6月中国经济数据解读：政策加码必要性上升

政策加码必要性上升–6月中国经济数据解读 王培丞高级分析师（股指）从业资格号：F03093911投资咨询号：Z0017305Tel：8621-63325888Email:peicheng.wang@orientfutures.com 走势评级：股指：震荡报告日期：2023年7月18日 ★6月经济数据解读： 1、中国二季度GDP同比增速6.3%，对应两年平均3.3%。上半年累计增速5.5%，对应两年平均4%，与政策目标的两年平均一致。这就要求下半年修复态势不能进一步减弱，不能有进一步下降的空间，否则将影响全年目标的完成。这也意味着下半年GDP两年平均 同 比 至 少 也 要 为4%， 折 算 后 下 半 年GDP增 速 至 少 要 达到4.62%。压力仍然较大。政策加码必要性上升。 2、6月份单月视角看，此前国内修复的分化态势出现反转：二产好、三产弱。环比视角更加清晰，工增环比0.68%，与近十年同期水平相当，而社零环比仅0.23%，为近十年来最弱。投资端，固定资产投资同比上行至3.1%，环比0.39%已与近五年均值相当。其中制造业、基建投资均有所好转，房地产投资依旧拖累。去年高基数以及今年基本面疲弱，地产销售面积大幅下滑至-18.2%。就业总体形势持平上月，但青年失业率继续走高。居民收入增长好于GDP增长，但贫富差距进一步拉大。名义GDP低迷压制企业营收。 ★投资建议： 6月经济数据延续疲弱态势，工业供给以及基建、制造业投资领域有所反弹，但消费回落、地产低迷等问题依旧突出，一方面需要政策稳预期，另一方面仍需要等待居民部门资产负债表修复至较理想状态。我们在半年报中展望，下半年中国经济仍旧是温和复苏的节奏，三季度PPI回升与四季度库存周期迎来拐点会是下半年主要看点。7月份起各部委对于稳经济的表述明显增多，同时美国通胀回落超预期，外围紧缩形势有所缓和，对于风险偏好有所提振。总体上而言，近期海外形势的好转与国内低迷的经济数据形成对冲，股指反弹动能被削弱。建议均衡配置，等待7月底政治局会议召开，释放更清晰的信号。 ★风险提示： 海外地缘政治风险。 7月17日，国家统计局发布了2023年上半年以及6月份中国宏观经济数据，总体弱复苏格局变化不大，一些结构性特点仍较为突出。对此我们有如下几点解读。 1、上半年GDP增速5.5%，下半年压力仍大 中国二季度GDP同比增速6.3%，不及Wind一致预期的6.8%，二季度中国经济修复动能减弱，这也与4月以来的诸多经济指标相符。以两年平均计算，二季度GDP增速3.3%，相较于一季度的4.65%出现明显下滑。从环比视角看，二季度GDP环比增速0.8%，为近十年次低值，仅高于2022年。 从完成全年目标增速角度看，上半年增速5.5%，高于政府报告制定的目标值。但如果剔除基数效应，以两年平均计算，则目标值5%对应的两年平均增速为4%，而今年上半年5.5%对应的累计平均增速恰好也为4%。这就要求下半年修复态势不能进一步减弱，不能有进一步下降的空间，否则将影响全年目标的完成。这也意味着下半年GDP两年平均同比至少也要为4%，换算后下半年GDP增速至少要达到4.62%。 二季度以来的修复态势偏弱，市场预期有所波动。我们认为中国经济政策必须要结合长期与短期，长期结构升级调整可以打开潜在增速天花板，但短期信心对于长期的传导同样重要。7月14日央行新闻发布会上提到：“应对超预期挑战和变化仍有充足的政策空间”，我们预计后续政策加码或将逐渐落地，为稳经济保驾护航。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023为两年平均） 2、6月份延续弱修复态势，但生产与投资端韧性凸显 6月份单月视角看，此前国内修复的分化态势出现镜像式反转：二产转好，三产转弱。 6月份工业增加值同比增速上行至4.4%，高于市场预期的2.5%，而服务业生产指数则录得6.8%，较前值11.7%出现明显回落。若剔除基数，计算2019年为基期的复合增长，则工业生产在6月份赶上了今年一直以来领先的服务业，工业复苏有所提速。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（两年平均增速） 6月工业生产进入旺季，一方面，6月工增环比达到0.68%，和近十年同期水平相当。另一方面，绝大多数行业的两年平均增速出现改善，其中汽车制造、煤炭开采、黑色加工、化学品制造等行业弹性较大。相关工业品产量出现明显增长，汽车、粗钢、钢材产量同比增速大幅反弹7.4%、4%、3.3%。 6月份社零消费同比增速3.1%，较前值大幅回落，主要受到去年高基数影响，剔除基数后的复合增速则呈现微幅反弹态势。但另一方面，6月社零环比仅录得0.23%，为近十年最弱，这也与微观高频数据和CPI数据相符，整体上6月份消费仍难言乐观。