【宏观专题】关注公积金提取优化，建议进一步放开：中国特色“类消费券”的路径

宏观研究 证券研究报告 宏观专题2023年08月04日 【宏观专题】 中国特色“类消费券”的路径——关注公积金提取优化，建议进一步放开 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：高拓 电话：010-66500860 邮箱：gaotuo1@hcyjs.com执业编号：S0360521080001 相关研究报告 《【华创宏观】我国对俄出口还有增长空间吗？ ——出口再审视系列二》 2023-07-25 《【华创宏观】居民的钱都投资去了哪里？》 2023-07-20 《【华创宏观】调查研究发现了哪些“问题”？ ——大兴调查研究之风跟踪系列三》 2023-07-09 《【华创宏观】全球经济正在去全球化吗？——海外论文双周志第19期》 2023-07-05 《【华创宏观】寻找看不见的增长——2023年中期策略报告》 2023-06-27 过去几年，市场对发放消费券热议不断，但我国现实难题一直存在。我们提示，“印钱”以外的个人隐藏小金库已打开，中国特色“类消费券”可另辟蹊径：即优化住房公积金租房提取，多地已探索落地；通过测算剩余空间，我们建议相关部门可将此政策纳入考虑、增加提取灵活度，视地方实际支持应提尽提。 我们理解，公积金优化提取可一箭多雕： 第一，个人获得感强。看起来是地产政策，实际上是收入端消费政策，本质上是中国特色“类消费券”的落地。 第二，消费券升级版。不仅增加居民灵活可支配收入，还能避免大额普发消费券当期拉动不明确、财政负担重、实操棘手等一系列问题。 第三，机制简单公平。个人账户多缴多取、少缴少取，最大化减少公平争议。第四，政策自洽合理。与地产供求关系发生重大变化、适时调整优化地产政策、租售同权、发展长租市场等逻辑自洽；租房买房都是用来住的，本应一视同 仁。 第🖂，效果有据可依。符合经济学经典理论：限制越少，收入支配自由度越高，消费者效用越高，大概率呈现群体性帕累托改进。 我们测算，中性情景下，公积金优化提取每年可释放增量资金500亿；乐观、极限放开情景下，可达3000~5500亿、1.1万亿。 一、公积金制度概况 （一）公积金现状：缴存3.2万亿，提取2.1万亿，余额多在发达区域 9万亿余额，不到9000亿灵活可用：超7万亿用来发放个人住房贷款，再计提各项费用后，2022年底结余资金不到9000亿。 （二）公积金缴存：1.69亿人缴，近半来自机关事业单位国企 2022年实缴职工超1.69亿人，占同期城镇就业人员数37%、社保养老缴费职工数46%，与缴个税人数相当；其中，机关事业单位、国企职工占46%。 （三）公积金提取：不到1成用于租房，优化提取空间较大 2022年支持1537.87万人提取住房公积金1521.37亿元用于租赁住房，仅占提取额7.1%。租售同权任重道远，优化提取空间较大。 二、优化提取的方向：提额+扩围 结合落地城市细节，识别优化提取方向。（详见正文） 三、优化提取的本质：中国特色“类消费券” 多维对比大额普发消费券，理解优化提取本质。（详见正文） 四、优化提取的影响：增量上限可达万亿 中性、乐观、极限三情景，测算优化提取每年可释放的资金增量。（详见正文） 风险提示：各地公积金规定有差异，优化提取提额、扩围难度超预期。 投资主题 报告亮点 针对市场对发放消费券的长期热议，提示中国特色“类消费券”可另辟蹊径，即优化住房公积金租房提取；分中性、乐观、极限三种情景测算，建议相关部门可将此政策纳入考虑、增加提取灵活度，视地方实际支持应提尽提。 投资逻辑 首先，分现状、缴存、提取介绍公积金制度概况。 其次，结合落地城市细节，识别优化提取方向：提额+扩围。 再次，多维对比大额普发消费券，理解优化提取本质：中国特色“类消费券”。最后，中性、乐观、极限三情景，测算优化提取每年可释放的资金增量。 