23H1收入利润稳健增长，彰显白酒龙头发展韧性

贵州茅台（600519.SH） 买入-A(维持) 白酒 23H1收入利润稳健增长，彰显白酒龙头发展韧性 2023年8月2日 公司研究/公司快报 事件描述 事件：公司发布2023年半年报，实现营业收入659.76亿元，同比增长20.76%，归母净利润359.80亿元，同比增长20.76%；其中，23Q2实现营业收入308.20亿元，同比增长21.72%，归母净利润151.86亿元，同比增长21.01%。 事件点评 23H1收入利润稳定增长，白酒龙头稳健依旧。公司23H1实现收入659.76亿元，同比增长20.76%。1）从产品看，23H1年茅台酒实现收入592.79亿元，同比增长18.64%；系列酒实现收入100.74亿元，同比增长32.58%；其中，23Q2茅台酒实现收入255.57亿元，同比增长21.09%；系列酒实现收入50.60亿元，同比增长21.32%。23Q2茅台酒增速较之前几个季度有所提升，预计在公司飞天茅台保持稳定前提下，增长主要由非标茅台和直销渠道占比提升所贡献。系列酒方面，Q2淡季茅台1935批价有所下行，公司及时调整该产品的发货速度，从而减轻其价格压力，目前整体批价在千元之上企稳，预计在平衡量价关系之下，茅台1935仍有望达成百亿目标。2）从销售渠道看，23H1批发渠道收入379.33亿元，占比酒类收入54.7%，直销收入314.20亿元，占比45.3%，直销渠道收入延续高占比。“i茅台”目前注册用户突破4000万，23Q2实现营收44.35亿元，同比增长0.43%。在春节后白酒行业整体动销转弱的背景下，公司营收实现提速增长，彰显其发展韧性。 23H1毛利率维持高位，净利率稳定略有提升。23H1公司归母净利润359.80亿元，同比增长20.76%，23H1毛利率和净利率分别-0.39/+0.56pcts至91.96%/50.69%，23Q2毛 利 率 和 净 利 率 分 别-1.05/+0.25pcts至91.02%/48.04%，毛利率整体维持高位，23Q2略有下滑主要系生产成本增加所致；同时净利率水平维持稳定态势。上半年公司销售费用率和管理费用率分别-0.02/-0.72pcts至2.52%/5.40%，销售费用总额增加主要是23年公司加大尊品、珍品、精品等系列产品的市场投入力度所致。预计未来随着费用投放不断优化、产品结构持续改善及直销渠道改革持续发力，公司盈利水平有望进一步稳定提升。 分析师： 周蓉执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom 陈振志执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com “五合营销法”下深耕市场建设，助力2023年业绩稳健增长。今年以来公司坚持“美时代”和“五合营销法”总体战略，不断变革提升，精准营销，积极维护产品价格稳定。根据渠道反馈，当前散飞批价2730元左右，其体外利润依旧丰厚，公司改革步伐坚定，回收体外利润仍是长期方向。由此助力公司盈利水平的稳步提升和品牌影响力的不断扩大。 投资建议 我们认为公司未来价值增长主要来自三方面，一是品牌力的不断强化，品牌护城河增强公司抗风险能力。二是渠道改革带来吨价和渠道掌控力的提升。三是结构升级带来的吨价提升，我们看好公司长期投资价值。预计2023-2025年公司营业总收入分别为1483.33/1707.31/1961.52亿元，同比增长16.3%/15.1%/14.9%；归母净利润742.09/861.43/995.96亿元，同比增长18.3%/16.1%/15.6%；对应EPS分别为59.07/68.57/79.28元；对应当前股价，PE分别为32.0\27.5\23.8，维持“买入-A”投资评级。 风险提示 宏观经济回暖节奏放缓业绩增长不及预期，改革推进不及预期，行业竞争加剧等。 财务报表预测和估值数据汇总 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 深圳广东省深圳市福田区林创路新一代产业园5栋17层 上海上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层