Q2表现亮眼，势能稳步向上

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年7月30日 公司研究 Q2表现亮眼，势能稳步向上 ——今世缘（603369.SH）2023年上半年经营情况点评 买入（维持） 事件：今世缘发布2023年上半年经营情况，初步核算上半年实现营业总收入59.70亿元左右，同比增长28.46%，归母净利润20.50亿元左右，同比增长26.70%。估计Q2单季总营收21.67亿元，同比增长30.62%，归母净利润7.95亿元，同比增长29.06%，业绩略超此前市场预期。 23Q2营收增长提速，略超市场预期。23Q2总营收同比增幅达到30.62%，二季度销售延续良好增长态势，同时去年Q2基数相对较低，推动Q2收入增长加速，亦超出此前市场预期。产品端来看，受益于上半年省内宴席等场景复苏较快，公司主打单品四开、对开等保持良好发展，V系列在低基数下估计实现较快收入增速，一方面省内600-700元价格带仍在持续扩容，另一方面V3在之前的消费者培育下，商务消费、宴席场景用酒亦在提升。中端及大众价位的单开、雅系列估计收入增速快于公司整体收入平均增速。23Q2归母净利润同比增速达到29.06%，测算归母净利率36.69%，同比小幅下降0.44pct，估计与公司加大品牌打造、消费者培育等费用投入有关。 省内优势地区势头延续，苏中等地区恢复明显，省外逐步培育。从区域角度看，省内市场成长势能仍足，南京、淮安市场体量较大，公司在当地较竞品具备优势，南京市场已经成为省内样板市场代表，盐城为传统优势市场，苏中地区在经过过去几年的调整改革之后，近期增速明显加快。省外以国缘品牌为主，将以新品六开引领四开、对开形成联动效应。公司针对省外市场调整策略，后续资源投入将更加精准有效。整体来看省外市场当前仍处培育阶段、体量占比相对较小，但公司策略打法清晰，后续全国化进程值得期待。 下半年经营节奏从容，全年百亿目标确定性高。上半年业绩亮眼为全年百亿目标奠定基础，渠道端回款发货保持较快进度，后续经营较为从容，达成百亿目标确定性较高，库存水平处于良性，四开、对开等库存较低，省内市场自点率、消费者接受度较高，渠道秩序较为良性。三季度中秋国庆旺季，部分尚未释放的聚饮、宴席需求仍有望继续回补，下半年增长势能有望延续。长期来看省内多产品线发力下、市占率有望继续提升，省外积极布局、逐步培育，有望逐步起效。 盈利预测、估值与评级：维持2023-25年归母净利润预测为31.92/39.61/48.65亿元，折合EPS为2.54/3.16/3.88元，当前股价对应P/E为24/19/16倍。公司基本面具备支撑，后续有望继续释放业绩，维持“买入”评级。 风险提示：V系列、四开销售不及预期，市场竞争加剧。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6,406 7,885 10,037 12,336 15,044 营业收入增长率 25.12% 23.09% 27.29% 22.91% 21.95% 净利润（百万元） 2,029 2,503 3,192 3,961 4,865 净利润增长率 29.50% 23.34% 27.54% 24.10% 22.81% EPS（元） 1.62 2.00 2.54 3.16 3.88 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.83% 22.62% 23.93% 24.48% 24.74% P/E 38 31 24 19 16 P/B 8.2 6.9 5.7 4.7 3.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-07-28 当前价：60.86元 作者 分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001 021-52523795 yangz@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005 021-52523658 lijq@ebscn.com 联系人：董博文 dongbowen@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 12.55 总市值(亿元)： 763.49 一年最低/最高(元)： 36.20/65.83 近3月换手率： 25.64% 股价相对走势 -23%-9%6%21%36%07/2209/2212/2204/23今世缘沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 11.35 0.10 34.83 绝对 15.27 0.48 31.88 资料来源：Wind 相关研报 Q1开局优异，百亿目标可期——今世缘（603369.SH）2022年年报及23年一季报点评（2023-05-04） 22年稳中有进，23年开局优异——今世缘（603369.SH）2022年及2023年1-2月经营数据点评（2023-03-12） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 今世缘（603369.