欧洲央行的量化宽松政策：当新兴国家，中国和石油输出国的央行停止出售债券时，将会发生什么？

2016年6月2日– 545号欧洲央行的量化宽松政策：当新兴国家，中国和石油输出国的央行停止出售债券时，将会发生什么？出售非欧洲央行根据量化宽松计划购买的债券的主要是非居民投资者，而非国内投资者。这是由于以下事实：新兴国家，中国和石油输出国的外汇储备同时减少了，因此，中央银行已成为主要以美元和欧元出售债券的国家。因此，欧元债券市场一直保持平衡，因为在欧洲央行买进的同时，其他央行也在卖出。但是这种情况现在正在改变：•从6月起，欧洲央行将把其债券购买量增加到每月800亿欧元；•中国的石油价格上涨和资本外流减少将阻止新兴国家和石油输出国外汇储备的流失；•欧元区的机构投资者和银行不是债券的卖方。因此，将出现另一种对欧元区债券需求过多的情况，这将导致这些债券的长期利率再次急剧下降。作者：帕特里克·阿图斯闪经济学经济研究 闪Flash 2016 – 545-第2页2量化宽松并未动摇欧元区债券市场自2015年初以来，欧元区债券市场的特点是：•欧洲央行根据量化宽松计划进行的购买（图1A和B）;•外汇储备一直在下降的新兴国家，中国和石油输出国的中央银行的销售（图2A）和B），主要是由于：-中国的资本外流（图3）；-石油出口国的外部盈余的消失由于石油价格下跌（图4A和B）。9008007006005004003002001000图1A欧元区：欧洲央行购买的未偿资产（10亿欧元）091011121314151690080070060050040030020010002 0001 8001 6001 4001 2001 000800600400图1B欧元区：货币基础（十亿欧元）绝对值（LH标度）环比变化（RH等级）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16250200150100500-50-100-15010 5009 0007 5006 0004 5003 0001 5000图2A新兴国家整体包括中国，俄罗斯和欧佩克：外汇储备绝对值（以十亿美元为单位，LH规模）月环比变化（RH规模）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 163002001000-100-200-300-4006 0005 0004 0003 0002 0001 0000图2B外汇储备（十亿美元）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 166 0005 0004 0003 0002 0001 0000政府债券（包括量化宽松） 担保债券ABS资料来源：Datastream，ECB，Natixis资料来源：Datastream，ECB，Natixis资料来源：Datastream，IMF，Natixis新兴国家整体除外。中国中国欧佩克+俄罗斯资料来源：Datastream，IMF，Natixis 闪Flash 2016 – 545-第3页3资料来源：Datastream，Natixis1 5001 0005000-500-1 000-1 500-2 000-2 500图3中国：年度资本流动*（十亿美元）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 161 5001 0005000-500-1 000-1 500-2 000-2 5001 4001 2001 0008006004002000-200图4A欧佩克+俄罗斯：贸易差额（十亿美元，按年计算）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 161 4001 2001 0008006004002000-200160图4B油价（布伦特，美元/桶）16014014012012010010080806060404020200002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16以来，同时：•欧洲央行一直在购买债券（每月600亿欧元）;•中央银行一直在出售欧元债券（每月约300亿欧元，占欧元外汇储备的23％）；欧元区债券市场并未大幅动荡。这就解释了为什么政府债券的长期利率一直保持较低水平，而相对于掉期利率却没有上升的原因（图5A）和B），而在美国，长期利率相对于掉期利率上升了（图6A和B）由于各国央行一直在以美元出售债券，而量化宽松政策已经停止。（*）= 12 x（外汇储备月度变化-当月贸易余额）资料来源：Datastream，IMF，Natixis资料来源：Datastream，Natixis 闪Flash 2016 – 545-第2页4德国：十年任期。利率（％）欧元区：10年掉期利率资料来源：Datastream，Natixis图5A欧元区：10年期政府债券的利率和10年期掉期利率662,5图5B欧元区：10年期政府债券的利率和10年期掉期利率2,5552,02,04321002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1641,531,0210,500,01月13日13月13日1月14日7月14日1月15日7月15日16月16日16月16日1,51,00,50,0图表6A美国：10年期美国国债的利率和10年期掉期利率765432173,563,052,542,0321,511,0图表6B美国：10年期美国国债的利率和10年期掉期利率3,53,02,52,01,51,002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jan-14 Jul-15 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16但是情况会现在欧元发生了明显变化区目前在欧元区：•欧洲央行将在6月将其债券购买量增加至每月800亿欧元；•中央银行将停止出售以欧元计价的债券，由于：-在中国，资本外流减少(图3以上），这是在阻止储备金的流失（图7A）；-在石油出口国，石油价格上涨(图4B以上），这将导致储备金损失的中止（图7B）。德国：十年任期。利率（％）欧元区：10年掉期利率资料来源：Datastream，Natixis十年期国库券利率（％）10年掉期利率资料来源：彭博社，纳蒂希斯 十年期国库券利率（％） 10年掉期利率资料来源：Datastream，彭博社，Natixis 闪Flash 2016 – 545-第3页5欧元区不含税希腊德国资料来源：Datastream，Natixis4 0003 0002 0001 0000-1 000-2 000-3 000图表7A中国：外汇储备（十亿美元）绝对值（LH标度）环比变化（RH等级）资料来源：Datastream，PBoC，Natixis02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16200150100500-50-100-1502 5002 2502 0001 7501 5001 2501 0007505002500图7B欧佩克+俄罗斯：外汇储备（十亿美元）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16200150100500-50-100-150-200因此，欧元区将转变为债券需求过剩的局面，因为欧洲央行正在购买，而央行不再出售。国内投资者和银行不是债券的卖方：•机构投资者将不得不以更低的收益率进行再投资。•银行必须保留债券以建立流动性储备。结论：欧元长期利率仍将大大降低区将来，欧洲央行的债券购买将不再与中央银行以欧元计价的债券销售相平衡。自量化宽松开始以来，在新兴国家，中国和石油输出国的情况就如此。因此，我们将看到欧元债券的大量过剩需求，导致长期利率仍将大大降低的前景（图8A和B），只要欧洲央行维持其政策，并且前提是其他变化（例如美国的利率上升）不会扰乱欧元区债券市场。图表8A十年期政府债券的利率（百分比）6图表8B十年期政府债券的利率（百分比）欧元区国家整体除外。希腊6 德国3,53,5553,0442,5332,01,5221,0110,53,02,52,01,51,00,5002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1600,01月13日13月13日1月14日7月14日1月15日7月15日16月16日16月16日0,0绝对值（LH标度）环比变化（RH等级）资料来源：Datastream，IMF，Natixis资料来源：Datastream，Natixis 闪Flash 2016 – 545-第2页6