2024年6月中国经济数据解读：下半年保“5”压力增加

下半年保“5”压力增加–2024年6月中国经济数据解读 股指：震荡2024年07月16日 1、二季度GDP实际增速4.7%，较一季度回落0.6个百分点，跌破5%的政策目标线，经济增速放缓。上半年GDP累计增速5%，与全年目标一致，并未有超额冗余，若要完成全年5%的目标，则下半年增速必须也要达到5%的水平，考虑到国内广泛存在的需求收缩的现象，下半年任务是较为艰巨的。 2、6月份边际来看，供需双弱态势延续。从环比看，工业增加值、社零、固定资产投资6月环比分别为0.42%、-0.12%、0.21%，均大幅弱于季节性均值，其中社零环比负增长为历史同期首次。 3、截至2024H1，房地产开发投资在GDP中的占比已跌至8.52%，与2023年数值相当，跌幅边际趋缓，总体已降至2005年的水平。房地产大幅调整对中国经济的拖累或已度过斜率最大的阶段。 4、二季度居民收入增速下滑，其中工资性收入和财产净收入下滑幅度较大，收入承压或将对下半年消费持续造成掣肘。 ★投资建议 二季度GDP下滑，市场或将加大对下半年政策发力的预期。但应注意到的是，内循环滞涩造成的物价低迷现象越发突出，目前企业、居民、政府三个部门收入均承压，所以需求不足问题的解决单纯依靠政策端发力加杠杆是不足够的，结构性改革的必要性更加突出。只有疏通内循环才能使阻滞现象减轻，后续宏观政策一方面要加码，另一方面也要注重发力的结构性，要从收入分配制度改革开始，加大对企业和居民部门的倾斜。对于A股资产而言，企业盈利底的确认或将进一步延后，因此通过盈利提升来消化估值的过程将变得较为漫长，目前仍建议以防守型思路对待，增加期指空头套保比例，降低贝塔敞口。 ★风险提示： 扫描二维码，微信关注“东证繁微”小程序 中国经济修复不及预期，海外地缘政治风险。 7月15日，国家统计局发布了2024年6月经济数据，对此我们做如下解读。 注：由于2023年数据存在由基数扰动造成的波动，故本文同比数据中，如无特殊指明，2023年同比数据均为以2021年为基数的两年平均值，2024年数据则不做调整。 1、二季度GDP回落，下半年任务艰巨 二季度GDP实际增速4.7%，不及市场预期（5.1%，Wind口径），较一季度回落0.6个百分点，跌破5%的政策目标线，经济增速放缓。二季度GDP名义增速4.0%，较一季度回落0.21个百分点。名义GDP仍低于实际GDP，二者差距较一季度缩小约0.4个百分点，主要受到二季度通胀中枢抬升影响。 从环比视角看，二季度GDP环比增速为0.7%，低于历史季节性均值，也反映出二季度经济修复力度减弱这一事实。从节奏上看，中国综合PMI产出指数于今年3月见顶，随后4、5、6三个月连续下滑，尽管430政治局会议提到“坚持乘势而上，避免前紧后松”，但现实层面看，政策发力对于经济下滑的对冲力有不逮，私人部门需求收缩速度快于政策释放速度。 上半年GDP累计增速5%，与全年目标一致，并未有超额冗余，若要完成全年5%的目标，则下半年增速必须也要达到5%的水平，考虑到国内广泛存在的需求收缩的现象，下半年任务是较为艰巨的。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、6月边际来看，供需双双走弱 6月份边际来看，供需双弱态势延续。供给端，工业增加值当月同比增速5.3%，高于市场预期（4.95%，Wind口径），较前值回落0.3%。服务业生产指数当月同比4.7%，较前值回落0.1%。需求端，社零当月同比增速2%，较前值回落1.7%，固定资产投资当月同比3.6%，较前值小幅回升0.2%。从环比看，工业增加值、社零、固定资产投资6月环比分别为0.42%、-0.12%、0.21%，均大幅弱于季节性均值，其中社零环比负增长为历史同期首次。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3、工业：出口转弱，高技术制造业降温，产能利用率小幅修复 6月工业增加值同比增速5.3%，总体维持平稳。6月工业呈现出几个特征：一是工业品出口转弱，6月工业出口交货值同比增速3.8%，较上月回落0.8个百分点，拖累工业增加值增速；二是结构上，采矿业和公用事业上行，但制造业增加值回落幅度较大。特别是高技术制造业出现明显降温。高技术制造业增加值6月同比增速8.8%，较5月下降1.2个百分点，为连续第二个月同比下降。从细分行业看，高技术制造业中，医药制造、铁路航空航天等制造业增速依旧坚挺，但化学制品制造业和电子信息设备制造业拖累较为明显，二者6月单月增速分别为9.2%、11.3%、较前值大幅回落3.5%、3.3%。 进一步，EPMI数据用来表征战略型新兴产业综合景气情况，其供需两端已连续3个月走弱。其中生产量分项指数目前仍高于荣枯线，但需求端产品订货分项指数已跌至荣枯线以下，泛高技术产业面临严峻的需求不足状况。 此外，二季度工业产能利用率数据74.9%，较今年一季度小幅环比扩张1.3%。其中制造业产能利用率录得75.2%，较一季度小幅环比扩张1.4%。从细分行业看，中国中下游制造业产能过剩仍较为突出。医药制造业、汽车制造业、电子信息制造业、食品制造业、 电气机械及器材制造业、专用设备制造业等行业产能利用率偏低，2017年以来历史分位数仍不足50%。