IPO专题：新股精要-国内贴片类专业皮肤护理龙头敷尔佳

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是我国贴片类专业皮肤护理产品龙头，拥有国内第一批获准上市的透明质酸钠成分II类医疗器械类产品，不断拓宽产品矩阵，实现医用敷料与功能性护肤双轮驱动。目前，国内专业皮肤护理行业发展迅猛、渗透率低且呈现进口品牌替代登特点，行业市场空间较大。（2）公司本次公开发行股票数量不超过4008.00万股，发行后总股本不超过40008.00万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为10.00%。 公司募投项目拟投入募集资金总额18.97亿元，本次募集项目有助于公司提升产能及产品质量管理水平，增强公司市场推广营销能力，全面提升公司综合实力。 主营业务分析：公司主要产品包括医疗器械类敷料产品和功能性护肤产品 ，2020~2022年营收和净利润复合增速分别为5.65%和14.36%，整体保持较快增长态势。公司2021年起主要采用自主生产模式获得主营业务产品，带动毛利率快速上行，2020~2022年公司综合毛利率分别为76.47%、81.95%和83.07%；销售费用率上行导致公司期间费用率有所提升。 行业发展及竞争格局：国内专业皮肤护理行业呈现增速快、渗透率低、进口品牌替代的特点，市场发展潜力大，贴片类专业皮肤护理产品市场规模2026年预计可达271.8亿元。目前，国内皮肤护理市场主要由国际品牌与国内部分领先品牌占据，企业集中度高，行业壁垒明显。公司在贴片类专业皮肤护理产品领域竞争优势显著，2021年国内市占率15.9%，位列第一。 可比公司估值情况：公司所在行业“C26化学原料和化学制品制造业”近一个月（截至2023年7月12日）静态市盈率为15.51倍。根据招股意向书披露 ， 选择贝泰妮 （300957.SZ）、 创尔生物（831187.NQ）、巨子生物（2367.HK）、华熙生物（688363.SH）、珀莱雅（603605.SH）作为可比公司。截至2023年7月12日，可比公司对应2022年平均PE（LYR）为44.41倍（剔除新三板上市公司创尔生物和港股上市公司巨子生物），对应2023和2024年Wind一致预测平均PE分别为34.61倍和27.25倍（均剔除港股上市公司巨子生物）。 风险提示：1）行业监管政策变化的风险；2）经营业绩增速放缓甚至下滑的风险。 1.敷尔佳：国内贴片类专业皮肤护理龙头 公司是我国贴片类专业皮肤护理产品龙头，拥有国内第一批获准上市的透明质酸钠成分II类医疗器械类产品，不断拓宽产品矩阵，实现医用敷料与功能性护肤双轮驱动。公司前身为华信药业的皮肤护理业务部门，2021年2月通过对于北星药业的重组，完成了产业链的垂直整合，成为集研发、生产和销售一体的专业皮肤护理产品的公司。公司基于对透明质酸钠及胶原蛋白的研究，形成了以适用于轻中度痤疮、促进创面愈合与皮肤修复的II类医疗器械类产品为主，多种形式的功能性护肤品为辅的产品体系，打造了“敷尔佳”品牌且已在消费者群体中具有较高知名度。公司敷尔佳医用透明质酸钠修复贴是国内第一批获准上市的透明质酸钠成分的II类医用敷料贴类产品，拥有先发优势，形成了领先的市场地位。同时，公司不断拓宽产品矩阵，推出主打胶原蛋白、虾青素、积雪草等新成分的功能性护肤品，满足了消费者保湿、舒缓、修护等多种功效需求。渠道方面，公司是国内较早利用经销模式将医用敷料产品从公立医院销售推广到院外医疗机构、美容机构、连锁零售药店等终端渠道的企业；在线上拓展了淘宝C店、唯品会、天猫自营旗舰店等，并陆续在小红书、考拉海购、京东、抖音、快手、拼多多等B2C平台开展直销，基本实现线上平台全覆盖。私域流量运营方面，敷尔佳品牌于2015年建立微信公众号，现有粉丝99.4万人； 于2017年建立微博品牌号，现有粉丝74.3万人；2021年8月至今，公司企业微信月均新增粉丝1.5万人，整体留存率80%以上，现有活跃粉丝17万人，复购率达到20%，月均成交总额200万元以上，公司品牌私域流量运营效果较好，进一步提升了精准营销水平。