策略周观点：上涨的时间和空间

——策略周观点 证券研究报告 策略研究 2023年8月6日 李畅策略分析师执业编号：S1500523070001联系电话：+86 18817552575邮箱：lichang@cindasc.com 张颖锐联系人邮箱：zhangyingrui@cindasc.com （1）政策底如果能和经济数据阶段性反弹结合，上涨大多可以持续季度以上。历史上，较大级别的政策底后，市场反弹或反转的过程中，一旦出现“部分”宏观数据的反弹，则上涨的时间大多能持续季度以上。2008年底、2012年底、2014年中，指数进入较大级别反转期间，均出现了阶段性的PMI回升，即使是2014年下半年的流动性牛市，在上涨的初期（2014年6-7月），也能观察到明显的PMI回升。2010年下半年和2012年Q1长时间的反弹，也伴随着PMI的回升。我们认为这些回升有些是趋势性的（比如2008年），但即使不是趋势性的，一旦阶段性反弹和政策底形成共振，也可以带来季度级别的行情。类似的情形在2018年底、2022年4月底、2022年10月底之后的季度反弹中也出现了。背后有两种可能的解释：（1）PMI反弹期间，盈利的利空暂时缓和，政策预期对市场的影响会更大。（2）政策变化对企业的信心会产生直接的影响，这一影响不一定能改变长期趋势，但很容易带来季度性的经济数据回升。 （2）如果增量资金偏少，最大上涨空间可以有多大？目前投资者对上涨空间存在比较广泛的担忧是，增量资金偏少的情况下，指数上涨空间不大。但我们认为，即使是存量资金，指数的空间也是不小的。A股历史上增量资金偏少的情况下，指数在估值底部区域可以有20%-30%左右的腾挪空间。2012年底-2013年、2016年1月底-2017年、2019年1-8月均是在增量资金偏少的情况下，指数出现的上涨。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。 目录 一、策略观点：上涨的时间和空间....................................................................................................4二、上周市场变化................................................................................................................................8风险因素...............................................................................................................................................11 表目录 表1：配置建议表....................................................................................................................7 图目录 图1：2008-2014政策底后的反转多伴随PMI数据的反弹（单位：点数，%）........................4图2：2018-2022政策底后的反转也伴随PMI数据的反弹（单位：点数，%）........................5图3：中国经济意外指数有可能正在企稳（单位：%）...........................................................5图4：6月以来商品价格明显回升（单位：点数）..................................................................5图5：增量资金偏少，指数也能有不错的上涨空间（单位：点数，亿份）.............................6图6：增量资金偏少的牛市初期指数的波动（单位：%）........................................................6图7：大势研判（单位：点数）..............................................................................................7图8：A股主要指数周涨跌幅（单位：%）...............................................................................8图9：申万一级行业周涨跌幅（单位：%）..............................................................................8图10：申万风格指数周/月涨跌幅（单位：%）.......................................................................8图11：概念类指数周涨跌幅（单位：%）................................................................................8图12：全球市场重要指数周涨跌幅（单位：%）.....................................................................9图13：重要商品指数周涨跌幅（单位：%）............................................................................9图14：2023年全球大类资产收益率（单位：%）....................................................................9图15：沪股通累计净买入（单位：亿元）..............................................................................9图16：融资余额（单位：亿元）.............................................................................................9图17：新发行基金份额（单位：亿份）................................................................................10图18：基金仓位估算（单位：%）.........................................................................................10图19：银行间拆借利率和公开市场操作（单位：%）............................................................10图20：央行公开市场和国库定存净投放（单位：亿元）.......................................................10图21：长期国债利率走势（单位：%）..................................................................................10图22：各类债券与同期限债券利差（单位：%）...................................................................10 一、策略观点：上涨的时间和空间 较大级别的政策底后，市场反弹或反转的过程中，一旦出现“部分”宏观数据的反弹，则上涨的时间大多能持续季度以上。2008年底、2012年底、2014年中，指数进入较大级别反转期间，均出现了阶段性的PMI回升，即使是2014年下半年的流动性牛市，在上涨的初期（2014年6-7月），也能观察到明显的PMI回升。类似的情形在2018年底、2022年4月底、2022年10月底之后的季度反弹中也出现了。Q2的宏观数据整体偏弱，不过近期能够明显看到，经济走弱有所放慢，PMI连续两个月小回升，7月下旬以来花旗中国经济意外指数有所企稳，6月以来南华工业品价格指数也开始反弹。我们认为这些变化如果持续，并和政策变化形成共振，则上涨大概率至少是季度级别的，如果幅度和力度上更强一些，则有望成为库存周期见底的证明之一，上涨的时间可能会更久。对于上涨空间，我们认为，即使是存量资金，指数的空间也是不小的。A股历史上增量资金偏少的情况下，指数在估值底部区域可以有20%-30%左右的腾挪空间。去年10月底以来万得全A涨幅只有11.72%，存量资金往上可以腾挪的空间还很高。 （1）政策底如果能和经济数据阶段性反弹结合，上涨大多可以持续季度以上。历史上，较大级别的政策底后，市场反弹或反转的过程中，一旦出现“部分”宏观数据的反弹，则上涨的时间大多能持续季度以上。2008年底、2012年底、2014年中，指数进入较大级别反转期间，均出现了阶段性的PMI回升，即使是2014年下半年的流动性牛市，在上涨的初期（2014年6-7月），也能观察到明显的PMI回升。2010年下半年和2012年Q1长时间的反弹，也伴随着PMI的回升。我们认为这些回升有些是趋势性的（比如2008年），但即使不是趋势性的，一旦阶段性反弹和政策底形成共振，也可以带来季度级别的行情。 类似的情形在2018年底、2022年4月底、2022年10月底之后的季度反弹中也出现了。背后有两种可能的解释：（1）PMI反弹期间，盈利的利空暂时缓和，政策预期对市场的影响会更大。（2）政策变化对企业的信心会产生直接的影响，这一影响不一定能改变长期趋势，但很容易带来季度性的经济数据回升。 资料来源:万得，信达证券研发中心 Q2以来的宏观数据整体偏弱，近期能够明显看到，经济指标略有企稳，PMI连续两个月小回升，7月下旬以来花旗中国经济意外指数有所企稳，6月以来南华工业品价格指数也开始反弹。我们认为这些变化如果持续，并和政策变化形成共振，则上涨大概率至少是季度级别的，如果幅度和力度上更强一些，则有望成为库存周期见底的证明之一，上涨的时间可能会更久。 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 （2）如果增量资金偏少，最大上涨空间可以有多大？目前投资者对上涨空间存在比较广泛的担忧是，增量资金偏少的情况下，指数上涨空间不大。但我们认为，即使是存量资金，指数的空间也是不小的。A股历史上增量资金偏少的情况下，指数在估值底部区域可以有20%-30%左右的腾挪空间。2012年底-2013年、2016年1月底-2017年、2019年1-8月均是在增量资金偏少的情况下，指数出现的上涨。 资料来源:万得，信达证券研发中心 这几次上涨都发生在熊市刚结束后第一年（或者可以说是牛市初期），是因存量资金仓位腾挪带来的上涨，最大涨幅大多数情况下能达到20%-30%左右。把去年10月底以来万得全A的走势和这几个阶段对比，能够看到这一次底部以来，目前涨幅只有11.72%，存量资金往上可以腾挪的空间还很高。 资料来源:万得，信达证券研发中心 （3）策略观点：底部已经形成，1-2个季度内指数将会持续回升。Q2经济增速放缓、2-6月汇率贬值、3-5月商品价格的调整、投资者对中报的担心、Q2以来房地