大驱动引擎的“一本两翼双引擎”业态新格局。 1.2 发展历程：历经两次资产重整，变革后聚焦于“机场+免税” 海南机场自成立至今历经 30 年，过往主营业务曾包括商品零售、宾馆酒店、房地产、基础设施建设、临空产业、物业管理等较多板块。在经历了资产重组及重整后，公司最终于 2021 年底由海南省国资委接手，业务回归正轨，聚焦于“机场+免税”。 资料来源：公司公告 公司发展历程主要分为三大阶段： （1）业务发展期（1993-2015）：以地产为主营业务，向百货零售、旅游酒店跨越，构成多元业务雏形 公司前身为海南第一投资招商股份有限公司，由一投集团、海南川经协作贸易公司、海南光大国信房地产开发有限公司、海南凤凰机场总公司共同发起设立，初期主要从事房地产业务，并逐步涉足百货零售业。1995 年，由于此前与永卓香港有限公司在商品零售业务的合作未能成功，公司开始独立经营百货业，并在未来几年逐步搭建起以商品零售业、旅游酒店业为主业的产业架构，业务多元化发展。 （2）重组转型（2016-2020）：更名“海航基础”，转向基建业务，深度参与自贸港建设，开拓临空产业 2015 年，公司前身海岛建设以发行股份及支付现金的方式购买海航基础产业集团有限公司 100%股权，并在 2016 年 1 月正式更名为“海南海航基础设施投资集团股份有限公司”，即“海航基础”。完成资产重整后，公司正式向基础设施项目投资开发与运营商转型，业务范围包括各类地产项目的投资与开发、机场的投资运营管理，以及港口码头、公/铁路网、管网、能源、综合交通枢纽等基础设施的建设。2017 年起公司向临空产业开发转型，为优化资源配置，公司通过出售资产剥离商业业务。2018 年，党中央提出建设中国特色自由贸易港，支持海南全岛建设自由贸易试验区。借助海南自由贸易岛政策带来的全新市场机遇，公司围绕机场及配套等核心资源，致力于打造“中国领先的临空产业综合服务发展商”，此后公司从地产业务向临空产业开发转型，深耕海南临空产业开发，并向全国一、二线城市的临空产业园拓展。 （3）重整转型（2021 年至今）：国资入股，去地产化，聚焦“机场+免税” 2021 年 1 月，原海航集团正式宣布进入重整，公司被拆分为“航空”“机场”“金融”“商业及其他”四大板块各自独立运营，分别引入战略投资者；9月，海航基础公司发布公告，海航集团机场板块战略投资者确定为海南省发展控股有限公司（海南控股）。公司于 2021 年 12 月更名为“海南机场设施股份有限公司”，并于 2022 年 10 月申请变更证券简称为“海南机场”，自此之后聚焦于“机场+免税”两大核心业务，积极回归市场。2021 年重整完毕后，海南省国资委成为公司实控人。2023 年 6 月 19 日，海南控股与海南机场集团签署《股份转让协议》，海南控股将其直接持有的全部 28 亿股海南机场股份协议转让给海南机场集团（海南控股 100%持股），过户完成后，公司的实际控制人仍为海南省国资委，海南机场集团成为公司控股股东。 1.3 业务概况 公司当前主营业务包括机场管理、免税与商业、物业管理、房地产、其他业务（酒店飞训等）五大板块，业务概况如下： （1）机场管理业务：参控股、管理 11 家机场。公司的机场经营业务主要分为航空性业务和非航空性业务，航空性业务指与飞机、旅客及货物服务直接关联的基 础性业务，如为国内外航空运输企业、过港和转港旅客提供过港及地面运输服务等；其余类似延伸的免税商业、有税商业、广告、货运、办公室租赁、值机柜台出租等都属于非航空性业务。其中公司旗下三亚凤凰机场免税相关收入及投资收益计入机场业务收入口径。 （2）免税与商业：由公司旗下子公司海岛商业运营，收入主要来自场地租赁的租金收入和参股投资的投资收益。其中，租金收入主要包括运营海口日月广场收取免税运营商场地租赁费用及有税商业租赁费等相关收入，投资收益主要包括通过参股海口美兰机场免税店、海南海航中免开展免税业务取得的投资收益。 （3）物业管理业务：专注于航空机场产业园（三亚凤凰机场）、政府企事业单位（海口市中医院）、住宅商业写字楼（海航豪庭小区、海南大厦）等业态。