二季度零售流水健康增长，看好利润弹性展现

二季度零售流水健康增长，看好利润弹性展现 安踏体育（2020.HK） 2023-07-20星期四 投资要点 ➢Q2安踏主品牌保持健康增长，品牌向上、渠道升级及DTC转型仍在路上，变革动作有望于23Q4逐步体现： 23Q2安踏主品牌流水录得高单位数增长。其中Q2大货线下/儿童线下/电商分别录得高单/高单/中单增长。二季度库销比环比进一步改善，维持5以下；由于去年同期高波动环境下折扣控制较好，Q2折扣环比改善，同比略微加深。展望未来：①品牌向上、渠道升级及DTC转型仍在路上，DTC零售效率具备潜力。过往2年疫情致安踏渠道升级步伐受阻，公司从产品及渠道发力，高端鞋产品进一步提升性能及上探价位（如799/1000+价格），渠道端预计安踏将加速进入一二线核心商圈，在低线城市维持品牌曝光及地位，稳老拓新，进一步推进DTC转型。②徐先生任安踏品牌总裁后，从品牌/商品等多层面推进了系列变革，预计该变革动作带来的正向效应有望于23Q4逐步体现。变革动作包括安踏篮球签约欧文、商品层面调整及增强产品系列延续性、侧重品牌层面提升势能（过往更偏重销售及零售层面）、提前布局奥运营销等。 ➢FILA加速回暖，零售指标改善，预计正向经营杠杆或为利润带来弹性： 低基数效应下，FILA Q2零售流水同比增高双位数（23Q1+高单位数，23H1+中双位数）。其中Q2大货/儿童/潮牌（含线上线下）分别录得20%/中双位数/低双位数的同比增长。零售指标环比Q1持续改善，Q2库销比<5，线下综合折扣环比及同比改善约1pp。展望全年：随着门店运营正常化、折扣改善以及零售回暖，考虑到FILA为全直营模式，正向经营杠杆有望带来利润弹性。 主要股东 安踏国际集团控股有限公司42.40%安达控股国际有限公司5.68%安达投资资本有限公司4.08%Shine Well0.33% ➢迪桑特和可隆品牌表现出色，增长动能强劲，Amer经营持续改善： 其他品牌于23Q2录得70%至75%的同比增长（其中迪桑特增长6成以上，Kolon接近100%增长），延续Q1高增趋势。展望全年，对于高速增长的其他品牌，经营利润率具备较好的提升潜力。 相关报告 安踏体育（2020.HK）更新报告：全年业绩超预期，期待23年盈利能力持续增强-20230327 ➢维持买入评级，给予目标价113.0港元： 我们的观点：在本土运动品牌商中，安踏多品牌策略对不同层级的消费市场有较好覆盖。考虑到集团直营比例较高，23年零售运营正常化有望带来较好利润弹性。预计23E至25E营收分别为622.8/713.8/813.3亿元，同比+16.1%/+14.6%/+13.9%；归母净利润分别为95.6/110.0/129.1亿元，同比+26%/+15%/+17%。目标价113.0港元，维持买入评级，目标价对应24E PE25倍。 研究部 姓名：何丽敏SFC：BTG784电话：0755-82846267Email:helm@gyzq.com.hk 报告正文 ➢Q2安踏主品牌保持健康增长，品牌及产品动作有望于23Q4逐步体现： 23Q2及23H1安踏主品牌流水分别录得高单位数/中单位数增长。其中Q2大货线下/儿童线下/电商分别录得高单位数/高单位数/中单位数的增长。二季度库销比环比进一步改善，维持在5以下的水平；由于去年同期高波动环境下折扣控制较好，23Q2折扣环比改善1pp，同比略微加深2-3pp。 展望未来：①品牌向上、渠道升级及DTC转型仍在路上，DTC零售效率具备潜力。过往2年疫情致安踏渠道升级步伐受阻，公司从产品及渠道发力，高端鞋产品进一步提升性能及上探价位（如799/1000+价格），渠道端预计安踏将加速进入一二线核心商圈，在低线城市维持品牌曝光及地位，稳老拓新，进一步推进DTC转型。②徐先生任安踏品牌总裁后，从品牌/商品等多层面推进了系列变革，预计该变革动作带来的正向效应有望于23Q4逐步体现。安踏主品牌变革动作包括安踏篮球签约欧文、商品层面调整及增强产品系列延续性、侧重品牌层面提升势能（过往更偏重销售及零售层面）、提前布局奥运营销等。 ➢Q2FILA加速回暖，零售指标持续改善，预计正向的经营杠杆或为利润带来弹性： 低基数效应下，FILA较上季度增长提速，Q2录得高双位数的零售流水同比增长（23Q1增长高单位数，23H1增长中双位数）。其中Q2大货/儿童/潮牌（含线上线下）分别录得20%/中双位数/低双位数的同比增长。电商业务延续去年下半年以来的出色表现，新兴渠道如小红书、抖音直播等驱动增长，23Q2线上增长6成以上。零售指标环比Q1持续改善，Q2库销比<5，线下综合折扣环比及同比改善约1pp。展望全年，随着门店运营正常化、折扣率改善以及零售流水回暖，考虑到FILA为全直营模式，正向的经营杠杆有望带来较好的利润弹性。 ➢迪桑特和可隆品牌表现出色，增长动能强劲，Amer经营持续改善： 其他品牌于23Q2及23H1均录得70%至75%的同比增长（其中Q2迪桑特增长6成以上，Kolon接近100%增长），二季度延续了一季度的高增趋势。在户外运动风潮下，两个户外品牌的品牌势能及产品力处于上升周期，并且以店效提升为驱动，折扣控制优秀。展望全年，高速增长的其他品牌亦有望受益于正向经营杠杆，经营利润率具备较好的提升潜力。Amer于上半年的经营层面持续改善，但由于高利率环境及其他费用，预计Amer上半年利润层面或仍未回正。 ➢维持买入评级，给予目标价113.0港元： 我们的观点：在本土运动品牌商中，安踏多品牌策略对不同层级的消费市场有较好覆盖。考虑到集团直营比例较高，23年零售运营正常化有望带来较好利润弹性。预计23E至25E营收分别为622.8 / 713.8 / 813.3亿元，同比+16.1%/ +14.6%/ +13.9%；归母净利润分别为95.6 / 110.0 / 129.1亿元，同比+26%/ +15%/ +17%。目标价113.0港元，维持买入评级，目标价对应24E PE 25倍。 风险提示：消费环境疲弱、行业竞争格局恶化、终端销售不及预期、DTC效率提升不及预期等。 财务报表摘要 投资评级定义和免责条款 免责条款 一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报告的版权仅为国元证券经纪（香港）所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版。复制、刊登、发表或引用。 分析员声明 本人具备香港证监会授予的第四类牌照——就证券提供意见。本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话：(852) 3769 6888传真：(852) 3769 6999服务热线：400-888-1313公司网址：http://www.gyzq.com.hk