广告业务恢复步入正轨

广告业务恢复步入正轨 目标价195.00美元（以前的TP为199.40美元）涨/跌30.7%现价149.21美元中国互联网Saiyi He, CFA(852) 3916 1739 我们认为，在线下活动恢复和低基数的推动下，百度的广告业务有望在2Q23实现稳步复苏。由于需求疲软和战略上更多地关注质量增长，云业务收入增长的重新加速可能需要时间。我们将基于SOTP的目标价格下调2%至195.0美元，主要是考虑到云收入增长的复苏速度低于预期。我们的TP转化为20.3倍2023E非GAAP PE。维持买入。 线下活动的复苏提振了百度的广告业务。我们估计百度的核心搜索和饲料广告业务在23年第二季度的收入为192亿元人民币，同比增长12.3%（23年第一季度：6.3％；2Q22：- 10.1％），得益于线下活动的恢复和低基数。我们将全年搜索和饲料广告收入增长预期略微下调至9.4％（为10.0％），以考虑对宏观复苏前景的谨慎看法，这可能会影响广告情绪的复苏。 Ye TAO 云业务收入增长的重新加速可能需要时间。我们预计百度云的收入同比增长将在2Q23E下降至6%（1Q23：8%），总收入将达到45亿元人民币，原因是：1）客户端需求的软复苏，尤其是垂直智能交通；2）百度将更多地专注于质量增长和逐步淘汰低盈利能力项目。然而，我们认为，鉴于企业IT支出的低基数和复苏以及宏观复苏，云收入增长可能会在下半年重新加速。我们预测2023年下半年云收入同比增长13%。 Ji Shi, CFA(852) 3761 8728 卢文涛，CFA 2Q23结果预览。我们预测百度核心收入同比增长12.5%，达到261亿元人民币，第二季度非GAAP营业利润为60亿元人民币，换算成23.1%的OPM，同比增长1.0个百分点。对于百度集团，我们预测总收入/非GAAP净收入为33.7亿元人民币/ 61亿元人民币，比彭博社普遍预期高出1 / 4％。由于大型语言模型的大部分投资都是前期加载的，而百度仍在等待获得其大型语言模型（LLM）的大规模货币化许可，因此我们认为，LLM开发的近期利润率影响应该是可控的。 基于SOTP的目标价格为每ADS 195.0美元。我们基于SOTP的TP包括：1）百度核心（主要业务，不包括Apollo和百度云）为63.0美元，基于7.0倍2023E非GAAP PE；2）Apollo ASD为22.8美元，基于2.0倍2030E收入，并使用13.0％的WACC进行折价；3）百度云为38.3美元，基于4.8倍2023E PS；和13.1美元现金；4） 股权结构 李彦宏16.5%来源：港交所 收益汇总 来源：FactSet 预测和估值的变化 SOTP估值为每个ADS 195.0美元 我们基于SOTP的目标价格为195.0美元，其中包括： 1)百度核心（主要业务，不包括Apollo和百度云，主要包括核心搜索和Feed广告业务）63.0美元（之前为65.0美元），基于保持不变的7.0倍2023E非GAAP PE。估值下调主要是由于广告业务的非GAAP净收入预测下调，其可能低于先前预期的2H23宏观复苏。 2)Apollo ASD为22.8美元（不变），基于2.0倍2030E的收入，并使用13.0%的加权平均资本成本进行折价。 3)百度云的38.3美元（之前为40.3美元），基于保持不变的4.8倍2023E PS。这与我们给中国云同行的目标倍数一致，但低于海外可比公司的8.1倍的平均值（图4），因为其云收入规模较小； 4)净现金57.9美元（之前为58.4美元）； 5)爱奇艺和其他投资为13.1美元（之前为12.9美元），截至2023年7月14日收盘时，股价为18.7美元，持有折扣为30%。 我们的目标价格在非GAAP基础上转换为20.3 / 18.3倍2023 / 2024E PE，如果不包括净现金，则转换为14.2 / 12.8倍。我们之前的目标价格为199.4美元，转换为2023E PE的20.1倍。 披露和免责声明 分析师认证 主要负责本研究报告全部或部分内容的研究分析师证明，就本报告所涵盖的证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点都准确地反映了他或她对标的证券或发行人的个人观点；（2）他或她的补偿中没有任何部分是，是或将直接或间接地与该分析师在本报告中表达的具体观点相关。此外，分析师确认，分析师及其合伙人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的行为准则）（1）在本报告发布日期前30个日历日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（2）将在本报告发布日期后3个营业日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（3）CMBIGM额定值 ：未来12个月潜在回报率超过15%的股票：未来12个月潜在回报率为+ 15%至- 10%的股票：未来12个月潜在亏损超过10%的股票：Stock未被CMBIGM评级 购买HOLDSELLNOTRATED 跑赢大盘：行业预计将在未来12个月内超越相关的广泛市场基准市场表现：行业预计未来12个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致性能欠佳：行业预期在未来12个月内表现低于相关的广泛市场基准 CMB国际环球市场有限公司 地址：香港花园道3号冠军大厦45楼，电话：（852）3900 0888传真：（852）3900 0800 CMB International Global Markets Limited (“CMBIGM ”)是CMB International Capital Corporation Limited (招商银行的全资子公司)的全资子公司 重要披露 任何证券交易都有风险。