“新复苏追踪”系列四：房地产新发展模式会是什么样

2023.07.12 宏观研究 房地产新发展模式会是什么样 ——“新复苏追踪”系列四 本报告导读： 房地产“高杠杆、高负债、高周转”模式难以为继之后，新发展模式有望逐渐清晰，为市场预期带来更多确定性因素。尽管新发展模式的细节尚未明确，但推动高能级城市地产更新投资、然后作为保障性租赁住房可能是构成之一。我们初步测算能够至少带来2万亿的投资体量，上限接近13万亿，并间接带动最多7000亿左右的家电消费。 摘要： 521660 房地产“新发展模式”提出于2021年底，要求“多主体供给、多渠道保障、租购并举”。预计未来地产新发展模式会逐渐清晰，为稳定市场预期带来更多确定性因素。 报告作者 董琦(分析师) 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号S0880520110001 黄汝南(研究助理) 010-83939779 huangrunan@gtjas.com 证书编号S0880121080006 相关报告 短期企稳的概率在加大 2023.07.12 流动性较6月小幅收敛，但依旧宽松 2023.07.07 尽管新发展模式的细节尚未有定论，但从官方文件和会议中的表述来看，保障性租赁住房建设可能是新发展模式的构成之一： 资产负债表循环的本质 2023.06.29 宏观研 究 专题研 究 证券研究报 告 1）从发达经济体房地产经验来看，新加坡“强保障”（政府主导建设的“组屋”模式）和德国“重租赁”（保护租户）有较大借鉴意义。 2）我国逐渐形成了主要由公租房（面向低收入困难群体）、保障性租赁住房（面向城市新青年）和共有产权房（面向有一定经济实力的中低收入群体）构成的住房保障体系。 我国一线和部分二线城市已经进入存量房时代，发展保障性租赁住房是未来保障房建设体系的重点，目前各地实践中主要有三种模式： 1）按照正常拿地、建设、出租的流程，地价给予打折，主要由地方国企来建设。上海这一模式走在全国前列；但对地方房企建设运营能力要求较高，可能只适用于一二线城市。 2）地方政府回购滞销的商品房，改造后作为保障性租赁住房。主要集中在商品房销售困难的城市，包括三四线城市和一二线城市的非核心区域。 3）城中村回收后进行装修提升，统一出租。近期深圳政策力度较大，但沟通协调成本较高，推进速度可能较慢。 新发展模式下，高能级城市的地产更新投资将渐居主导： 1）房地产大周期退潮，无论从城镇化率提升还是从人均居住面积增长来看，增量地产投资需求增长空间有限；随着人口向高能级城市集中，一二线城市普遍老旧的住房条件为地产更新投资带来空间。 2）与过去集中在低能级城市的棚户区改造不同，高能级城市更新投资体量弹性更大，小到旧房改造（“住房养老金”制度），大到城中村拆除重建，均属于该范畴，更新后的住房作为保障房出租，从而大幅提高保障性租赁住房的供给。 2）根据我们的测算，一二线城市地产更新投资规模至少2万亿，上 限接近13万亿，并间接带动最多7000亿的家电消费；若分10年实 施，每年有望带动1万亿以上的投资和消费需求。p1 风险提示：房地产市场复苏不及预期。测算涉及较多假设条件，结论可能与实际情况有差异。 中日不一样——两类净储蓄的堰塞湖 2023.06.29 政策预期升温下的6月经济 2023.06.26 目录 1.房地产新发展模式的来龙去脉3 2.保障性租赁住房是新发展模式的构成之一4 2.1.“强保障、重租赁”：发达经济体房地产发展的经验4 2.2.我国保障性住房体系逐渐完善6 2.3.保障性租赁住房建设进入快车道7 3.新发展模式下，地产更新投资将居于主导10 3.1.地产投资重心转向高能级城市10 3.2.一二线城市更新投资体量有多大？12 4.风险提示14 p2 6月以来，市场对政策的预期不断升温，针对需求侧的促消费、扩投资以及针对供给侧的货币财政政策降成本政策都在密集落地。但当前房地产政策作为稳预期最重要的一环落地较少，特别是市场对什么是房地产新发展模式没有一致的预期。 7月7日经济日报发表“金观平”文章《楼市政策应强化中长期调节》，提到“楼市调控纪要着眼当前，更要兼顾长远”，并强调“政策稳，预期才能稳；预期稳，市场才能稳”。 我们认为，未来房地产新发展模式的细节会逐渐清晰，这将对稳定市场预期、提振对中国经济中长期发展的信心起到重要作用。 1.房地产新发展模式的来龙去脉 房地产“新发展模式”于2021年底提出，彼时“三道红线”与“预售资金监管”已经落地近一年时间，旧的“三高”（高杠杆、高负债、高周转）模式得到明显遏制。2021年的中央经济工作会议首提在房地产领域要“探索新的发展模式”，此 后“房地产新发展模式”不断见诸于各类会议和文件。例如，22年底的中央经济工作会议提出“推动房地产业向新发展模式平稳过渡”，23年4月政治局会议提出“推动建立房地产业发展新模式”。 目前“新发展模式”的细节表述较少，市场对此的预期不清晰。从官方文件来看，总的要求是“多主体供给、多渠道保障、租购并举”；但具体细节——如何实施、由谁实施、钱从哪里来等问题尚未明确。 