每日晨报

2023年8月7日 责任编辑： 周颖：010-80927635：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 银河观点集萃: 宏观策略：逆周期调节加码，高质量发展升级。我们对于下半年的政策预期比市场预期更进一步，地方政府债务化解和房地产市场的平稳运行可能需要央行的结构性便利工具更快推出。也就是，除了可能增加的保交楼专项基金（2000亿），也可能推出更多的平稳市场风险的金融工具，尤其是政策性金融工具的加大实施。另外，降准力度的实施可能超过预期，也即是为了配合政策性金融工具的使用，2次共50bps的降准力度，释放约1万亿以上资金是可以期待的。对于普遍预期的4季度才会出现的降息可能提前，尤其是在央行对汇率容忍度加大以及对外汇市场密切关注、预期引导的基础上，3季度走在市场之前的降息也有一定的概率。从A股投资的视角来看，8月4日四部门联合新闻发布会主要涉及大消费、交通基础设施、房地产、科技创新、国企改革、民营经济、地方债与金融等领域。 要闻 美国7月非农新增就业18.7万，创数据修正前的近三年新低，低于预期 日本央行7月底“调整YCC”引发蝴蝶效应，长期美债大跌，冲击“全球资产定价” 促进民营经济发展，国家税务总局发布28条便民办税举措 上周生猪价格大涨超10%，创今年以来新高 宏观：美国新增非农就业略低于预期，失业率回落，薪资增速偏强。服务就业回落广度加强，商品生产低位徘徊但有韧性，家庭就业也有所放缓。非农时薪增速再度上修，对核心通胀压力保持，支持紧缩周期拉长。美元方面，偏弱的欧元区制造业表现和立场稍有软化的欧央行在经济差和利差上形成支撑，预计短期在100-103的范围内运行。尽管两者的大方向仍是向下的，但在更多证据确立美联储停止加息前其弱化动力不明显，需要警惕对市场对货币政策篇乐观预期不能兑现的风险。 FICC&固收：美债利率上行，美元指数上涨，整体资产表现较上周分化。国内债市：资金利率整体下行；本周资金由净投放转为净回笼；国债收益率曲线中短端下移；信用债收益率分化，中长久期多数回落。 科创板：业绩预告七成为增长，科创100指数即将发布。随着经济逐步复苏，下游景气度不断回暖，叠加AIGC、数字经济、信创政策的推进，与应用场景的不断打开落地，科创板估值有望触底回升，优质个股配置价值逐渐显现。建议关注AIGC、信创与数字经济赛道下的计算机软硬件投资机会，以及去库存预期修复下的半导体板块、下游工业景气度回升的高端制造等板块，有技术优势壁垒、竞争格局明确的优质个股的投资机会。 [table_content]银河观点集锦 宏观策略：逆周期调节加码，高质量发展升级——8月4日四部委联合发布会点评 1、核心观点 8月4日，国家发展改革委、财政部、中国人民银行、国家税务总局联合召开新闻发布会，国家发展改革委副秘书长、综合司司长袁达、财政部税政司副司长魏岩、人民银行货币政策司司长邹澜、国家税务总局总会计师罗天舒介绍了“打好宏观政策组合拳，推动经济高质量发展”有关情况。 1.从出席新闻发布会的人员和会议主要内容来看，此次会议的目的是促进政策协同、推进政策落实，以及动员地方政府因城施策出台消费、房地产等本地化的政策。例如财政部指导地方财税部门落实落细支持小微企业和个体工商户发展的税费政策，就直接指向地方落实。 2.相比7月24日中央政治局会议的部署，此次会议只涉及一部分内容，很多政策没有涉及。尤其是“活跃资本市场”、“适时调整优化房地产政策”、“推动城中村改造和‘平急两用’公共基础设施建设”、“制定实施一揽子化债方案”等更受关注的政策，可能仍有专题推进会议。 3.货币政策层面，人民银行货币政策司司长邹澜出席此次新闻发布会，并回应了市场对于货币政策的两大关切。一是总量货币工具的使用；二是结构性货币政策工具的发力方向。总体上我们对于下半年的政策预期比市场预期更进一步。总量层面可能会有2次共50BP的降准，并释放约1万亿以上资金。