欧洲央行量化宽松计划的主要作用将是降低外围债券收益率

2015年3月11日-第190号欧洲央行量化宽松计划的主要作用将是降低外围债券收益率关键因素是欧洲央行的量化宽松计划与欧元区银行和保险公司的法规及会计规则之间的相互作用。银行必须持有大量政府债券作为流动性储备；由于有偿付能力协定II规则和IFRS会计准则，保险公司几乎无法用风险资产（公司债券，股票，衍生工具）代替其投资组合中的政府债券。在欧元区核心国家，通过将外围政府债券代替核心政府债券，金融中介机构有很大的回旋余地，从而避免了欧元区核心债券收益率几乎为零或为负而不增加其资本消耗。因此，核心国家的金融中介机构可以将其核心债券出售给欧洲央行。外围国家的金融中介机构没有这种回旋余地。因此，对欧元区外围国家的政府债券可能有巨大的过剩需求：核心金融中介机构和欧洲央行是买方，而外围金融中介机构不是卖方，这将挤压外围债券的收益率。作者：帕特里克·阿图斯闪 市场经济研究 闪Flash 2015 – 190-页2资料来源：Datastream，ECB，Natixis适用于欧元区银行和金融机构的量化宽松政策保险公司分析欧元区长期利率趋势的一个非常重要的因素是欧洲央行的量化宽松计划与银行和保险法规之间的相互作用。在2015年3月，欧洲央行每月将开始购买价值约450亿欧元的欧元区政府和机构债券。图1显示欧元区未偿还的政府债券。大约一半由非居民（尤其是中央银行和主权基金）不是卖家（这些是他们想要持有的以欧元计价的外汇储备）。其余部分几乎持平，主要由欧元区银行和机构投资者持有。欧元区银行增加了政府债券的持有量（图1和2），因为它们充当流动资金储备并使他们能够遵守巴塞尔协议III的流动性覆盖率（LCR）。图1欧元区：优秀政府债券（十亿欧元）未偿政府债券总额由非居民持有（政府债券）9000 银行持有199 00018图2欧元区：银行持有的优秀政府债券（占名义GDP的百分比）19188 0007 0006 0005 0004 0003 0002 0001 0000机构投资者持有资料来源：Datastream，ECB，Natixis02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 158 0007 0006 0005 0004 0003 0002 0001 000017171616151514141313121202 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15欧元区保险公司必须遵守偿付能力标准II和IFRS会计准则。这使得他们很难用其他资产替代投资组合中的政府债券，或者是由于资本消耗（公司债券，股票，私募股权，表格1），或由于其收益的可变性而暗示（例如衍生工具）按市值计价的估值。因此，欧元区的银行和保险公司只能在一定程度上成为政府债券的卖方。 闪Flash 2015 – 190-页3（*）德国+法国+荷兰+比利时+奥地利+芬兰（**）欧元区总计-核心*资料来源：IHS Global Insight，欧盟统计局，Natixis表格1偿付能力II：压力测试在不同资产类别上的预期损失房地产价格和货币25%信用点差0.9％至11.25％信用衍生品130至450个基点经合组织国家的上市股票39%非上市和非经合组织股票49%经合组织政府债券0％（从AAA到AA）到45％（<B）资料来源：Natixis核心国家和外围国家的政府债券状况图3表演欧元区政府债券之间的细分（德国，法国，荷兰，比利时，奥地利，芬兰）和外围债券（其他国家/地区）。核心键的体积大于外围键的体积。5 5005 000图3欧元区：公共债务（十亿欧元）核心*欧元区外围**欧元区55 0004 5004 5004 0004 0003 5003 5003 0003 0002 5002 5002 00002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 152 000量化宽松对欧元区核心债券和周边欧元区债券的影响可能会有所不同。