疫苗注射器影响表观业绩，血管介入赛道有望成为新增长点

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年08月09日 证 券研究报告•2023年 半年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 7.18元 三鑫医疗（300453） 医 药生物 目标价： ——元（6个月） 疫苗注射器影响表观业绩，血管介入赛道有望成为新增长点 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.17 流通A股(亿股) 3.59 52周内股价区间(元) 6.58-10.56 总市值(亿元) 37.09 总资产(亿元) 18.22 每股净资产(元) 2.15 相关研究 [Table_Report] 1. 三鑫医疗（300453）：22Q4单季度有所承压，布局血管介入新赛道 (2023-03-27) 2. 三鑫医疗（300453）：疫苗注射器需求减弱，单三季度有所承压 (2022-10-24) [Table_Summary]  事件：公司发布2023年半年报，实现营业收入5.8亿元（-11.9%），归母净利润0.9亿元（-14.6%），扣非归母净利润0.8亿元（-20.3%），经营现金流净额1亿元（+12.5%）。  疫苗注射类产品影响表观业绩。分季度看，2023年Q1/Q2单季度收入增速分别为+30.6%/+28.9%，归母净利润增速分别为-5.6%/-22%，前两季度收入和净利润增速承压主要系疫苗注射器产品基数较大，影响表观业绩。从盈利能力看，2023H1毛利率为33.6%（-2.3pp），主要系输注类产品毛利率下降15%影响，销售费用率为5.6%（-0.3pp），管理费用率为7.4%（-0.1pp），研发费用率为3.2%（+0.15pp），净利润率为16.6%（-0.2pp），各项费用率及盈利能力保持稳定。  血液净化业务稳健增长，2023年血管介入新赛道有望贡献增量。分业务来看，2023H1血液净化类产品收入4.2亿元，同比增长2.9%，实现稳健增长。2023H1输注类产品收入约1.1亿元，同比下降45.4%，剔除疫苗注射产品影响后，输注类产品（不含疫苗注射器）实现营业收入1亿元，同比增长5.8%。心胸外科收入0.3亿元（+7.4%），占收入比重5.7%。2022年公司进入血管介入新赛道，PTA高压球囊扩张导管获批上市，目前在研项目30余个，预计2023年有望贡献增量。  血液净化业务空间大，集采有望实现份额提升。公司不断提高全资子公司的生产效率，同时控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，打造完整的血液净化生态产业链。我国ESRD患者超过360万人，根据国家肾脏病医疗质量控制中心统计的数据，2022年在透析人群84.4万，渗透率约为23%，未来随着渗透率提升，透析耗材市场潜在空间有望超过300亿元，随着公司透析器、透析液、透析管等核心产品产能释放，预计后续在河南联盟集采中份额有望提升。  盈利预测与投资建议。预计2023~2025年归母净利润分别为2、2.5、3亿元，对应PE 18、15、12倍，维持“买入”评级。  风险提示：产品价格或大幅下降，血液净化产能释放或不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1336.00 1528.63 1799.64 2147.24 增长率 14.75% 14.42% 17.73% 19.32% 归属母公司净利润（百万元） 184.63 201.00 245.22 299.50 增长率 18.42% 8.86% 22.00% 22.13% 每股收益EPS（元） 0.36 0.39 0.47 0.58 净资产收益率ROE 17.23% 16.34% 16.39% 16.97% PE 20 18 15 12 PB 3.45 2.99 2.48 2.13 数据来源：Wind，西南证券 -16%-12%-8%-4%0%4%22/822/1022/1223/223/423/623/8三鑫医疗 沪深300 三 鑫医疗（300453）2023年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现 金 流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1336.00 1528.63 1799.64 2147.24 净利润 199.10 218.48 263.68 318.61 营业成本 887.03 1036.68 1218.28 1447.10 折旧与摊销 68.89 50.08 50.08 50.08 营业税金及附加 10.24 13.09 15.17 17.92 财务费用 -2.28 -1.04 -1.22 -1.46 销售费用 89.58 94.06 103.46 124.16 资产减值损失 0.52 0.00 0.00 0.00 管理费用 103.85 114.24 137.08 164.50 经营营运资本变动 88.50 -95.41 22.58 10.68 财务费用 -2.28 -1.04 -1.22 -1.46 其他 47.45 1.91 1.99 1.02 资产减值损失 0.52 