1H23利润增速略超预期，非新冠业务高增长

公司研究|医疗行业 药明康德（2359.HK/603259.CH）：1H23利润增速略超预期，非新冠业务高增长 胡泽宇CFA医疗分析师ryan_hu@spdbi.com(852) 2808 6446 公司1H23收入增速符合预期，利润增速略超预期。剔除新冠商业化项目影响，2Q/1H23收入+40%/+28%，非新冠业务增长强劲。公司维持全年收入增速指引5-7%，并上调全年Non-IFRS毛利及自由现金流增速指引。我们维持“买入”评级，上调目标价至HKD115/RMB116。 2023年8月2日 药明康德（2359.HK） 1H23收入增速符合公司指引，利润增速略超预期。2Q/1H23收入+7%/+6%（剔除新冠商业化项目，收入+40%/+28%）；Non-IFRS毛利率+3.4pcts至41.6%，其中汇率变动导致毛利率+2.4pcts，效率提升及板块收入结构变动导致+1pcts；Non-IFRS归母净利+22%/+19%。 目标价（港币）115.0潜在升幅/降幅+45%目前股价（港币）79.1052周内股价区间（港币）57.90-114.00总市值（百万港币）241,030近3月日均成交额（百万港币）123 WuXi Chemistry：TIDES业务高增长，预计全年新冠商业化项目收入30亿元。2Q/1H23收入+3%/+4%，剔除新冠商业化项目，板块收入+52%/+36%；1H23 Non-IFRS毛利率提升4.4pcts至45.3%。1H23管线新增583个分子至2819个（商业化56个、III期59个）。板块中TIDES业务增速亮眼，1H23收入+38%，预计全年+70%。公司预计全年仍有人民币30亿元新冠相关收入（vs 2022年约92亿元），我们预计WuXi Chemistry全年收入+3.9%。 WuXi Testing：临床业务恢复，实验室分析与测试有望提速增长。2Q/1H23收入+24%/+19%，其中实验室分析与测试2Q/1H23收入+21%/+19%。上半年启东和苏州新产能投产，2H23收入有望提速。2Q/1H23临床CRO及SMO收入+30%/+18%，其中SMO+54%/34%。1H23 Non-IFRS毛利率提升2.2pcts至37.8%。 药明康德(603259.CH) WuXi Biology：新分子业务增速亮眼。2Q/1H23收入+18%/+13%，1H23 non-IFRS毛利率提升0.7pcts至41.5%。1H23新分子种类相关收入+51%，占比25.4%。 目标价（人民币）116.00潜在升幅/降幅+55%目前股价（人民币）74.9852周内股价区间（人民币）67.20-118.40总市值（百万人民币）221,658近3月日均成交额(百万人民币)1,490 WuXi ATU：在手订单稳健增长。2Q/1H23收入+23%/+16%，1H23non-IFRS毛利率提升1.3pts至-5.7%。截至6月底，在手订单金额+28.8%。管线项目数69个，其中III期项目7个（2个处于BLA阶段）。 WuXi DDSU：继续受国内订单需求下滑冲击。2Q/1H23收入-18%/-25%，因国内需求下降，me-too和me-better项目需求下降。1H23Non-IFRS毛利率-0.6pcts至30.1%。二季度获得首笔销售分成，公司预计未来十年销售收入分成CAGR达50%+（与此前指引一致）。 维持“买入”评级，上调目标价至HKD115/RMB116：我们上调2023-25E归母净利润2-4%。我们给予公司港股24x2024EPE目标估值（与过去三年均值低0.9个标准差）和10%的A/H溢价（较历史均值低0.5个标准差），上调公司港股/A股目标价3%至HKD115/RMB116。 投资风险：融资环境变化；地缘政治风险；项目失败或因疫情延迟。 公司指引及核心业务板块表现 公司维持全年收入指引，上调Non-IFRS毛利增速及自由现金流增速指引。公司维持此前全年收入5-7%增速指引。此外，公司上调两项指引：1）上调Non-IFRS毛利增速至13-14%（vs此前：12-14%），若2H23汇率趋稳，预计全年Non-IFRS毛利率预计达40%+；2）上调自由现金流增速至+750-850%（vs此前：600%-800%）。 