截至 2022 年，在管物业及餐饮项目项目共计 163 个，管理面积超 1600 万平方米。 （4）房地产业务：主要为房地产的管理、出租及销售，主要由旗下海岛临空地产子公司运营。房地产曾是公司支柱业务，重整工作完成后，公司正在逐步推进“去地产化”进程，转向聚焦临空产业，促进地产业务转型。截至 2022 年，公司尚有土地储备项目 11 个，在建项目 12 个，总计面积约 6500 亩，参股控股的已完工、在建项目的账面价值约 106.61 亿元，包括豪庭系列项目、海南中心、海口国瑞大厦项目等；投资性房地产的期末余额约 135.41 亿元，包括海口日月广场、海南大厦、海航大厦、海控国际广场等，主要为持有租赁。 （5）其他业务：主要包括酒店及飞行训练等业务。酒店业务方面，公司自有自管酒店 2 家，为海南迎宾馆酒店、三亚凤凰机场酒店；委托管理酒店 3 家，分别为：海口希尔顿酒店、儋州福朋喜来登酒店、琼中福朋喜来登酒店。飞行训练服务方面，天羽飞训合作客户 40 余家，模拟机训练总计约超 13.5 万小时。 公司旗下子公司各司其职，条线清晰，分别覆盖五大业务板块。重整后，公司秉要执本，将业务重心定位在机场和免税两大板块，其他业务协同并进。 “去地产化”稳步推进。自 2021 年重整开始，公司逐步收缩地产业务、退出工程管理业务，地产收入及工程管理业务收入显著下降，地产业务收入从 2019 年的 87.22 亿元降至 2022 的 20.73 亿元，收入占比由 2019 年的 62.8%降至 2021年的 24.82%。2022 年房产收入占比提升至 44.11%，主要系存量销售所致，公司无新增开工面积，未来将继续降低地产业务比重。 重新聚焦于“机场+免税”两大板块。公司重新聚焦机场及免税两大主业，收效显著，二者收入贡献度稳步上升。其中，机场业务收入占比由 2019 年的 21.2%增长至 2021 年的 34.93%，成为第一收入来源；2022 年因为地产销售收入提升，占比暂时下降为 22.22%，主要由于土地出让金冲回这一非经常性事件。2022 年免税及商业业务收入占比为 5.73%，较 2021 年 10.84%有所下降，主要因为 2021年免税与商业包含持有型物业租赁等相关收入成本，2022 年将持有型物业租赁等相关收入成本重分类至房地产业务导致。随着出行限制全面放开，机场和免税业务有望快速回归上升通道。 1.4 财务概况 重整后负债率降至 60%以下，偿债能力显著提高，财务结构大幅优化。2021 年公司重整后执行了债务重整计划，通过增发股份以及支付现金的方式偿还了大部分债务，负债率由 2020 年重整前的 85.80%降至 2023Q1 的 57.58%。2019 年至今，公司流动比率、速动比率、归属母公司股东权益/总负债、EBIT/利息费用等偿债指标均呈走好趋势，2023Q1 流动比率 2.28，速动比率 1.07，处于良好水平，财务结构逐渐回归健康。 资料来源：Choice，公司公告 资料来源：Choice，公司公告 资料来源：Choice，公司公告 资料来源：Choice，公司年报 外部疫情对主营业务负面影响逐步消除，内部重整完毕后轻装上阵，营收重回正增长。2019 年前公司营业收入较为稳定；2020 年后，公司内部开始业务转型和重整，外部遭遇疫情持续打击，内外交困之下业绩承压，伴随着去化地产业务带来的阵痛，公司营收下降，利润出现亏损。2021 年公司成功重整后实现营收 45.25 亿元，收入端企稳；2022 年公司实现营业收入 47.01 亿元，同增 3.89%，恢复增长态势，达到 2019 年转型前的 40.78%。 信用减值、资产减值一度拖累利润端，2023Q1 实现扭亏为盈。公司自 2019 年开始利润转负，2020 年亏损达 77.37 亿元，伴随公司完成重整及债务安排，公司财务费用得到大幅改善，2021 年实现归母净利润 4.63 亿元，扣非净利润 0.61 亿元，实现由负转正；2022 年，受到土地出让金冲回这一非经常性损益影响，公司实现归母净利润 18.56 亿元，扣非归母净利润-5.16 亿元。2023Q1，公司基本摆脱房地产业务遗留问题影响，实现归母净利润 2