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 402.18 174.03 337.11 378.93 投资收益 1.40 0.00 0.00 0.00 资本支出 -131.93 -100.00 -120.00 -140.00 公允价值变动损益 1.17 0.60 0.69 0.74 其他 -243.71 10.60 0.69 0.74 其他经营损益 0.00 25.00 30.00 35.00 投 资活动现金流净额 -375.65 -89.40 -119.31 -139.26 营业利润 230.02 252.27 303.64 366.06 短期借款 43.04 -80.08 0.00 0.00 其他非经营损益 -4.40 -4.00 -4.00 -4.00 长期借款 45.14 0.00 0.00 0.00 利润总额 225.61 248.27 299.64 362.06 股权融资 45.08 0.00 47.91 0.00 所得税 26.52 29.79 35.96 43.45 支付股利 -59.10 -36.93 -40.20 -49.04 净利润 199.10 218.48 263.68 318.61 其他 -38.73 -0.08 1.22 1.46 少数股东损益 14.46 17.48 18.46 19.12 筹 资活动现金流净额 35.43 -117.09 8.94 -47.59 归属母公司股东净利润 184.63 201.00 245.22 299.50 现金流量净额 63.53 -32.47 226.74 192.09 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 320.33 287.86 514.60 706.69 成长能力 应收和预付款项 113.37 152.59 172.57 205.41 销售收入增长率 14.75% 14.42% 17.73% 19.32% 存货 195.43 228.23 267.40 318.54 营业利润增长率 17.94% 9.67% 20.36% 20.56% 其他流动资产 60.15 48.60 50.00 51.80 净利润增长率 15.88% 9.73% 20.69% 20.83% 长期股权投资 29.73 29.73 29.73 29.73 EBITDA 增长率 15.76% 1.58% 16.99% 17.64% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 732.64 798.67 884.69 990.72 毛利率 33.61% 32.18% 32.30% 32.61% 无形资产和开发支出 213.66 198.03 182.40 166.77 三费率 14.31% 13.56% 13.30% 13.38% 其他非流动资产 121.22 120.74 120.26 119.78 净利率 14.90% 14.29% 14.65% 14.84% 资产总计 1786.54 1864.44 2221.65 2589.44 ROE 17.23% 16.34% 16.39% 16.97% 短期借款 80.08 0.00 0.00 0.00 ROA 11.14% 11.72% 11.87% 12.30% 应付和预收款项 360.85 383.58 462.07 551.07 ROIC 22.90% 22.57% 24.26% 26.98% 长期借款 45.14 45.14 45.14 45.14 EBITDA/销售收入 22.20% 19.71% 19.59% 19.31% 其他负债 145.05 98.77 106.09 115.31 营运能力 负债合计 631.13 527.49 613.30 711.52 总资产周转率 0.84 0.84 0.88 0.89 股本 397.37 516.59 516.59 516.59 固定资产周转率 2.63 3.00 3.79 4.87 资本公积 71.30 -47.91 0.00 0.00 应收账款周转率 13.09 13.41 12.96 13.29 留存收益 607.45 771.52 976.54 1226.99 存货周转率 5.04 4.87 4.89 4.91 归属母公司股东权益 1076.12 1240.19 1493.13 1743.58 销售商品提供劳务收到 现金/营业收入 110.45% — — — 少数股东权益 79.28 96.76 115.22 134.34 资本结构 股东权益合计 1155.41 1336.96 1608.35 1877.92 资产负债率 35.33% 28.29% 27.61% 27.48% 负债和股东权益合计 1786.54 1864.44 2221.65 2589.44 带息债务/总负债 19.84% 8.56% 7.36% 6.34% 流动比率 1.30 1.69 1.97 2.10 业绩和估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 速动比率 0.93 1.15 1.44 1.58 EBITDA 296.63 301.32 352.50 414.68 股利支付率 32.01% 18.37% 16.39% 16.38% PE 20.09 18.45 15.13 12.38 每股指标 P