本报告所载的信息可能不适用于所有投资者。CMBIGM不提供个性化的投资建议。本报告的编制不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现没有未来表现的迹象，实际事件可能与报告中包含的事件大不相同。任何投资的价值和回报都是不确定的，没有保证，并且可能由于其对基础资产表现或其他可变市场因素的依赖而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。 本报告或此处包含的任何信息均由CMBIGM准备，仅用于向CMBIGM或其附属公司的客户提供信息。本报告不是也不应被解释为购买或出售任何证券或证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高级职员或雇员均不对依赖本报告中包含的信息而导致的任何直接或相应的损失、损害或费用承担责任。任何使用本报告中包含的信息的人都要完全自担风险。 本报告中包含的信息和内容是基于对被认为是公开可用和可靠的信息的分析和解释。CMBIGM竭尽全力确保但不保证其准确性，完整性，及时性或正确性。CMBIGM在“原样”的基础上提供信息、建议和预测。信息和内容可能会发生变化，而不会引起注意。CMBIGM可能会发布与本报告不同的信息和/或结论的其他出版物。这些出版物在汇编时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有头寸。 CMBIGM可能会不时为自己和/或代表其客户在本报告中提及的公司的证券中进行头寸、做市或作为委托人或从事交易。投资者应假设CMBIGM确实或寻求与本报告中的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性，CMBIS对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得出于任何目的复制、转载、出售、重新分发或全部或部分发布本出版物。有关推荐证券的其他信息可应要求提供。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给（I）符合《2005年金融服务和市场法（金融促进）令》第19（5）条（不时修订）（“该命令”）或（II）属于第49（2）（a）至（d）条（“高净值公司，非法人协会等。,) of the Order, ad may ot be provided to ay other perso withot the prior writte coset of CMBIGM. 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM不是美国的注册经纪交易商。因此，CMBIGM不受U.S.关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则。主要负责本研究报告内容的研究分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或获得研究分析师资格。分析师不受FINRA规则的适用限制，旨在确保分析师不会受到可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅在美国发布给“美国主要机构投资者”，如美国《1934年证券交易法》第15a - 6条所述，不得提供给美国的任何其他人。收到本报告副本并接受本报告的每个主要美国机构投资者均表示并同意其不得向任何其他人分发或提供本报告。任何U.S.本报告的收件人希望根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券的交易，只能通过美国S.-注册经纪交易商。 本文件在新加坡的收件人本报告由CMBI(新加坡)Pte在新加坡分发。有限公司（CMBISG）（公司注册。不。201731928D)，《财务顾问法》(第110)由新加坡金融管理局监管。CMBISG可以根据《财务顾问条例 》第32C条的安排，分散其各自外国实体、附属公司或其他外国研究机构制作的报告。如果报告在新加坡分发给《证券及期货法》(第289）新加坡，CMBISG仅在法律要求的范围内对此类人员的报告内容承担法律责任。新加坡收件人应致电+6563504400联系CMBISG，了解报告引起的或与报告有关的事项。