化学制药行业：肝素，集采平稳落地，原料药价格拐点将至

左景冉分析师Email:zuojingran@lczq.com证书:S1320523020001 投资要点： 投资评级：看好（首次） 肝素市场长期增速稳、潜力足，肝素原料药CAGR 6.27%，低分子肝素制剂CAGR 3%。血栓栓塞性疾病是全球人口死亡的第一位原因，而且随着年龄增加，静脉血栓性疾病患病率飙升。而肝素类药物是防治静脉血栓栓塞性疾病的“金标准”，安全性优于同类药物，长期受益中日欧人口老龄化深化，以及印度、南美、东南亚等地人均GDP增长后的生活方式改善和习惯改变。 猪周期拐点将至，肝素原料药作为生猪屠宰的下游产品，其领先和同步指标均显示，或将迎来新一轮涨价。目前全球肝素原料药主要提取自猪小肠黏膜，是生猪养殖产业链的下游产品，生猪出栏量、屠宰量及生猪小肠资源利用率直接决定了肝素的原材料供给量。而我国是全球肝素原料药的主要生产国，市场占比68%以上。我们数据对比发现，能繁母猪存栏同比数据、生猪屠宰量同比数据分别是肝素出口价格波动的领先指标和同步指标，前者领先6个月左右，两者预示近期肝素或将迎来新一轮价格上涨。 相关报告 肝素制剂集采落地，相关品种扩围量预计远超8000支左右的总报量，上市公司业绩变动可控。2023年4月第八批国家集采公布中标结果，依诺肝素注射剂、那屈肝素注射剂首次入围，执行周期为2023年7月至2024年底。本次集采可能对历史遗留的“低分子量肝素制剂”进行出清，预计在约8000支集采总报量基础上，拓展1倍左右市场空间。上市公司中，常山药业、辰欣药业受益集采，分别贡献业绩增长约5%、1%；海普瑞、健友股份、千红制药、东诚药业国内收入略降，但整体业绩变动可控。 我们建议关注肝素涨价受益最大、集采业绩影响较小的海普瑞，以及集采后业绩预增的常山药业和辰欣药业。海普瑞是全球肝素原料药和依诺肝素制剂龙头企业，肝素原料药产能是第二三名之和，下游认证和客户源广，是肝素原料药涨价的最大受益者之一。子公司天道药业在本轮集采中，依诺肝素钠第一顺位中标，且各品规全部中标，价格降幅约70%，整体业绩波动较小。 风险提示：集采执行不及预期，肝素供需大幅波动，中美地缘冲突，创新药替代肝素风险 目录 1.肝素：猪小肠黏膜提取的抗凝血药物............................................................................42.市场规模：临床需求量不减，价格上涨拐点将至..........................................................52.1科室生态：血栓栓塞性疾病是全球人口死亡的第一位原因..................................52.2抗凝药比较：肝素是抗凝血药物的“金标准”.........................................................62.3临床需求：低分子肝素制剂CAGR 3%，市场规模超40亿欧元.........................72.4价格：肝素新一轮涨价行情或将启动..................................................................83.竞争格局：肝素API国内垄断，制剂赛诺菲遥遥领先..................................................93.1肝素API：我国肝素原料药份额占全球的68%以上............................................93.2制剂格局：赛诺菲的依诺肝素一家独大.............................................................104.肝素集采：市场扩围量或超预期，上市公司营收影响小.............................................115.投资建议.....................................................................................................................136.风险提示.....................................................................................................................14 图目录 图1肝素分子式.........................................................................................................4图2肝素全产业链......................................................................................................4图3全球主要死亡原因排名.......................................................................................5图41966-1990年美国某县各年龄静脉血栓患病率...................................................5图52007-2016年中国静脉血栓栓塞症住院率(A)与住院死亡率(B)...........................5图62017年全球抗血栓药物市场格局.......................................................