对于普遍预期的4季度才会出现的降息也可能提前。结构性工具层面，地方政府债务化解和房地产市场的平稳运行可能需要结构性工具更快推出，除了可能增加的保交楼专项基金2000亿，可能会新设平稳市场风险的金融工具，以及政策性金融工具。 4.财政政策方面。本次会议主要提及“将小微企业和个体工商户作为减税降费支持重点”。我们发现相比一次性大规模减税降费而言，对关键税收政策的持续性优惠更有助于企业预期修复。如2016年“营改增”试点，虽然全年仅有5700亿减税规模，但企业信心修复明显；2018年我国又降低制造业等行业的增值税率，扩大享受税收优惠的小微企业范围，也再次明显提升当年制造业景气度。此外，城中村改造与基础设施均需配套资金支持，政策性金融工具有望加码。 5.房地产与促消费方面：房地产政策的基础口径仍与7月24日中央政治局会议吻合，对于需求侧的关注高于供给方。从6月以来的一系列政策可以看到，汽车、家居消费、电子产品消费是已经施行的政策，对于住宅刚需和改善性需求也持有积极态度。 6.从A股投资的视角来看，8月4日四部门联合新闻发布会主要涉及大消费、交通基础设施、房地产、科技创新、国企改革、民营经济、地方债与金融等领域。 风险提示：政策理解不到位的风险；政策时滞的风险。 （分析师：章俊,高明,杨超,许冬石,詹璐） 宏观：偏弱的非农就业与偏强的失业率和薪资哪个更需关注？——美国劳动数据分析 1、核心观点 新增非农就业略低于预期，失业率回落，薪资增速偏强。单位调查方面，7月新增非农就业18.7万人，稍低于20万人的市场预期，与2016-2019年新增就业均值基本持平；同时，5、6月份数值下修。非农时薪增速仍偏强，7月同比增长4.36%，环比0.36%；同时6月时薪增速从同比和环比分别从4.35%和0.36%上修至4.41%和0.45%，三月均环比增速为0.39%。家庭调查方面，失业率从3.6%略降至3.5%，低于预期的3.6%且处于历史低位；劳动参与率保持62.6%，55岁及以上参与率升至38.6%，但24-54岁参与率降低0.1至83.4%。7月兼职就业回升，全职就业小幅回落，累计兼职工作人数同比增速为5.03%，累计全职工作人数同比增速降低至1.29%。本次劳动数据有好有坏，在经济不弱、财富效应支撑消费等因素下不能打消美联储下半年进一步紧缩的念头，货币政策的转向也开始向2024年二季度推迟。 非农就业还会继续下修吗？失业率近期是否有抬升希望？从1979年以来的6次加息后/衰退前的时段来看，非农就业的修正有4次进入负值，5次从较高的上修数值不断回落。因此，目前处于经济增长放缓、劳动市场在高利率下承压中的非农就业调整大概率在年内为继续下修，这意味着下半年新增非农即使个别月份超预期，也存在未来被向下调整的可能。关于失业率的抬升，一方面贝弗里奇曲线框架中在职位空缺率回到相对正常（5%以下）的水平前，失业率短期并不面临显著上行的压力；不过，从领先失业率的失业金初请人数近期向上的趋势考虑，未来一个季度失业率存在小幅抬升的可能。从这两方面来看，下半年对于非农数据的交易可能会相对乐观，尽管薪资增速对美联储来说仍是值得担忧的。 服务就业回落广度加强，商品生产低位徘徊但有韧性，家庭就业也有所放缓。新增的18.7万人中，商品生产增加1.8万人，但主要为建筑从业者，整体匹配制造业PMI的弱势，而服务生产多增15.4万人，环比稍有改善；政府部门多增1.5万人，明显放缓。剔除政府影响后，私人非农就业新增17.2万人，仍强于2016-2019年均值16.8万人。家庭调查的累计兼职工作人数三月均同比增速升至3.48%，全职工作人数的三月均同比增速下行至1.44%。全职工作略降和兼职回升反映美国劳动市场趋缓，非农就业的下修也导致两个数据的差值收敛，但两者仍不算弱。 非农时薪增速再度上修，对核心通胀压力保持，支持紧缩周期拉长。