目录 一、公积金制度概况5 （一）公积金现状：缴存3.2万亿，提取2.1万亿，余额多在发达区域5 （二）公积金缴存：1.69亿人缴，近半来自机关事业单位国企6 （三）公积金提取：不到1成用于租房，优化提取空间较大7 二、优化提取的方向：提额+扩围7 三、优化提取的本质：中国特色“类消费券”8 四、优化提取的影响：增量上限可达万亿8 （一）中性情景：增量约500亿9 （二）乐观情景：增量约3000~5500亿9 （三）极限情景：增量约1.1万亿10 图表目录 图表1公积金优化提取的增量上限约1.1万亿5 图表2公积金流量：2022年缴存3.2万亿，提取2.1万亿，流量结余1.1万亿6 图表3公积金存量：缴存余额超9万亿，多在经济发达区域6 图表4公积金缴存：覆盖1.69亿人，机关事业单位、国企职工占近半7 图表5公积金提取：租房是6大情形之一7 图表6今年以来，多地优化公积金租房提取8 图表7对比大额普发消费券，公积金优化提取优势明显8 图表86个一二线城市增量合计已超3000亿10 图表9各地公积金优化提取的增量上限10 过去几年，市场对发放消费券热议不断，但我国现实难题一直存在。我们提示，“印钱”以外的个人隐藏小金库已打开，中国特色“类消费券”可另辟蹊径：即优化住房公积金租房提取，多地已探索落地。 我们理解，公积金优化提取，看起来是地产政策，实际上是收入端消费政策，本质上是中国特色“类消费券”的落地：不仅增加居民灵活可支配收入，还能避免大额普发消费券当期拉动不明确、财政负担重、代际不公、实操棘手等一系列问题。 我们测算，中性情景下，公积金优化提取每年可释放增量资金500亿；乐观（按实际租金足额提取）、极限（按缴存额足额提取）放开情景下，可达3000~5500亿、1.1万亿；建议相关部门可将此政策纳入考虑、增加提取灵活度，视地方实际支持应提尽提。 图表1公积金优化提取的增量上限约1.1万亿 资料来源：住建部、财政部、中国人民银行《全国住房公积金2022年年度报告》，华创证券测算，注：管理费用按2018~2022年增值收益分配占比测算 一、公积金制度概况 （一）公积金现状：缴存3.2万亿，提取2.1万亿，余额多在发达区域 定义：根据《住房公积金管理条例》，指单位及其在职职工缴存的长期住房储金。 流量：2022年住房公积金缴存额3.2万亿，提取额2.1万亿，流量结余1.1万亿（图2）。 存量：截至2022年末，住房公积金累计缴存总额25.69万亿元，缴存余额9.24万亿元，从地区分布看，多在经济发达区域（图3），北京上海+六个经济大省（广东、江苏、山东、浙江、河南、四川）占52%。 9万亿余额，不到9000亿灵活可用：超7万亿用来发放个人住房贷款（占缴存余额79%），再计提各项费用后，2022年底结余资金不到9000亿。（图1） 图表2公积金流量：2022年缴存3.2万亿，提取2.1万亿，流量结余1.1万亿 资料来源：Wind，华创证券 图表3公积金存量：缴存余额超9万亿，多在经济发达区域 资料来源：Wind，华创证券，注：新疆含兵团 （二）公积金缴存：1.69亿人缴，近半来自机关事业单位国企 缴存额：职工/单位月缴存额，为职工本人上一年度月平均工资乘以职工/单位住房公积金缴存比例。根据《住房公积金管理条例》，缴存比例不得低于职工上一年度月平均工资的5％；实际各地在5~12%不等，职工和单位普遍按1：1缴纳，即合计比例10~24%。 缴存人：2022年实缴职工超1.69亿人，占同期城镇就业人员数37%、社保养老缴费职工数46%，与缴个税人数相当（1亿多人）。实缴职工中，机关事业单位、国企职工占 46%，达7755万人；城镇私营及其他城镇企业职工占38%，达6474万人。 图表4公积金缴存：覆盖1.69亿人，机关事业单位、国企职工占近半 资料来源：Wind，华创证券 （三）公积金提取：不到1成用于租房，优化提取空间较大 根据《住房公积金管理条例》，租房是6大公积金提取情形之一（图5）。