出口增速为何再上升？——6月外贸数据解读

证券研究报告 请阅读最后一页的重要声明！分析师陈兴SAC证书编号：S0160523030002chenxing@ctsec.com分析师马骏SAC证书编号：S0160523080004majun@ctsec.com联系人马乐怡maly@ctsec.com相关报告1.《增速回落，出口真的差么？——3月外贸数据解读》2024-04-122.《出口增长势头稳固——4月外贸数据解读》2024-05-093.《出口改善或将持续——5月外贸数据解读》2024-06-074.《价格对出口的拖累消失——6月外贸数据解读》2024-07-125.《电子“抢单”提速——7月外贸数据解读》2024-08-076.《出口为何仍能上行？——8月外贸数据解读》2024-09-107.《出口遇冷，会持续吗？——9月外贸数据解读》2024-10-148.《出口大幅回升是因为抢出口么？——10月外贸数据解读》2024-11-079.《出口并不算弱——11月外贸数据解读》2024-12-1010.《“抢出口”带动出口回升——12月外贸数据解读》2024-01-1311.《开年出口走弱，会持续吗？——1-2月外贸数据解读》2024-03-0712.《哪些行业在抢出口？——3月外贸数据解读》2024-04-1413.《出口韧性从哪来？——4月外贸数据解读》2024-05-0914.《出口表现不差——5月外贸数据解读》2024-06-09 核心观点❖ 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准图1.仅巴西、加拿大和墨西哥关税较4月版本差别较大（%）.............................................................3图2.美国进口关税水平或升至上世纪初（%）.........................................................................................4图3.我国各行业关税相对其他经济体优劣变动（%）.............................................................................4图4.家用电器、轻工制造和电力设备受益最多.........................................................................................5图5.我国出口和进口同比增速（%）.........................................................................................................6图6.代表性出口商品量价拆分情况（%）.................................................................................................6图7.主要经济体对我国出口增速的拉动（%）.........................................................................................7图8.代表性出口商品出口金额同比增速（%）.........................................................................................7图9.重点进口商品量价拆分情况（%）.....................................................................................................8图10.代表性进口商品进口金额同比增速（%）.......................................................................................8图11.我国贸易差额（亿美元）...................................................................................................................9图表目录 2 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3对等关税暂缓继续延期，是特朗普的缓兵之计。对等关税原暂缓至7月9日执行，但由于美国仅与个别经济体达成贸易协议，同时无法承担全面加征关税的代价。于是在新一轮名单出炉的同时，特朗普宣布将对等关税暂缓期延长至8月初，中国对应的关税暂缓则在8月上旬到期。除巴西、加拿大和墨西哥外，2.0版本较初版差别不大。对于暂未达成协议的部分国家（主要集中在亚洲），特朗普公布了新一轮的关税标准，其中计划对墨西哥和加拿大加征在30%以上，巴西由10%大幅提升至50%，欧盟由20%提升至30%，但多数经济体相较4月初版变动不大或小幅下调，大型经济体如日韩加征25%，其他国家地区在25%-40%不等。图1.仅巴西、加拿大和墨西哥关税较4月版本差别较大（%）数据来源：Wind，财通证券研究所为何公布这些经济体名单？本次名单主要包括此前谈判进展不大或仍未开启谈判的国家，更多意在施压对手；而对于基本协议有进展的国家，如中国、英国和越南，后续或按协议计划实行。各经济体关税如何加？考虑到谈判难易和经济成本，对于大型经济体而言，10-20%关税可能是最终加征的幅度。而对美贸易逆差较大的中小型经济体，可以参考特朗普声称的美越初步协议，即20%的直接进口关税和40%的转口关税。不过理论上的转口关税能否取得效果还要打个问号，一方面，转口贸易本身就存在“灰色”地带，叠加高昂监管成本，或难以进行区分。另一方面，或可以通过关键原材料出口以及服务贸易授权等手段转型规避。