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 6,406 7,885 10,037 12,336 15,044 营业成本 1,626 1,845 2,276 2,684 3,165 折旧和摊销 116 138 164 216 254 税金及附加 1,105 1,277 1,736 2,146 2,618 销售费用 968 1,390 1,576 1,949 2,377 管理费用 258 323 432 530 647 研发费用 30 38 45 59 68 财务费用 -65 -100 -39 -54 -57 投资收益 121 122 175 185 175 营业利润 2,712 3,341 4,255 5,278 6,479 利润总额 2,699 3,328 4,245 5,268 6,469 所得税 670 825 1,053 1,306 1,604 净利润 2,029 2,503 3,192 3,961 4,865 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 2,029 2,503 3,192 3,961 4,865 EPS(元) 1.62 2.00 2.54 3.16 3.88 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 3,024 2,780 1,185 3,686 4,480 净利润 2,029 2,503 3,192 3,961 4,865 折旧摊销 116 138 164 216 254 净营运资金增加 -857 -184 2,923 888 1,168 其他 1,737 323 -5,094 -1,378 -1,807 投资活动产生现金流 -1,216 -1,121 2,138 -83 -8 净资本支出 -576 -1,147 -320 -320 -220 长期投资变化 24 29 0 0 0 其他资产变化 -664 -3 2,458 237 212 融资活动现金流 -1,361 -144 -1,377 -1,063 -1,329 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -361 600 -500 0 0 无息负债变化 1,914 1,383 -2,155 565 542 净现金流 448 1,514 1,946 2,540 3,142 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 14,434 18,184 17,804 21,214 25,234 货币资金 3,958 5,381 7,327 9,867 13,009 交易性金融资产 2,684 2,256 2,510 2,483 2,497 应收账款 40 47 65 80 97 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 17 29 30 37 45 存货 3,194 3,910 4,096 4,831 5,696 其他流动资产 35 34 34 34 34 流动资产合计 9,933 11,662 14,157 17,433 21,486 其他权益工具 27 25 25 25 25 长期股权投资 24 29 29 29 29 固定资产 1,294 1,219 1,776 2,148 2,286 在建工程 726 1,761 1,332 1,021 796 无形资产 170 343 356 368 381 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 26 51 51 51 51 非流动资产合计 4,500 6,521 3,647 3,781 3,748 总负债 5,137 7,119 4,463 5,028 5,571 短期借款 0 600 0 0 0 应付账款 434 811 341 403 475 应付票据 136 270 205 242 285 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 269 265 265 265 265 流动负债合计 4,980 6,941 4,457 5,022 5,565 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 14 4 4 4 4 非流动负债合计 157 178 6 6 6 股东权益 9,297 11,065 13,341 16,185 19,663 股本 1,255 1,255 1,255 1,255 1,255 公积金 1,344 1,346 1,346 1,346 1,346 未分配利润 7,112 8,879 11,155 13,999 17,478 归属母公司权益 9,297 11,065 13,341 16,185 19,663 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 74.6% 76.6% 77.3% 78.2% 79.0% EBITDA率 39.7% 40.3% 41.4% 42.2% 42.9% EBIT率 37.9% 38.5% 39.8% 40.5% 41.2% 税前净利润率 42.1% 42.2% 42.3% 42.7% 43.0% 归母净利润率 31.7% 31.7% 31.8% 32.1% 32.3% ROA 14.1% 13.8% 17.9% 18.7% 19.3% ROE（摊薄） 21.8% 22.6% 23.9% 24.5% 24.7% 经营性ROIC 68.7% 59.1% 45.8% 49.7% 53.6% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 36% 39% 25% 24% 22% 流动比率 1.99 1.68 3.18 3.47 3.86 速动比率 1.35 1.12 2.26 2.51 2.84 归母权益/有息债务 16047.59 18.43 133.41 161.85 196.63 有形资产/有息债务 24001.35 28.70 173.87 207.79 247.86 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 15.10% 17.63% 15.70% 15.80% 15.80% 管理费用率 4.03% 4.10% 4.30% 4.30% 4.30% 财务费用率 -1.02% -1.27% -0.39% -0.44% -0.38% 研发费用率 0.47% 0.48% 0.45% 0.48% 0.45% 所得税率 25% 25% 25% 25% 25% 每股指标 2021 2022 2023E 2