（1）新增非农的走弱收窄了企业调查与家庭调查所反映的就业趋势，即美国劳动市场在持续缓和，只是斜率并不会导致紧缩周期立刻停止。（2）更需要关注时薪环比增速的上修使得2023年末预计的同比增速抬升至4%上方，这依然反映了控制服务通胀部分的难度，二季度雇佣成本指数ECI也符合 此判断；薪资环比增速作为影响通胀的核心变量依然过高，这支持美联储拉长紧缩周期。（3）失业率依然是判断美国陷入衰退时间的重点，其边际降低体现经济短期仍可承受更高的利率。（4）从完全采用劳动数据的费城联储CEI看，其同比增速6月为3.5%，按目前斜率达到衰退阈值约在2024年二季度初。 美元指数与美债收益率的变化。资产方面，数据公布后美元快速回落至102下方，10年美债收益率向4%靠拢。10年美债方面，在紧缩周期拉长、缩表持续、财政部稍增加长债发行、通胀数据存在震荡风险下，其收益率短期有较高概率在3.8%-4.0%的较高范围内震荡，但如果个别数据大超预期也不能排除暂时突破4.3%前高的可能。美元方面，偏弱的欧元区制造业表现和立场稍有软化的欧央行在经济差和利差上形成支撑，预计短期在100-103的范围内运行。尽管两者的大方向仍是向下的，但在更多证据确立美联储停止加息前其弱化动力不明显，需要警惕对市场对货币政策篇乐观预期不能兑现的风险。 主要风险：美国经济衰退提前的风险，市场出现严重流动性危机的风险。 （分析师：章俊） FICC&固收：美评级遭下调+万亿融资计划，国内政策周——大类资产与金融市场监测周报20230804 1、核心观点 本报告提及本周指2023年7月28日-8月3日。 影响市场核心信息:海外惠誉下调美国信用评级、美财政部公布近万亿再融资计划、美国6月PCE、7月ADP就业数据；英国、巴西等多国议息会议，欧元区二季度GDP、7月CPI数据；中国7月PMI数据，房地产、促消费相关文件、会议，大国关系等。 大类资产表现：美债利率上行，美元指数上涨，整体资产表现较上周分化。创业板指领涨，美元指数＞中国国债＞美债＞人民币，小麦领跌；CRB指数转跌，全球权益市场涨跌不一，美股均下跌、A股继续上涨。 全球央行利率变化及预期：美国6月PCE增速超预期下行但7月ADP就业人数远超预期；欧元区二季度GDP升0.6%（预期0.5%，前值1.1%）略超预期、7月CPI初值同比5.3%（前值5.5%）符合预期但核心CPI初值同比略升6.6%（预期6.5%，前值6.8%）粘性仍强；英国、丹麦分别加息25BP；拉美国家率先开启降息，智利降息100BP、巴西降息50BP。多个事件及数据共同作用下本周加息预期多数下行，但短期内全球多数国家及地区仍预期加息。当前对于3M内政策利率预期美国+8BP到5.46%、欧元区+12BP到3.87%、英国+31BP到5.56%，相较上周美、欧加息后：美国-26BP、欧元区-3BP。 美国加息路径预测：美国6月PCE超预期下行但ADP就业数据继续大超预期，关注周五晚间出炉的非农就业数据。尽管ADP数据公布后市场有所波动，但市场目光目前更集中在可能会和ADP数据出现背离、周五晚间即将公布的非农官方就业数据上。市场仍对2023年加息预期已暂停，预计9月大概率再次停止加息并维持利率至2024年，降息最早在2024年3月发生，预期降25BP至5-5.25%区间。 美国长期通胀预期和市场隐含政策利率预期：10年期美债TIPS隐含通胀预期波动基本持平在2.37%；6M隐含利率下行至5.41%，上周5.68%。 国际流动性监测 美债供给、流动性和央行操作：惠誉降调美国主权信用评级至AA+以及美财政部公布将再融资拍卖总额提高至1030亿美元，美债遭抛售，10Y美债利率在再融资计划公布后触及4.12%创下去年11月以来的最高水平。 美联储缩表幅度继续扩张至366亿美元，美联储持有美债规模大幅缩减330亿美元。外国央行本周大幅增持156亿美债至30112亿美元。在债务上限协议落地美债供给大量增加后，本周未偿债规模由增转降355亿美元，是6月后连续