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 4、基建投资：政府债加码推动基建投资回升 6月固定资产投资当月同比小幅回升，从结构上看，制造业、基建、房地产当月同比分别为9.3%、10.2%、-10.1%，分别较前值变化-0.1%、+6.4%、+0.9%。基建投资边际走强，支撑了固定资产投资。基建投资受5-6月政府债发行加速影响，5-6月社融口径的政府债券净融资2.07万亿，同比去年多增0.98万亿，有效支撑了基建增速。拆分来看，电热水气、交运仓储、水利环境三大分项分别较上月变化+7.6%、+1.7%、+9.0%。根据发改委披露，截止到6月底去年四季度推出的增发万亿元国债项目已全部开工建设。截至6月30日，增发国债1.5万个项目已全部开工，已完成总投资4800亿元。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 5、房地产：投资端依旧低迷，销售端跌幅收窄 6月房地产投资延续弱势。投资端，6月新开工面积单月同比-21.7%，竣工面积单月同比-29.6%，分别较前值变化+1%、-11.2%。6月竣工低迷或受到资金端国内贷款边际放缓影响，2023年8月央行明确将2000亿元“保交楼”贷款支持计划期限延长至2024年5月底，而接续政策仍未落地，故6月份房企资金来源中国内贷款出现边际大幅回落，对竣工形成一定扰动。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023未做两年平均处理） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院（2023未做两年平均处理） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 另一方面，6月份房地产销售端在表现出积极变化，517地产宽松新政推出，一线城市限购政策放松，首付比例和房贷利率进一步下调，一定程度上刺激了地产销售。6月商品房成交面积11274万平米，同比增速-14.5%，较前值大幅跌幅收窄6.2%；商品房销售额11468亿元，同比增速-14.3%，较前值跌幅收窄12.1%。销售回暖也对房企资金链形成有效补充。 简单计算房地产开发投资在GDP中的占比，截止到2024H1，该比值已跌至8.52%，与2023年数值相当，跌幅边际趋缓，总体上已降至2005年的水平。房地产大幅调整对中国经济的拖累或已度过斜率最大的阶段。 6、消费下滑超预期 6月社零同比增速大幅降至2%，不及市场预期。6月份消费数据体现出两个突出特征： 一是商品零售与餐饮收入分化。6月商品零售增速大幅走低2.1个百分点，餐饮收入增速则扩张0.4个百分点。我们认为商品零售增速走低主要受到618电商促销活动前置对6月消费造成的透支，从主要商品零售增速边际变化可以看出，5月销售额较好的日用品、化妆品、文娱用品在6月销售额大幅下滑； 二是消费降级倾向十分明显，限上消费增速回落至-0.6%，限下企业增速1.91%，居民部门倾向于购买品牌力度低、价格低的降级类消费产品。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 此外，从二季度居民收支数据计算的储蓄数据看，居民储蓄倾向向消费倾向转化的过程仍在继续，人均储蓄TTM持续低于趋势水平，消费倾向仍在修复。但消费能力则有不足，二季度中国居民可支配收入名义增速4.5%，较一季度回落1.7个百分点，居民收入 缩水对消费能力形成抑制。从收入细分看，工资性收入、财产净收入、经营净收入、转移净收入二季度同比分别为为4.44%、0.89%、5.72%、5.26%，较一季度分别变化-2.41%、-2.24%、-1.10%、0.46%。二季度财政加大了对居民部门转移性补贴，但最核心的工资性收入如此大幅度的下滑，会对下半年消费形成明显掣肘。此外房价与金融资产价格的持续回调对于居民财富的挤出仍在继续，财产净收入虽然在收入总量中占比不高，但依旧成为二季度较大的拖累项。 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 7、投资建议 二季度GDP下滑，市场或将加大对下半年政策发力的预期。但应注意到的是，上半年GDP完成5%更多依靠外循环，而内循环滞涩造成的物价低迷现象越发突出，目前企业、居民、政府三个部门收入均承压，所以需求不足问题的解决单纯依靠政策端发力加杠杆是不足够的，结构性改革的必要性更加突出。只有疏通内循环才能使阻滞现象减轻，后续宏观政策一方面要加码，另一方面也要注重发力的结构性，要从收入分配制度改革开始，加大对企业和居民部门的倾斜。对于A股资产而言，企业盈利底的确认或将进一步延后，因此通过盈利提升来消化估值的过程将变得较为漫长，目前建议以防守型思路对待，增加期指空头套保比例，降低贝塔敞口。 8、风险提示 中国经济修复不及预期，海外地缘政治风险。 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投