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023年为两年平均） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（两年平均增速） 6月份投资端是另外一项超预期的领域。6月固定资产投资单月同比上行至3.1%（前值1.6%） ， 其 中 基 建12.3%、 制 造 业6%、 房 地 产-10.3%， 三 者 较5月 分 别 边 际 扩大1.5%、0.9%、-0.5%个百分点。基建和制造业持续拉动经济，但同时房地产投资底部震荡跌幅未进一步扩大，对固定资产投资的拖累有所减小。 基建投资发挥了重要的压舱石作用。6月份，基建三大类别的两年复合增速均进一步回升，其中交运仓储贡献了更多的边际弹性，反映专项债的投向或有切向传统基建托底经济的倾向。基建投资扩大也解释了工业供给中黑色产业较好的表现。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023年为两年平均） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 制造业投资方面，有色、医药、交运设备、汽车等行业投资增速加大，有效地支撑了制造业投资。一方面是央行对于制造业贷款仍较为呵护，另一方面是基建以及汽车出口的扩大带动了相关行业的投资。 房地产方面，1-6月施工面积同比-6.6%，较1-5月进一步下滑。6月单月，新开工面积同比-30.3%，相较于5月份（-27.3%）继续下滑。竣工端延续了5月份的回落态势。销售端则量价齐跌，统计局公布70大中城市商品房价格新房和二手房环比均转负，统计局口径的商品房销售面积单月同比下降18.2%。而销售不畅，房企资金来源迅速转负。地产颓势依旧。 7月10日，央行、国家金融监管总局发布《关于延长金融支持房地产市场平稳健康发展有关政策期限的通知》，将去年11月发布的“金融16条”适用期限统一延长至2024年12月31日。延期政策主要有两条：一是对于房地产企业开发贷款等通过存量贷款展期、调整还款安排等方式予以支持。2024年12月31日前到期的，可以允许超出原规定多展期1年。二是对于商业银行按照《通知》要求，2024年12月31日前向专项借款支持项目发放的配套融资，在贷款期限内不下调风险分类；新发放的配套融资形成不良的，相关机构和人员已尽职的，可予免责。地产政策的边际放宽或将成为稳定的支撑作用，但本质上仍需要销售回暖依托行业自身属性进行持续造血。下半年地产销售仍将低迷，预计房地产开发投资仍底部震荡。 总结，6月份经济数据中，工业生产、固定资产投资呈现边际企稳迹象，而消费表现平平。分化态势出现反转。 3、就业、收入与名义增长 6月 份 城 镇 调 查 失 业 率 与 前 值 持 平 ， 录 得5.2%， 其 中16-24岁 人 口 失 业 率 上 行至21.4%，而25-59岁人口失业率维持4.1%，二者的剪刀差进一步扩大。青年人员的就业压力主要源于孱弱的出口制造业以及三产服务业。下半年外需将持续低迷，而国内复苏仍需要时间，故青年人员就业问题仍需要政策托举。 收入方面，上半年居民部门人均可支配收入实际增速5.8%，超过GDP增速，分配形势有所改善。但从另外角度看，可支配收入增速平均数减去中位数，差值持续扩大，表明居民部门内部的贫富差距仍在拉开。 而名义GDP方面，二季度进一步走低至4.8%。由于二季度通胀进一步回落（6月份PPI回落至-5.4%，CPI回落至0），故名义GDP被价格因素压制。由于名义GDP与企业营业收入具有较为明显的正相关关系，故名义GDP下行将使得企业营收承压。事实上，1-5月规上工业企业营收累计同比已经回落至0.1%。展望下半年，6月以来，部分大宗商品价格环比涨幅明显，预计PPI将筑底企稳，下半年跌幅会逐渐收窄，对于名义GDP带来支撑。即下半年企业营收也将因此获得更明显弹性。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 4、投资建议 6月经济数据延续疲弱态势，工业供给以及基建、制造业投资领域有所反弹，但消费回落、地产低迷等问题依旧突出，一方面需要政策稳预期，另一方面仍需要等待居民部门资产负债表修复至较理想状态。我们在半年报中展望，下半年中国经济仍旧是温和复苏的节奏。三季度PPI回升与四季度库存周期迎来拐点会是下半年主要看点。随着经济回归常态化，资本市场的悲观预期在经历充分交易后也有望企稳，但当前阶段仍需要耐心等待更明确的信号。7月份起各部委对于稳经济的表述明显增多，同时美国通胀回落超预期，外围紧缩形势有所缓和，对于风险偏好有所提振。总体上而言，海外 形势好转与国内经济低迷形成对冲，股指反弹动能被削弱。建议均衡配置，等待7月底政治局会议召开，释放更清晰的信号。 5、风险提示 海外地缘政治风险。 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面