这是因为：-核心银行和机构投资者可以将其持有的核心债券出售给欧洲央行，并购买外围债券，保持正收益率并从外围债券和核心债券之间的收益率差中获利。目前，有一个强烈的国内偏见持有政府债券，但是量化宽松，通过产生核心政府债券的极低或负收益率（图4A和B）, 鼓励欧元区核心地区的金融中介机构分散投资于外围政府债券，这不会导致额外的资本消耗；-欧元区周边国家的银行和机构投资者的操纵空间不同;如果他们不想增加资本消耗，他们必须继续投资于外围政府债券。 闪Flash 2015 – 190-页4资料来源：Datastream，Natixis图4A五年期政府债券的利率（百分比）图4B五年期政府债券的利率（百分比）德国法国 荷兰 德国法国 荷兰 比利时 奥地利 芬兰 比利时 奥地利 芬兰66554433221100-1-102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 151,51,00,50,0-0,5Jan-14 May-14 Sep-14 Jan-151,51,00,50,0-0,5因此，核心政府债券和欧元区周边国家的政府债券的市场均衡可能会大不相同：-对于核心政府债券：核心银行和机构投资者是卖方，欧洲央行是买方（大量）：可以预期会有少量的过剩需求；-对于外围政府债券：核心银行和机构投资者是买家，欧洲央行是买家，外围银行和机构投资者不是卖家：可以预见巨大的过剩需求。结论：挤压外围政府债券产量如上文所述，如果根据银行和保险法规的规定，欧洲央行的量化宽松计划的结果是：-核心欧元区对政府债券的需求略有过剩；-对外围欧元区国家的政府债券的巨大过剩需求（核心银行和机构投资者是买方，欧洲央行是买方，外围银行和机构投资者不是卖方）；那么外围债券的收益率可能会受到挤压，而且这种收益已经开始（图5A和乙和图表6A和B）。图5A欧元区：10年期政府债券的利率（百分比）核心*欧元区8欧元区不含税核心和独家希腊图5B欧元区：10年期政府债券的利率（百分比）核心*欧元区85欧元区不含税核心和独家希腊5（*）德国+法国+荷兰+比利时+奥地利+芬兰6（*）德国+法国+荷兰+比利时+奥地利+芬兰4463344222211资料来源：Datastream，Natixis0资料来源：Datastream，Natixis00002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 Jan-14 May-14 Sep-14 Jan-15资料来源：Datastream，Natixis 闪Flash 2015 – 190-页5（*）德国+法国+荷兰+比利时+奥地利+芬兰资料来源：Datastream，Natixis图表6A欧元区：核心*的10年期利率与10年期利率除外之间的价差。核心和排他性。希腊（百分比）000,0图表6B欧元区：核心*的10年期利率与10年期利率除外之间的价差。核心和排他性。希腊（百分比）0,0-1-1-2-2-3-3-0,5-1,0-0,5-1,0-4-4-5-5-1,5-1,5-6-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15-2,0Jan-14 May-14 Sep-14 Jan-15-2,0（*）德国+法国+荷兰+比利时+奥地利+芬兰资料来源：Datastream，Natixis 闪Flash 2015 – 190-页6警告本信息文档（包括附件）严格保密，仅供专业客户或合格投资者使用。未经Natixis事先书面同意，不得将其透露给第三方。如果您收到此文件和/或任何错误的附件，请销毁它，并立即向发送者报告。法律可能会限制或禁止在某些司法管辖区或从某些司法管辖区分发，拥有或交付该材料。请收到本文档的人员告知自己此类限制或禁止的存在并遵守它们。 Natixis或其关联公司，董事，董事，雇员，代理人或顾问以及任何其他任何人均不应承担对任何人在任何司法管辖区中散布，拥有或交付本文件的责任。