7月经济数据点评：守分待时

│ 守分待时 作者 分析师：樊磊 证券研究报告2023年08月15日 ——7月经济数据点评 事件： 国家统计局8月15日公布2023年7月经济数据。总体而言，7月总需求与总产出均有所回落。就季节性调整后的数据来看，消费动能有所放缓，地产销售与投资进一步下行，此前表现较强的制造业与基建投资出现回落，工业生产出现了一定走弱的迹象。就业形势也依然严峻。今日，央行先后宣布降低MLF、逆回购利率。我们认为，尽管经济短期可能仍然面临一定的负产出缺口扩大的压力，但其他相关领域的稳增长政策还有望进一步推出，叠加市场出清的逐步进行，经济的内生性动能有望在中期逐步恢复，投资者无需过度担忧。 事件点评 需求端：内需仍有待提振 7月需求端整体表现偏弱，当然一些板块也不乏亮点。季节性调整后，7月消费动能在5、6月的持续回升后环比增速放缓，其中商品消费明显下降，但餐饮消费进一步回升。7月地产销售继续回落。投资总体下行，其中，地产投资延续了下滑的趋势，此前表现较强的制造业与基建投资也有所下行。 生产端：工业生产有所回落 与需求整体表现偏弱相一致，生产端也出现一定走弱的迹象。季节性调整后，7月工业增加值环比下降2.9%（前值5.0%），显示工业生产在5、6月的持续回升后，在7月有所回落。但就绝对水平而言，7月工业生产仍好于5月。同时，7月出口交货值也继续下行。季节性调整后，7月工业企业出口交货值环比下降0.8%（前值-0.6%）。 就业形势值得关注 7月的城镇调查失业率5.3%，较上月（前值5.2%）上升0.1个百分点，部分受到大学生毕业等季节性因素的影响。季节性调整后，城镇调查失业率与上月持平。此外，值得注意的是，31大中城市调查失业率季调后有所好转，可能与一部分劳动力人口离开大城市有关。 未来经济与政策展望 总体而言，7月总需求与总产出整体均有所回落。展望未来，我们认为未来一到两个季度，经济可能仍然面临负产出缺口进一步扩大的压力：一方面，在地产市场走过长周期拐点之后，内需的恢复面临相当压力。居民、企业的资产负债表的损伤可能持续对消费、投资的恢复构成拖累。同时，地产投资增速可能还有下行的空间。另一方面，外需对经济的支撑可能也比较有限。 今天，央行进一步推出“降息”政策，先后下调MLF、逆回购利率15bp、10bp。我们认为，尽管经济短期可能仍然面临一定的负产出缺口扩大的压力，但其他相关领域的稳增长政策还有望进一步推出，叠加市场出清的逐步进行，经济的内生性动能有望在中期逐步恢复，投资者无需过度担忧。 风险提示：经济、政策与预期不一致，中美关系恶化超预期。 执业证书编号：S0590521120002邮箱：fanl@glsc.com.cn 分析师：方诗超 执业证书编号：S0590523030001邮箱：fangshch@glsc.com.cn 相关报告 1、《CPI通胀数据增加9月结束加息可能：——美 国7月CPI数据点评》2023.08.11 2、《出口背后的积极因素：——7月外贸数据点评》2023.08.09 宏观经济 宏观点评 1.需求端：内需仍有待提振 7月需求端整体表现偏弱，当然一些板块也不乏亮点。季节性调整后，7月消费动能整体放缓，其中商品消费明显下降，但餐饮消费进一步回升。7月地产销售继续回落。投资总体下行，其中，地产投资延续了下滑的趋势，此前表现较强的制造业与基建投资也有所下行。 首先，7月消费动能放缓，但也不乏积极的信号。 7月社会消费品零售同比增长2.5%（前值3.1%），较上月下滑0.6个百分点，低于市场一致预期（5.3%）。 季节性调整后，社零在5、6月的持续环比回升后，在7月环比下行；以2019年为基期的复合同比增速也显示，7月社零增速有所下降（四年CAGR3.1%，前值4.0%），这可能意味着7月消费动能有所放缓。 图表1：社会消费品零售增速 （%）20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 -20 社零当月同比社零复合同比 资料来源：Wind，国联证券研究所；注：复合同比均以2019年为基期 分消费类别而言，7月商品消费明显下降，但餐饮消费进一步修复。 季节性调整后，商品消费有所回落，但餐饮消费较上月进一步回升。具体而言，7月商品消费环比回落7.3%（前值4.0%），餐饮消费环比增长1.4%（前值5.8%）。 图表2：社零中的餐饮与商品消费规模（季调） （亿元）（亿元） 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 42000 37000 32000 27000 22000 17000 12000 7000 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2000 商品社零餐饮社零(rhs) 资料来源：Wind，国联证券研究所 分板块来看，继6月的整体回升之后，多数商品消费板块在7月有所回落。