2022年支持1537.87万人提取住房公积金1521.37亿元用于租赁住房，仅占提取额7.1%。租售同权任重道远，优化提取空间较大。 图表5公积金提取：租房是6大情形之一 资料来源：国务院《住房公积金管理条例》，华创证券 二、优化提取的方向：提额+扩围 除无房租客、连续缴存等基本要求外，各地公积金租房提取条件不一；今年以来，优化分提额、扩围两大方向（图6）。 如北京，提额体现在无发票租房提取额度由1500元调整为2000元，扩围体现在多子女 家庭可按实际房租提取公积金；又如海南，提额体现在租房提取额度上限由900元升至 最高1500元，扩围体现在转变提取方式（线上可办、直转个人、无需房东过手）、简化提取材料（“零材料”承诺办理）。再如大连，提额体现在支持按实际房租足额提取，扩围体现在降低门槛（不再局限无房租客）。 图表6今年以来，多地优化公积金租房提取 资料来源：各地住房公积金管理中心，华创证券 三、优化提取的本质：中国特色“类消费券” 我们理解，公积金优化提取，看起来是地产政策，实际上是收入端消费政策，本质上是中国特色“类消费券”的落地：不仅增加居民灵活可支配收入，还能避免大额普发消费券当期拉动不明确、财政负担重、代际不公、实操棘手等一系列问题（图7）。 图表7对比大额普发消费券，公积金优化提取优势明显 资料来源：Wind，华创证券 四、优化提取的影响：增量上限可达万亿 分中性、乐观、极限三种情景，测算公积金优化提取每年可释放的增量资金：若以当前优化幅度外推全国，增量约500亿（中性）；若进一步提额+扩围，增量可达3000~5500亿（乐观）、1.1万亿（极限）。 （一）中性情景：增量约500亿 假设：提额，范围基本不变，后续各地参考已优化地区。 测算：如表6所示，已优化地区提取额度增幅在25%~100%不等，不考虑扩围、按1/3 增幅外推全国，增量=2022年公积金租房提取额*1/3=1521*1/3=507亿。 （二）乐观情景：增量约3000~5500亿 假设：按实际房租足额提取，范围扩至实缴职工中的全体租客。 测算：公积金实缴职工租房比例*实缴职工人数*年均房租-当前公积金租房提取额。 第一步，测算城镇人口租房比例，近似作为公积金实缴职工租房比例：流动人口是租房主力，根据国家卫健委《中国流动人口发展报告2018》，超过2/3的流动人口租房；根据七普数据，2020年城镇人口9.02亿人，流动人口3.76亿人，流动人口占城镇人口约42%， 测算城镇人口租房比例≈流动人口/城镇人口*流动人口租房比=3.76/9.02*2/3=27.8%。 第二步，测算年均房租：据易居房地产研究院，2023年5月，全国30个重点城市房租 费用平均为1483元/室/月1，即年均房租1.78万元，该口径与统计局70个大中城市口径下的一二线城市、Wind百城住宅口径下的一二线城市等级均较匹配2；考虑到各等级城市租售比差异不大3，按Wind百城住宅口径下的一二线城市住宅均价与百城住宅均价之比（2022年为1.2），测算百城年均房租约1.78/1.2=1.49万元，是全国年均房租的上限（注：百城房租高于全国，对应测算上限）。 第三步，确定公积金实缴职工人数：2022年约1.69亿人。 第四步，测算实缴职工中的全体租客足额提取实际房租规模=公积金实缴职工租房比例*公积金实缴职工人数*年均房租=27.8%*1.69*1.49=0.7万亿元（注：2022年公积金人均缴存1.88万元，高于年均房租，大体不影响足额提取）。 第�步，足额提取实际房租规模减去当前租房提取额，可得增量。2022年，1537.87万实缴职工提取了1521.37亿元用于租房，增量=0.7-0.15=0.55万亿元（注：此为测算上限）。 验算：选取3个一线城市+3个代表性二线城市，按上述方法测算的增量合计超3000亿