该文件是由我们的经济学家编写的。它不构成财务分析，也没有按照为促进投资研究的独立性而采用的法律规定编写。因此，其发行不受任何禁止在发行前执行交易的禁止的约束。本文档及其所有附件仅提供给每个接收者，仅供参考，并不构成个性化的投资建议。它们旨在分发给每个接收者，并且相关的产品或服务未考虑任何投资目标，财务状况或特定接收者的特定需求。本文档及其所有附件均不构成购买，出售或订阅的要约或邀请。在任何情况下，本文档都不得视为对个人或实体的交易的正式确认，并且不能保证本交易将根据本文档中出现的条款和条件进行。其他条件的依据。本文档和所有附件均基于公共信息，在任何情况下均不得被Natixis用作或视为承诺，任何承诺尤其必须遵守其内部规则所适用的Natixis批准程序。Natixis既未验证也未对本文档中包含的信息进行独立分析。因此，Natixis不以任何方式（明示或暗示）对本文档的读者作出任何陈述或担保，也不对本文档中出现的信息的相关性，准确性或完整性或与之相关的假设的相关性做出任何保证。它指的是。实际上，本文档中的信息未考虑适用于Natixis交易对手，客户或潜在客户的任何特定会计或税收规则。因此，Natixis对自身数据与第三方数据之间的任何估价差异概不负责，这些差异尤其可能是由于会计，税收规则或估价模型的应用而引起的。此外，本文档中出现的观点，意见和任何其他信息都是指示性的，并且Natixis可以随时对其进行修改或撤回，恕不另行通知。有关价格或利润的信息是指示性的，并且随时可能更改，恕不另行通知，尤其取决于市场情况。过去的性能和过去的性能模拟不是可靠的指标，因此不能保证将来的性能。本文档中包含的信息可能包括定量模型的分析结果，这些模型表示可能发生或可能不会发生的潜在未来事件，并且不构成对确定产品的所有重要事实的完整分析。 Natixis保留随时修改或撤回此信息的权利，恕不另行通知。更一般而言，Natixis，其母公司，其子公司，其参考股东及其董事，董事，合伙人，代理商，代表，雇员或顾问对本文档的读者或他们对本信息特征的建议不承担任何责任。 。除非另有说明，否则本文档中包含的观点，意见或预测均反映其作者的观点，意见或预测，并不反映任何其他人或Natixis的观点。本文档中的信息不打算在首页上的日期之后进行更新。此外，本文档的交付决不暗示任何人有义务更新其中包含的信息。Natixis不能对财务损失或根据演示文稿中包含的信息做出的任何决定负责，也不提供任何建议，尤其是有关投资服务的建议。在任何情况下，您都有责任从律师，税务专家，会计师，财务顾问或任何其他专家那里获取您认为必要或可取的内部和外部意见，尤其是要核实交易是否适当。向您介绍您的目标和限制条件，并对交易进行独立评估，以评估其优缺点。Natixis被法国审慎控制与解决机构（ACPR）授权为银行-投资服务提供商，并受其监督。 Natixis受AMF（AutoritédesMarchésFinanciers）的监管，可为其提供授权的投资服务。Natixis获得ACPR的授权，并受“金融行为监管局”和“审慎监管局”的监管，以在英国开展业务。有关金融行为监管局和审慎监管局监管的详细信息，可以从伦敦分行索取。Natixis经ACPR批准，并受到BaFin（BundesanstaltfürFinanzdienstleistungsaufsicht）的监管，可以自由在德国开展活动。Natixis由ACPR授权，并由西班牙银行（西班牙银行）和CNMV（法国国营银行Mercado de Valores）对其在西班牙的活动免费建立进行监管； Natixis由ACPR授权，并由西班牙银行监管意大利和CONSOB（法国社会保障委员会）在意大利自由开展活动。Natixis经ACPR授权并受“迪拜金融服务管理局（DFSA）”监管，以在“迪拜国际金融中心（DIFC）”中开展活动。本文档仅分发给根据DFSA规则定义的专业客户；否则，收件人必须将文档退回Natixis。收件人承认该文件及其内容未