1 Table_First 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ReportType 固收研究 利率周报 Table_First|Table_Summary 【华福固收】 政策的变与不变 ——周观点20230723 每周一谈 ➢ 政策的变与不变 防疫政策优化后，市场对经济刺激政策的出台满怀期待。但是今年上半年，在年度GDP增速目标设定并不高的背景下，政策出台情况一直不及市场预期，一方面中央层面出台的政策主要以原则性、纲领性文件为主，缺少具体政策的支撑；另一方面政策强度也始终弱于市场预期，对社会信心的修复也较为有限。自上周五央行“吹风”存量房贷利率降低后，本周接连出现一些具体的经济刺激政策。和前期的政策出台情况相比，本周出台的政策有所变化，层次更加具体，但力度增强情况似乎仍不及预期。 本周密集出台了多项政策，涵盖民营经济、汽车消费、电子消费等，并有存量房贷利率调降的新闻报道。总体来看，在上半年出台的政策主要以原则性、纲领性文件为主之后，本周密接出台的多项政策多了具体施行层面的支撑，政策的颗粒度在发生变化。而从政策力度上来看，本周虽然政策密集出台，但是债券市场的走势反映出政策力度仍不及市场预期。就此，我们不禁要思考，究竟出台怎样的政策才算超出市场预期？我们认为在当前更重视高质量发展、经济结构转型、安全与稳定的背景下，预计政策基调仍将以稳为主，政策层面对债市的制约预计将明显减弱。 ➢ 复盘 本周税期资金紧张程度明显弱于市场预期，收益率曲线有所走陡。以周五收盘价计，1年期国债230010较前一周下行10BP至1.71%，1年期国开债230206较前一周下行3BP至2.065%；10年期国债230012较前一周下行3.25BP至2.6125%，10年期国开债230205较前一周下行1.75BP至2.8025%。超长债方面，30年国债230009较前一周下行3.25BP至2.98%，20年国开债210220较前一周下行5.7BP至3.029%。 ➢ 周观察 1、GDP当季同比高增，经济筑底回升。2、13部门联合发文促进家居消费恢复升级。3、财政收入恢复增长，重点支出保障有力。 ➢ 本周展望 综合来看，下周每天OMO到期量均在百亿以上，预计在税期平稳度过后央行将缩量续作OMO回笼流动性，不过预计资金面仍将延续偏松的格局，但在本周短端收益率明显下行后，短期内短债利率进一步下行的空间有限；长端方面下周由于7月政治局会议在即，市场情绪预计将偏谨慎。 ➢ 风险提示 市场风险超预期、政策边际变化。 Table_First|Table_ReportDate 固收定期研究 2023年7月23日 团队成员 Table_First|Table_Author 分析师: 李清荷 执业证书编号： S0210522080001 邮箱：lqh3793@hfzq.com.cn Table_First|Table_Contacter Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、《挖掘回售债“利差背离”机会》—2023.07.19 2、《2023年上半年，房企过得怎么样？》—2023.07.17 3、《流动性跟踪：1Y同业存单利率上升至2.31%》—2023.07.15 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固收定期研究 正文目录 1周观点：政策的变与不变 .................................................. 1 1.1每周一谈：政策的变与不变 ................................................................................ 1 1.2复盘 .................................................................................................................... 2 1.3周观察 ................................................................................................................. 2 1.4本周展望 ............................................................................................................. 4 2 流动性周度跟踪 .......................................................... 4 3 债券估值周度跟踪 ........................................................ 6 4 风险提示 .............................................................. 10 图表目录 图表1：央行公开市场操作（亿元） ................................................................................ 4 图表2：质押式回购资金价格与逆回购利率走势 .............................................................. 5 图表3：质押式日回购量走势 ........................................................................................... 5 图表4：各期限SHIBOR报价周度平均值（%） .............................................................. 5 图表5：各期限国债收益率............................................................................................... 5 图表6：同业存单发行与到期情况 ................................................................................... 5 图表7：国股银票转贴现利率 ........................................................................................... 6 图表8：各期限同存收益率和一年期MLF利率 ................................................................. 6 图表9：各类型利率债发行与到期情况（亿元） .............................................................. 6 图表10：本周和上周最后一个交易日绝对利率水平及本周近三年历史分位数（%） ..... 7 图表11：本周和上周最后一个交易日利率变动情况 ........................................................ 8 图表12：品种利差情况（利率债与国债比、信用债与国开债比）及近三年历史分位数 . 8 图表13：期限利差情况及近三年历史分位数 ................................................................... 9 诚信专业 发现价值 1 请务必阅读报告末页的重要声明 固收定期研究 1周观点：政策的变与不变 1.1每周一谈：政策的变与不变 防疫政策优化后，市场对经济刺激政策的出台满怀期待。但是今年上半年，在年度GDP增速目标设定并不高的背景下，政策出台情况一直不及市场预期，一方面中央层面出台的政策主要以原则性、纲领性文件为主，缺少具体政策的支撑；另一方面政策强度也始终弱于市场预期，对社会信心的修复也较为有限。自上周五央行“吹风”存量房贷利率降低后，本周接连出现一些具体的经济刺激政策。和前期的政策出台情况相比，本周出台的政策有所变化，层次更加具体，但力度增强情况似乎仍不及预期。 （一）房地产方面，在上周我们便谈到，央行对存量房贷利率降低的“吹风”已经明确给出了两条可选方式：一是银行直接与借款人自主协商变更合同约定，二是银行通过新发放贷款置换原来的存量贷款的方式来降低房贷利率。而从本周媒体报道和银行的反馈来看，虽然银行降低存量房贷方面的具体政策尚未出台，但在央行公开表态鼓励支持的背景下，各家银行大概率已在酝酿筹备具体政策。虽然降低存量房贷利率会降低部分利润，但和提前还贷的损失相比，协商降低存量房贷利率仍更有力可图。未来若存量房贷利率降低大规模铺开，预计一方面将释放部分消费潜力和提振房地产市场信心，另一方面将增大银行净息差压力，从而可能打开存款利率进一步下调的空间，因此对债市的短期影响偏空，而中期若存款利率能如期下调则将再度引导收益率下行。 此外，本周和房地产有关的另一则消息则是周五召开的国常会审议通过了《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，这并不是今年第一次在国常会中提及城中村改造事项，不过仍有亮点可寻：一是本次是专门出台了一项有关城中村改造的制度，高度上与今年上半年国常会中仅是提及城中村改造事项明显不同；二是本次意见明确提出鼓励和支持民间资本参与，创新改造模式。我们认为本轮城中村改造的主要目的还是在于拉动国内需求，特别是地产上下游产业链的需求，对于当前低迷的地产产业链有一定托底提振作用。 （二）民营经济方面，本周三晚19点新华社报道《中共中央、国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》，意见围绕持续优化民营经济发展环境、加大对民营经济政策支持力度、强化民营经济发展法治保障、着力推动民营经济实现高质量发展、促进民营经济人士健康成长、持续营造关心促进民营经济发展壮大社会氛围、加强组织实施等方面提出三十一条意见；本周三晚23点央视网发表马化腾署名文章《努力在高质量发展中展现更大作为》，表示“民营经济31条”稳定了企业家实现高质量发展的预期；本周四下午发改委副主任表示，发改委将会同有关方面，于近期推出相关配套政策举措，一是推出促进民营经济发展近期若干 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固收定期研究 举措；二是制