美国进口关税较初版升超5个百分点，通胀压力略升。截至7月14日，美国进口平均关税较4月初版本增加5.6个百分点，达到28.9%的水平。关税变化最大的三个国家分别是巴西、加拿大和墨西哥，分别上调关税40%、35%和30%，欧-20-100102030405060巴西加拿大墨西哥欧盟菲律宾日本马来西亚文莱泰国印尼南非阿尔及利亚韩国利比亚塞尔维亚孟加拉国哈萨克斯坦突尼斯缅甸波黑摩尔多瓦老挝伊拉克柬埔寨斯里兰卡4月税率（%）新税率（%）变动 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4盟被上调10%，其余国家变化不大。今年一季度，企业赶在关税上涨前囤积库存，作为缓冲垫，因此本轮关税导致的价格上涨或在今年夏季逐步显现。不过，关税的影响更可能是一次性的。图2.美国进口关税水平或升至上世纪初（%）数据来源：Wind，财通证券研究所美国关税如何影响我国出口？对我国出口的影响主要体现在两方面：一是美国进口关税整体上行，可能导致进口“总蛋糕”缩小；二是若其他国家加征关税相对更高，我国实际进口份额或反而回升，但他国也可通过转口贸易规避。图3.我国各行业关税相对其他经济体优劣变动（%）数据来源：Wind，财通证券研究所，未公布名单国家默认为4月初始关税家用电器、轻工制造和电力设备受益最多。对于我国来说，前期博弈叠加稀土反制，最终或仅加征10%基础性关税。考虑到目前美国进口并未失速，若最终别国加征关税程度较高，反而有利于我国直接对美出口。从直接影响来看，如果结合美国进口份额和各行业关税优劣势变化，则家用电器、轻工制造和电力设备受益最多。01020304050601791181718431869189519211947197319992025全部进口产品平均关税（%）0510152025-80-70-60-50-40-30-20-100石油石化煤炭食品饮料汽车农林牧渔国防军工机械设备建筑材料其他钢铁有色金属基础化工轻工制造电力设备医药生物计算机电子家用电器纺织服饰4月关税新税率变动（右轴）优势加深 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准数据来源：Wind，财通证券研究所，未公布名单国家默认为4月初始关税6月我国出口同比增速录得5.8%，较5月增速上升1个百分点，环比增速回升，接近近五年中位数，指向出口韧性仍强。从量价拆分来看，数量拉动上升，价格拖累扩大。从地区和品类来看，对美出口显著回升，手机和汽车表现较好。本月出口表现如何？我们认为本月出口增速回升，主因中美贸易缓和，导致对等关税大幅回落，抢转口同步转为直接对美出口。一方面，5月下旬对等关税出现阶段性缓和，港口积压货物得以顺利发货，带动6月对美出口大幅回升。另一方面，虽然抢转口趋弱，但去年同期基数走低推动对东盟出口上行。未来关注对等关税2.0。一方面，从特朗普推迟加征，叠加考虑谈判难易和经济成本，对于多数经济体而言，10-20%关税可能是最终加征的幅度。而对美贸易逆差较大的小国，参考特朗普声称的美越协议，20%直接进口+40%转口关税。另一方面，对于我国来说，前期博弈叠加稀土反制，最终或仅加征10%基础关税。目前美国进口暂未失速，若其他国家关税幅度更高，将利好我国直接对美出口。出口增速略有回暖。2025年6月我国出口同比增速录得5.8%，较5月增速上升1个百分点，环比增速回升，接近近五年中位数，指向出口韧性仍强。本月出口表现如何？我们认为本月出口增速回升，主因中美贸易缓和，导致对等关税大幅回落，抢转口同步转为直接对美出口。一方面，5月下旬对等关税出现阶段性缓和，港口积压货物得以顺利发货，带动6月对美出口大幅回升。另一方面，虽然抢转口趋弱，但去年同期基数走低推动对东盟出口上行。 5 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准数据来源：Wind，财通证券研究所数量拉动上升，价格拖累扩大。按数量和价格因素拆解十余种代表性商品的出口增速，我们发现，6月代表性商品出口增速中，受关税等因素影响，数量拉动作用上升，而价格拖累有所扩大。分品类来看，仅劳动密集产品价格由拖累转为拉动，数量则由拉动转为拖累，其他品类均与总体变动方向一致。图6.代表性出口商品量价拆分情况（%）数据来源：Wind，财通证券研究所关税缓和导致对美国出口大幅回升。从6月出口增速来看，除欧盟（7.6%）、俄罗斯（-16.2%），拉丁美洲（-2.1%）下降近5个百分点外，对其余国家出口增速均有所上升。其中，对美国（-16.1%）的出口增速回升超15个百分点，对欧盟由于去年基期上行而略有回落，不过两年年均增速仍在改善。从增速拉动值来看，除日韩，东盟和美国外，其余主要贸易伙伴对我国出口增速拉动作用均有不同程度回落，其中美国对我国出口拉动上升近3个百分点。-20-100102023/1224/3 624/624/924/1225/325/6价格同比数量同比交叉项 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准数据来源：Wind，财通证券研究所手机表现最好。从各类商品对出口的拉动来看，除机械有所回落，其他品类都有不同程度增加。从产业链来看，机械行业中，船舶（23.7%）降幅最为明显，较5月回落超20个百分点；汽车（23%）增幅明显，近10个百分点。电子产品中，仅集成电路（24.4%）增速高位回落近10个百分点，其余产品均有不同程度回升。其中，手机（-8.8%）同比增幅超10个百分点。劳动密集产品中，家具（0.6%）和玩具（8.4%）升幅明显，近10个百分点。图8.代表性出口商品出口金额同比增速（%）数据来源：Wind，财通证券研究所低基数推动进口回升。6月我国进口同比增速为1.1%，相较5月回升超4个百分点，但环比增速仍低于近5年均值。一方面，去年同期基数有所回落，支撑进口增速回升。另一方面，以旧换新叠加购物节，内需消费也有一定修复。具体国别来看，进口主要贸易伙伴中，所有国家进口增速均有不同程度的上升，东盟（0.5%），日韩（5.4%），一带一路