根据弗若斯特沙利文的分析报告，2021年，公司贴片类产品销售额为贴片类专业皮肤护理产品市场第一，占比15.9%；其中医疗器械贴类敷料产品占比17.5%，市场排名第一；功能性护肤品贴膜类产品占比13.5%，市场排名第二。 国内专业皮肤护理行业发展迅猛、渗透率低且呈现进口品牌替代登特点，行业市场空间较大 。根据弗若斯特沙利文的分析报告，中国专业皮肤护理产品的市场规模由2017年的108.2亿元增长至2021年的377.7亿元，年均复合增长率为36.7%，预计到2026年，专业皮肤护理产品的市场规模将达到876.9亿元。中国人均年度护肤品消费支出从2017年的129.8元增长至2021年的224.5元，相比之下，韩国、日本、美国的人均年度护肤品消费支出更高，分别为2670.4元、2279.3元、2081.4元，中国专业皮肤护理产品仍有较大的渗透空间。尤其是贴品类专业皮肤护理产品，根据弗若斯特沙利文数据，2021年中国贴片类专业皮肤护理产品市场规模为98.2亿元，2017~2021年均复合增长率为42.5%，快于同期整体皮肤护理产品行业，预计2026年市场规模可达271.8亿元。 目前进口品牌仍然占据国内护肤市场主要地位，随着国货的崛起，国产品牌CR8由2011年的3.4%上升至2020年的14.2%，市场竞争力不断增强。但行业整体集中度仍处于较低水平且仍以进口品牌为主，2021年欧莱雅集团、雅诗兰黛集团、Shiseido集团在中国市场销售额分别为698亿元、308亿元、199亿元，而国内头部企业尚未突破百亿规模，具有较大的增长潜力。 2.主营业务分析及前五大客户 公司化妆品类产品销量提升推动营收水平稳步增长，2020~2022年公司营收和净利润复合增速分别为5.65%和14.36%。公司主要从事专业皮肤护理产品的研发、生产及销售，主要产品包括医疗器械类敷料产品和功能性护肤产品。2020~2022年，公司主营业务收入分别为15.85亿元、16.50亿元和17.69亿元；归母净利润分别为6.48亿元、8.06亿元和8.47亿元，业绩呈稳定增长态势。公司收入增长主要与行业发展趋势、皮肤护理消费概念、电子商务零售业态发展、Z世代消费理念、公司产品线全面、产品质量和使用效果、销售渠道分布多元化拓展等因素有关。2022公司化妆品产品收入占比高于医疗器械类产品，主要是由于2019年以来公司不断推出销售化妆品类产品，促进了其销量上升，导致最近一年的化妆品销售数量超过医疗器械类产品。 图1：公司业绩保持稳定增长 图2：公司化妆品类产品收入占比持续提升 公司毛利率呈逐年上升态势。2020~2022年，公司综合毛利率分别为76.47%、81.95%及83.07%，呈现上升趋势。2021年2月起，公司主要采取自主生产模式获得主营业务产品，公司享有生产环节利润，综合毛利率持续稳定提升。2022年，随着生产规模的持续增长，规模成本优势进一步体现；此外，直销及代销模式的销售毛利率较高，随着直销及代销销售占比的提升，整体毛利率水平有所提高。 公司销售及研发费用率增长较快导致期间费用率有所上行。2022~2022年公司期间费用率分别为20.51%、18.12%及24.09%，2022年有所上行主要受当年销售费用率提升影响。2020~2022年，公司销售费用率分别为20.51%、18.12%和24.09%，公司通过签约明星进行品牌代言、加大广告投放力度等方式开展宣传活动，同时逐步布局线上直营及B2C渠道，宣传推广费用增长较快，且2020年公司实施了股权激励计划确认支部部分股份支付费用，受此影响公司近三年管理费用率有所上行。 2020~2022年，公司研发费用率分别为0.09%、0.32%和0.87%，研发投入持续增加。 图3：公司2020~2022年毛利率呈现上升趋势 图4：公司2020~2022年期间费用率有所上升 表1：公司2022年前五大客户 3.2.