事件点评：TSLP达成海外授权，关注创新药放量及长期成长

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 恒瑞医药（600276.SH）事件点评 TSLP达成海外授权，关注创新药放量及长期成长 2023年08月16日 ➢ 事件：8月14日，恒瑞医药发布公告，将SHR-1905注射液在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化独家权利有偿许可给美国One Bio公司。 ➢ SHR-1905具有同类最佳潜力，目前处于临床II期。SHR-1905是TSLP单抗，可以阻断炎症细胞因子的释放，抑制下游炎症信号的传导，最终改善炎症状态并控制疾病进展。由于TSLP作用于炎症级联反应的早期上游，SHR-1905有潜力适用于广泛的重度哮喘，不受表型（嗜酸性或过敏等）以及生物标志物的限制，因此相较其他靶点药物具有更大的市场潜力。此外，基于差异化的分子设计，SHR-1905有望成为同类最佳（Best-in-class）。SHR-1905于2021年5月获得国家药品监督管理局批准开展用于哮喘的临床试验，2023年5月获批开展慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症的临床试验，目前均处于临床II期。 ➢ 恒瑞将获得2,150万美元首付款、累计不超过10.25亿美元研发及销售里程碑款、及两位数净销售额提成。根据协议主要条款，One Bio将获得在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化SHR-1905的独家权利。恒瑞医药将获得首付款和近期里程碑总计2,500万美元，其中包括2,150万美元的首付款和为SHR-1905的首个海外临床II期试验提供一定数量的样品后获得的350万美元的近期里程碑付款。基于SHR-1905在美国、日本和约定的欧洲国家分别首次获批上市及实际年净销售额情况，恒瑞将获得累计不超过10.25亿美元的研发及销售里程碑款。此外，恒瑞将获得实际年净销售额两位数比例的销售提成。 ➢ 关注年底医保谈判助力创新药放量。目前，公司已上市自研创新药达到13款、合作引进创新药达到2款。其中，近期获批上市的林普利塞、阿得贝利单抗、瑞格列汀、奥特康唑等创新药，以及吡咯替尼一线适应症、达尔西利一线适应症等新增适应症符合今年医保目录调整要求，有望今年底参与医保谈判，进一步扩大可及性，助力销售放量。 ➢ 管线深厚具备多样性，长期成长动力充足。公司创新药管线深厚，目前处于NDA及III期的创新药达十余款，近期IL-17A单抗夫那奇珠单抗注射液、JAK1抑制剂硫酸艾玛昔替尼片、PCSK9单抗瑞卡西单抗的上市申请相继获得受理，预计公司在自免及代谢等领域将逐渐进入收获期，长期成长动力充足。 ➢ 投资建议：我们预测，公司2023/2024/2025年的营收分别为246.47亿元/288.44亿元/337.75亿元，同比+15.9%/+17.0%/+17.1%；归母净利润分别为47.12亿元/57.17亿元/69.66亿元，同比+20.6%/+21.5%/+21.8%；对应EPS分别为0.74元/0.90元/1.09元；对应PE分别为55倍/45倍/37倍。维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：研发风险，产品申报获批风险，医保谈判不及预期风险，竞争加剧导致销售不及预期风险，集采风险，国际化进程不及预期风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 21275 24647 28844 33775 增长率（%） -17.9 15.9 17.0 17.1 归属母公司股东净利润（百万元） 3906 4712 5717 6966 增长率（%） -13.8 20.6 21.3 21.8 每股收益（元） 0.61 0.74 0.90 1.09 PE 66 55 45 37 PB 6.8 6.3 5.7 5.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年8月15日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 40.50元 [Table_Author] 分析师 王班 执业证书： S0100523050002 邮箱： wangban@mszq.com 研究助理 王维肖 执业证书： S0100123050028 邮箱： wangweixiao@mszq.com 相关研究 1.恒瑞医药（600276.SH）事件点评：“双艾”组合数据发表柳叶刀，关注创新药放量-2023/07/26 2.恒瑞医药（600276.SH）事件点评：创新药研发持续兑现，关注医保谈判助力放量-2023/07/04 恒瑞医药(600276)/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 21275 24647 28844 33775 成长能力（%） 营业成本 3487 4040 4728 5536 营业收入增长率 -17.87 15.85 17.03 17.09 营业税金及附加 190 221 258 302 EBIT增长率 -18.95 30.76 21.72 22.25 销售费用 7348 8257 9605 11146 净利润增长率 -13.77 20.63 21.32 21.84 管理费用 2306 2588 3029 3546 盈利能力（%） 研发费用 4887 5546 6346 7262 毛利率 83.61 83.61 83.61 83.61 EBIT 3302 4317 5255 6425 净利润率 18.36 19.12 19.82 20.62 财务费用 -471 -400 -446 -501 总资产收益率ROA 9.22 10.65 11.65 12.69 资产减值损失 -147 -28 -33 -39 净资产收益率ROE 10.33 11.58 12.65 13.75 投资收益 387 246 288 338 偿债能力 营业利润 4112 4942 5963 7234 流动比率 8.50 11.55 11.10 10.81 营业外收支 -143 -148 -148 -148 速动比率 7.36 9.90 9.47 9.21 利润总额 3968 4794 5815 7086 现金比率 4.15 5.78 5.56 5.49 所得税 153 191 232 283 资产负债率（%） 9.31 6.91 7.18 7.41 净利润 3815 4602 5583 6803 经营效率 归属于母公司净利润 3906 4712 5717 6966 应收账款周转天数 101.07 90.00 85.00 80.00 EBITDA 3946 5104 6314 7785 存货周转天数 256.54 256.54 256.54 256.54 总资产周转率 0.52 0.57 0.62 0.65 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 15111 15923 17902 20703 每股收益 0.61 0.74 0.90 1.09 应收账款及票据 6394 6648 7415 8221 每股净资产 5.93 6.38 7.08 7.94 预付款项 1055 1222 1430 1675 每股经营现金流 0.20 0.72 0.79 0.99 存货 2451 2811 3290 3852 每股股利 0.16 0.19 0.23 0.29 其他流动资产 5924 5196 5696 6282 估值分析 流动资产合计 30934 31800 35732 40732 PE 66 55 45 37 长期股权投资 768 768 768 768 PB 6.8 6.3 5.7 5.1 固定资产 5383 6343 7199 8032 EV/EBITDA 61.89 47.85 38.68 31.37 无形资产 520 688 845 1001 股息收益率（%） 0.40 0.48 0.58 0.70 非流动资产合计 11421 12431 13319 14177 资产合计 42355 44231 49051 54909 短期借款 1261 0 0 0 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 1768 2048 2397 2806 净利润 3815 4602 5583 6803 其他流动负债 611 705 823 961 折旧和摊销 644 787 1059 1360 流动负债合计 3639 2753 3219 3768 营运资金变动 -2813 -736 -1533 -1704 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1265 4609 5012 6319 其他长期负债 303 304 304 304 资本开支 -1972 -1907 -2054 -2325 非流动负债合计 303 304 304 304 投资 2196 1016 0 0 负债合计 3942 3056 3523 4071 投资活动现金流 390 -635 -1766 -1987 股本 6379 6379 6379 6379 股权募资 379 0 0 0 少数股东权益 589 479 346 183 债务募资 1260 -1261 0 0 股东权益合计 38413 41175 45528 50838 筹资活动现金流 -319 -3161 -1268 -1530 负债和股东权益合计 42355 44231 49051 54909 现金净流量 1417 812 1979 2801 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 恒瑞医药(600276)/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报