2Q23及1H23各板块业绩表现 WuXi Chemistry：2Q/1H23收入+3%/+4%，剔除新冠商业化项目，板块收入+52%/+36%，1H23 Non-IFRS毛利率提升4.4pcts至45.3%。其中TIDES业务增速亮眼，1H23收入+38%，预计全年+70%。1H23管线+583个分子至2819个分子（商业化56个、III期59个），目前公司小分子D&M业务全球市占率约16%。此外，公司未参与价格战，毛利率因汇率、效益提升及收入结构改变而稳步扩张。 WuXi Testing：2Q/1H23收入+24%/+19%，1H23 Non-IFRS毛利率提升2.2pcts至37.8%。分业务看：1）实验室分析与测试2Q/1H23收入+21%/+19%，上半年启东和苏州新设施如期投放，保障业务下半年将加速增长；2）临床CRO及SMO 2Q/1H23收入+30%/+18%，其中SMO+54%/34%。 WuXi Biology：2Q/1H23收入+18%/+13%，1H23 non-IFRS毛利率提升0.7pcts至41.5%。1H23新分子种类相关收入+51%，占比25.4%（vs1Q23占比25.3%）。 WuXi ATU：2Q/1H23收入+23%/+16%，1H23 non-IFRS毛利率提升1.3pts至-5.7%。截至6月底，在手订单金额+28.8%。管线项目数69个，其中III期项目7个（2个处于BLA阶段）。 WuXi DDSU：2Q/1H23收入-18%/-25%，因国内需求下降，me-too和me-better项目需求下降。1H23 Non-IFRS毛利率-0.6pcts至30.1%。二季度获得首笔销售分成，公司预计未来十年销售收入分成CAGR达50%+（与此前指引一致）。 资料来源：公司资料、浦银国际 资料来源：公司资料、浦银国际 资料来源：公司资料、浦银国际 资料来源：公司资料、浦银国际 资料来源：公司资料、浦银国际 根据动脉橙数据，1H23全球医疗健康产业融资额同比下降29%至302亿美元，中国投融资额下滑43%至57亿美元。分子板块看，生物医药全球/中国投融资额同比下降24%/38%，器械与耗材全球/中国投融资额同比下降38%/48%。 虽然全球医疗健康领域投融资暂未出现回暖迹象，但从趋势上看，全球投融资额已逐步企稳，后续随着美联储结束加息，我们认为全球投融资额有望回暖。 资料来源：动脉橙、浦银国际 财务预测与估值 资料来源：Bloomberg、浦银国际 资料来源：Bloomberg、浦银国际 资料来源：Bloomberg、浦银国际 资料来源：Bloomberg、浦银国际 SPDBI乐观与悲观情景假设 资料来源：Bloomberg、浦银国际 悲观情景：公司增长不及预期 乐观情景：公司增长好于预期 目标价：140.0港元概率：30% 目标价：59.0港元概率：20% WuXi Chemistry 2022-25ECAGR超30%；客户获得和项目进展好于预期；公司拓展业务进行收并购，收入增长好于预期；新业务带来更多增长动力。 WuXi Chemistry2022-25ECAGR不及13%；欧美制药企业缩减研发开支和暂缓研发项目，导致公司特别是来自欧美地区的收入不及预期；研发阶段的项目失败，造成客户流失，影响收入和未完成订单。 资料来源：Bloomberg、浦银国际 悲观情景：公司增长不及预期 乐观情景：公司增长好于预期 目标价：145.0人民币概率：30% 目标价：55.0人民币概率：20% WuXi Chemistry2022-25ECAGR不及13%；欧美制药企业缩减研发开支和暂缓研发项目，导致公司特别是来自欧美地区的收入不及预期；研发阶段的项目失败，造成客户流失，影响收入和未完成订单。 WuXi Chemistry 2022-25ECAGR超30%；客户获得和项目进展好于预期；公司拓展业务进行收并购，收入增长好于预期；新业务带来更多增长动力。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称”浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士