国内皮肤护理市场集中度高，行业壁垒明显 国内皮肤护理市场主要由国际品牌与国内部分领先品牌占据，企业集中度高，行业壁垒明显 。目前进口品牌仍然占据国内护肤市场主要地位，随着国货的崛起，国产品牌CR8由2011年的3.4%上升至2020年的14.2%，市场竞争力不断增强。但行业整体集中度仍处于较低水平且仍以进口品牌为主，2021年欧莱雅集团、雅诗兰黛集团、Shiseido集团在中国市场销售额分别为698亿元、308亿元、199亿元，而国内头部企业尚未突破百亿规模，具有较大的增长潜力。目前，敷尔佳、巨子生物、安德普泰、创尔生物、贝泰妮占据了中国贴片类医疗器械类敷料产品的主要市场份额；贝泰妮、敷尔佳、华熙生物、巨子生物、创尔生物占据了中国贴片类功能性护肤品的主要市场份额。 3.3.公司在贴片类专业皮肤护理产品领域占据领先地位 公司在产品、渠道、营销、运营等方面已形成竞争优势，2021年贴片类产品销售额位列市场第一。目前，国内皮肤护理产品行业参与者众多，但大部分企业仍然具有规模小、品种单一、质量参差不齐的特点。 公司建立了完整的生产、研发及销售的体系，凭借多年的经验和市场积累，建立了一定的品牌影响力和客户资源，已逐步成为国内专业皮肤护理产品领域的领先企业。公司契合消费者专业皮肤护理的需求，以透明质酸钠成分为基础打造医用敷料，并在此基础上快速拓宽功能性护肤品的布局和成分应用，形成了以经典单品孵化新品的产品策略； 适应市场变化趋势搭建了精细化、专业化、立体化的销售渠道并深化渠道运营，实现了产品和渠道的契合发展。根据弗若斯特沙利文的分析报告，2021年，公司贴片类产品销售额为贴片类专业皮肤护理产品市场第一，占比15.9%；其中医疗器械类敷料贴类产品占比17.5%，市场排名第一；功能性护肤品贴膜类产品占比13.5%，市场排名第二。 竞争对手 ：资生堂、欧莱雅、雅诗兰黛、贝泰妮、创尔生物、巨子生物、安德普泰、华熙生物、珀莱雅 4.IPO发行及募投情况 公司本次公开发行股票数量不超过4008.00万股，发行后总股本不超过40008.00万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为10.00%。公司将于2023年7月14日开始进行询价，并于2023年7月18日确定发行价格。 公司募投项目拟投入募集资金总额18.97亿元，本次募集项目有助于公司提升产能及产品质量管理水平，增强公司市场推广营销能力，全面提升公司综合实力。建设项目包括：1）生产基地建设项目；2）研发质量检测中心建设项目；3）品牌营销推广项目；4）补充流动资金。 表2：IPO募资资金计划及投资项目情况 5.可比公司及行业估值情况 公司所在行业“C26化学原料和化学制品制造业”近一个月（截至2023年7月12日）静态市盈率为15.51倍。 敷尔佳是一家从事专业皮肤护理产品的研发、生产和销售的公司，在售产品覆盖医疗器械类敷料产品和功能性护肤品，主打敷料和贴、膜类产品，并推出了水、精华及乳液、喷雾、冻干粉等多形态产品。根据招股意向书披露 ， 选择贝泰妮（300957.SZ）、 创尔生物（831187.NQ）、巨子生物（2367.HK）、华熙生物（688363.SH）、珀莱雅（603605.SH）作为可比公司。截至2023年7月12日，可比公司对应2022年平均PE（LYR）为44.41倍（剔除新三板上市公司创尔生物和港股上市公司巨子生物），对应2023和2024年Wind一致预测平均PE分别为34.61倍和27.25倍（均剔除港股上市公司巨子生物）。 表3：可比公司财务数据及估值情况 更高的要求。公司如果不能持续满足国家监督管理部门的有关规定和政策要求，则存在被相关部门处罚的风险，可能给公司生产经营带来不利影响。 （2）经营业绩增速放缓甚至下滑的风险。2020~2022年，公司所处行业不断出现新的竞争对手抢占市场份额，各类创新的商业模式、产品研发呈现快速变化趋势，消费者对皮肤护理产品性能的需求和消费体验标准不断提高