从限额以上的商品销售观察： 鞋帽服装、化妆品等与外出相关商品消费在上个月的明显反弹后有所回落，季节性调整后，在7月环比下降5.8%（前值4.4%）。 家具家电等地产后周期商品消费也有所下降。季节性调整后，其7月环比为 -2.5%（前值1.6%），可能部分地与今年夏季极端高温天气频发，带动的“高温消费”逐渐过去有关。 日用品等日常商品消费也有所回落，7月季调环比下降3.3%（，前值-1.3%）。 汽车消费保持平稳。季节性调整后，7月汽车消费环比下降0.2%（前值2.9%）。 粮油、食饮及药品等必选消费也保持了平稳，季节性调整后，其7月环比增速为0.5%（前值1.6%）。 图表3：汽车与地产后周期消费（季调）图表4：其他板块的商品消费（季调） （亿元）（亿元） （亿元） 6,500 6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 1500 1400 1300 1200 1100 1000 900 800 700 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 600 2,800 2,400 2,000 1,600 1,200 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 800 汽车产业链地产后周期消费(rhs)必选消费出行相关消费日常消费 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 其次，地产销售进一步回落。 从经过季节性调整的数据来看，7月商品房销售规模在年化12亿平方米的水平，环比下降6.5%（前值-7.2%），其中住宅销售面积环比下降4.7%（前值-4.8%）。 图表5：商品房销售面积（季调） （万平方米）18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 4,000 商品房住宅 资料来源：Wind，国联证券研究所 最后，投资总体有所下降。季节性调整后，此前表现较强的制造业、基建投资在7月出现下降，地产投资则继续下滑。 从经过季节性调整后的数据来看，7月固定资产投资环比增速为-4.7%（前值3.5%）。 图表6：固定资产投资（季调）图表7：投资复合同比增速 （亿元）75,000 70,000 65,000 60,000 55,000 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 50,000 （%）10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 -8 固定资产投资（季调） 地产制造业基建 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 从结构上来看： 地产投资继续下滑。季节性调整后，7月地产投资环比下降5.6%（前值-2.8%）。但值得注意的是，就绝对水平而言，当前地产投资仍受到存量投资支撑（包括“保交楼”、“保竣工”），可能还有下行的空间。 基建投资出现回落。季节性调整后，7月基建投资环比下降15.1%，在6月大幅反弹（前值12.2%）的基础上明显回落至今年2、3月的水平。其中，除电力外的基建投资环比下降2.8%（前值3.1%）。 制造业投资也有所下滑。今年春节以后，制造业投资一直表现较强，季调环比持续回升，但在7月制造业投资出现回落，环比下降3.2%（前值4.6%）。 图表8：房地产投资（季调）图表9：基建与制造业投资（季调） （亿元）14,000 13,000 12,000 11,000 10,000 9,000 2017-04 2017-08 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 2023-04 8,000 （亿元）26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 10,000 房地产开发投资 制造业投资（季调）基建投资（季调） 基建（不含电力，季调） 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2.生产端：工业生产有所回落 与需求整体表现偏