................6图72000年至今我国肝素原料药/制剂出口量月度/年度数据（千克）......................7图82018-2020年Q1全球低分子肝素销售量（百万单位）.....................................8图9肝素价格与生猪价格的关系................................................................................8图10生猪存栏同比滞后6个月、生猪屠宰量同比与肝素出口价格高度相关...............9图112018年全球肝素原料药市场份额（百万美元）...............................................10图122019年低分子肝素的全球销量格局（百万欧元）............................................11图132012-2019年全国样本医院小分子肝素销售额指数..........................................12图142021年我国依诺肝素竞争格局.........................................................................12 1.肝素：猪小肠黏膜提取的抗凝血药物 肝素是天然抗凝血剂，因最早从狗的肝脏发现而得名，作为抗凝剂使用已有近百年的历史。标准肝素分子量分布一般在5000-30000道尔顿，且化学结构复杂，尚未实现人工合成。 现如今，全球主要药用肝素几乎全部提取自健康生猪的小肠粘膜。常见肝素源中，牛肺、猪肠黏膜提取的肝素与人体肝素分子结构一致。20世纪30~50年代，牛肺因为原料足、收益高等原因，曾是肝素主要提取源，但之后被猪小肠黏膜取代，原因有三：一是在处理、贮藏和提取大量牛肺组织的过程出现了肝素降解问题，产品质量受到影响；二是随着香肠加工产业的兴起，猪肠黏膜作为香肠肠衣制作中的副产物，作为肝素原料性价比更高；三是20世纪80年代后期欧美疯牛病爆发，牛源肝素安全性存疑。1 资料来源：维基百科-肝素，联储证券研究院 肝素价格与生猪养殖产业息息相关，生猪出栏量、屠宰量及生猪小肠资源利用率直接决定了肝素的原材料供给量。肝素生产企业首先需要从生猪小肠粘膜中提取并制成肝素粗品，因肝素粗品中含有杂蛋白，不能直接应用于临床治疗，需进一步提取纯化加工成肝素原料药，肝素原料药可直接用于制成标准肝素制剂，或进一步通过化学或酶法解聚为低分子肝素原料药，最终制成低分子肝素制剂。 资料来源：弗若斯特沙利文，海普瑞港股聆讯材料，联储证券研究院 2.市场规模：临床需求量不减，价格上涨拐点将至 2.1科室生态：血栓栓塞性疾病是全球人口死亡的第一位原因 血栓栓塞性疾病是导致全球人口死亡的第一位原因。血栓栓塞性疾病主要包括两个方面：一是静脉血栓栓塞性疾病，静脉血栓栓塞症（VTE），包括肺血栓栓塞症（PTE）和深静脉血栓形成（DVT）；二是动脉血栓栓塞性疾病，包括急性冠状动脉综合症（ACS）、心房颤动（即房颤）、动脉缺血发作、脑卒中（又称“中风”）。根据世界卫生组织统计数据，2000年-2019年全球死亡人数最多的十大死亡原因中，与血栓栓塞有关的缺血性心脏病、中风位居前两位，死亡人数分别为890万人、610万人，占世界总死亡人数的16%、11%。 资料来源：Marc D.Silverstein(1998)，Trends in the Incidence of Deep VeinThrombosisand Pulmonary Embolism——A 25-Year Population-BasedStudy，联储证券研究院 资料来源：WHO，《Global Health Estimates》，联储证券研究院 右图注：我国目前人均GDP接近美国上世纪60年代，数据有一定参考性 随着中美日欧人口老龄化深化，以及印度、南美、东南亚生活方式改善和习惯改变，全球静脉血栓栓塞症防治形势严峻。以我国为例，2007-2016年我国静脉血栓栓塞症住院率（年龄、性别调整后）由2007年的3.2/10万上升至2016年的17.5/10万，可能与饮食和人口老龄化有关。可类比1966-1990年美国的统计研究，血栓类疾病整体患病率随年龄增长而飙升，特别是在55岁以上人群。当时美国人均GDP水平1.9万美元，可类比2021年的中国人均GDP2万美元，饮食和消费水平非常接近，一定程度也代表了印度、部分南美和东南亚国家的趋势。 资料来源：《中国心血管健康与疾病报告》编写委员会，Report on cardiovascular health and diseases in China2021:an updated summary，联储证券研究院 2.2抗凝药比较：肝素是抗凝血药物的“金标准” 临床上，肝素是抗凝血药物的“金标准”，已列入世界卫生组织基本药物标准清单，是目前公认最安全、最有效的抗凝血药物之一，是多种静脉血栓疾病的预防和治疗的首选药物。根据最新版中国血栓性疾病防治指南，血栓性疾病主要分静脉血栓栓塞性疾病和动脉血栓栓塞性疾病两类。其中，静脉血栓的防治，特别是在多种外科手术、心梗、透析等血栓疾病防治场景中，推荐使用低分子肝素制剂；动脉血栓性疾病防治推荐则使用氯吡格雷。 此外，肝素制剂是全球销售额Top3、我国使用量最多的抗血栓药物。米内网数据显示，2021年中国公立医疗机构终端（含中国城市公立医院、县级公立医院、城市社区中心及乡镇卫生院）抗血栓形成药市场规模在300亿元以上。其中，低分子肝素制剂的占比为28.87%，排名第一。2 Nature两篇文章显示，2013年-2017年肝素制剂稳居全球抗血栓药物市场规模Top3。 2国家集采原研落选百亿肝素市场或生变局，陈婷、曹学平，网址：http://www.c