固定收益周报：利率中枢或仍有下行空间

利率中枢或仍有下行空间 —固定收益周报 投资要点 ▌利率中枢或仍有下行空间 分析师：潘捷S1050523050001panjie@cfsc.com.cn 分析师：黄海澜S1050523050002huanghl@cfsc.com.cn 近期，7月PMI数据公布，制造业采购经理指数（PMI）为49.3，比上月增长0.3个百分点。非制造业商务活动指数为51.5，比上月下降1.7个百分点。 内需回升，外需延续回落，产成品和原材料库存双双回升。新订单为49.5，较前值上升0.9个百分点。进出口双双走弱，新出口订单自46.4回落0.1个百分点至46.3，进口订单自47.0进一步回落0.2个百分点至46.8。产成品和原材料库存双双回升，其中产成品库存自46.1上升至46.3，原材料库存自47.4升至48.2。 我们认为，7月PMI呈现以下特征，第一、需求小幅改善，新订单小幅回升，但仍处于荣枯线以下。第二，中小企业景气度回升较为明显，7月大型企业PMI为50.3%，维持上月水平，中、小型企业PMI分别为49.0%和47.4%，分别比上月上升0.1和1.0个百分点，小企业景气度回升幅度较大。第三，本月新订单自48.6上升至49.5，产成品库存自46.1上升至46.3，产成品库存与新订单分项之差维持低位，在需求预期边际改善情况下，后续存在企业阶段性转向补库的可能。第四，PMI价格分项回升至荣枯线附近，原材料购进价格PMI自45上行至52.4，出厂价格PMI自43.9上行至48.6。第五，从制造业和非制造业PMI从业人员仍低于荣枯线来看，短期就业压力或仍在，核心通胀短期或难以大幅上行。目前实际利率水平并不低，需求仍待提振，短期内，核心通 相关研究 胀大幅抬升概率不高，利率中枢或仍有下行空间。对于信用利差，流动性宽裕背景下，我们认为，信用利差仍有压缩空间。 ▌风险提示 海外经济超预期上行，美联储货币政策超预期调整。 正文目录 1、利率中枢或仍有下行空间.................................................................42、高频数据跟踪...........................................................................63、债券市场回顾...........................................................................104、风险提示...............................................................................14 图表目录 图表1：PMI主要分项与前值对比（%）.....................................................4图表2：制造业新订单小幅回升（%）......................................................5图表3：中小企业PMI改善（%）..........................................................5图表4：虽然库存小幅回升，但相对需求上行幅度不算大（%）................................5图表5：PMI价格分项低位回升（%）.......................................................5图表6：房价下跌城市个数再度上升（个）.................................................6图表7：周度货车通行量和港口吞吐量（左轴为吞吐量，百万吨，右轴为通行量，百万辆）.......6图表8：CCFI和BDI指数走势............................................................6图表9：韩国和越南出口增速（%）........................................................7图表10：全球PMI一览（%）.............................................................7图表11：18城地铁客运量（万人次，7日移动平均）........................................7图表12：二手房挂牌价指数（图例中数字为最新一周环比变动，%）...........................7图表13：主要一二线城市中原报价指数....................................................8图表14：30大中城市商品房销售（万平方米）..............................................8图表15：14城二手房成交面积总计（万平方米）............................................8图表16：100大中城市土地成交（万平方米）...............................................8图表17：市场价:浮法平板玻璃:4.8/5mm:全国（元/吨）.....................................8图表18：浮法玻璃库存（万重量箱）......................................................8图表19：水泥价格指数..................................................................9图表20：水泥库容比与历史对比（%）.....................................................9图表21：钢材价格指数..................................................................9图表22：螺纹钢库存与历史对比（万吨，含上海仓库）......................................9图表23：市场价(主流价):沥青:山东地区（元/吨）.........................................9图表24：沥青库存与历史对比（万吨）....................................................9图表25：乘用车当周日均零售量（辆）....................................................10图表26：行业开工率一览（%）...........................................................10 图表27：利率债周度变动（%）...........................................................11图表28：资金利率周度变动（%）.........................................................11图表29：资金利率与OMO利率对比（%）...................................................11图表30：存单利率与MLF利率对比（%，左轴为存单利率和MLF利率，右轴为差值）.............11图表31：10Y国债与MLF利率对比（左轴为差值，BP，右轴为MLF和国债利率，%）..............11图表32：10Y国债与OMO利率对比（%）....................................................11图表33：美元指数和人民币汇率指数（%，左轴为美元指数，右轴为CFETS指数）...............12图表34：10Y中美利差（%，左轴为中美10Y利率，右轴为差值）..............................12图表35：美元兑人民币中间价（%）.......................................................12图表36：1Y利率平价（%，左轴为1Y利率和平价利率，右轴为差值）..........................12图表37：信用利差跟踪（%）.............................................................13图表38：中短期票据信用利差（BP）......................................................13图表39：AAA和AA+中短期票据套息差（BP，套息差=中票-R0015日移动平均，图中对套息差做5日移动平均处理）..........................................................................13图表40：转债指数和万得全A（%）.......................................................14 1、利率中枢或仍有下行空间 近期，7月PMI数据公布，制造业采购经理指数（PMI）为49.3，比上月增长0.3个百分点。非制造业商务活动指数为51.5，比上月下降1.7个百分点。 制造业PMI连续两月回升，非制造业边际PMI走弱。2023年7月官方制造业PMI为49.3，较前值增长0.3个百分点。五大分项除生产、从业人员较上月小幅下降0.1%外，均有所上升，其中新订单和原材料库存上升幅度较大。非制造业PMI自53.2降至51.5，较前值下降1.7个百分点，其中建筑业下降4.5个百分点至51.2，服务业下降1.3个百分点至51.5。 内需回升，外需延续回落，产成品和原材料库存双双回升。新订单为49.5，较前值上升0.9个百分点。进出口双双走弱，新出口订单自46.4回落0.1个百分点至46.3，进口订单自47.0进一步回落0.2个百分点至46.8。产成品和原材料库存双双回升，其中产成品库存自46.1上升至46.3，原材料库存自47.4升至48.2。 采购回升，原材料购进价格和出厂价格大幅上升。生产指数自50.3降至50.2；采购指数自48.9升至49.5。原材料购进价格和出厂价格指数双双上升，主要原材料购进价格指数自45.0升至52.4；出厂价格指数43.9升至48.6。 非制造业PMI继续下行，服务业和建筑业回落。7月，非制造业商务活动指数自53.2降至51.5，较前值下降1.7个百分点。服务业PMI回落1.3个百分点至51.5%，建筑业PMI回落4.5%至51.2%。 据国家统计局披露，“从行业看，在暑期消费带动下，居民休闲消费和旅游出行有所增加，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，市场活跃度明显提升；服务业新动能持续释放，电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务等行业商务活动指数均高于60.0%，企业经营活动加快，业务总量持续扩张。建筑业商务活动指数为51.2%，比上月下降4.5个百分点，仍位于扩张区间，表明受高温多雨等不利因素影响，近期建筑业施工进度有所放缓。” 资料来源：Wind，华鑫证券研究 我们认为，7月PMI呈现以下特征，第一、需求小幅改善，新订单小幅回升，但仍处于荣枯线以下。第二，中小企业景气