p3 图1房地产新发展模式的历次会议/文件 日期 会议/文件 内容 2021年12月 2021年中央经济工作会议 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加强预期引导，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康 发展。 2022年3月 政府工作报告 继续保障好群众住房需求。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，稳地价、稳房价、稳预期，因 城施策促进房地产业良性循环和健康发展 2022年3月 国务院金融稳定发展委员 会专题会议 关于房地产企业，要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出 向新发展模式转型的配套措施。 2022年4月 中央政治局会议 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求，优化商品房预售资金监管，促进房地 产市场平稳健康发展。 2022年7月 中央政治局会议 要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、 稳民生。 2022年8月 中国人民银行2022年下半年工作会议 维护房地产市场融资平稳有序，引导个人住房按揭贷款利率下行，支持刚性和改善性住房需求。因城施策实施好差别化住房信贷政策。保持房地产信贷、债 券等融资渠道稳定，加快探索房地产新发展模式。 2022年10月 党的二十大报告 坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障 、租购并举的住房制度。 2022年12月 《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》 坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，加强房地产市场预期引导，探索新的发展模式，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，稳妥实施房地产市场平稳健康发展长效机制，支持居民合理自住需求，遏制投资投机性需求，稳地价、稳房价、稳预期。完善住房保障基础性制度和支持政策，以人口净流入的大城市为重点，扩大保障性租赁住房供给。因地制宜发展共有产权住房。完善长租房政策，逐步使租购住房在享受公共服务上具有同等 权利。 2022年12月 2022年中央经济工作会议 要确保房地产市场平稳发展，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，同时要坚决依法打击违法犯罪行为。要因城施策，支持刚性和改善性住房需求，解决好新市民、青年人等住房问题，探索长租房市场建设。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，推动房地产业向新发展模式 平稳过渡。 2023年1月 全国住房和城乡建设工作会议 牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，增强政策的精准性协调性，以更大力度精准支持刚性和改善性住房需求，提升市场信心，努力保持供需基本平衡、结构基本合理、价格基本稳定，同经济社会发展相协调、同住宅产业发 展相协调，严控投机炒房。 2023年2月 中国人民银行2023年金融市场工作会议 动态监测分析房地产市场边际变化，因城施策实施好差别化住房信贷政策，落实好金融支持房地产市场平稳健康发展的16条政策措施，积极做好保交楼金融 服务，加大住房租赁金融支持，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。 2023年3月 政府工作报告 坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，建立实施房地产长效机制，扩大保障性住房供给，推进长租房市场建设，稳地价、稳房价、稳预期，因城施策促进房地产市场健康发展。有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状 况，防止无序扩张，促进房地产业平稳发展。 2023年4月 中国人民银行2023年第一季度例会 有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，因城施策支持刚性和改善性住房需求，加快完善住房租赁金融政策体系，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。 2023年4月 中央政治局会议 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，支持刚性和改善性住房需求，做好保交楼、保民生、保稳定工作，促进房地产市场平稳健康发展， 推动建立房地产业发展新模式。规划建设保障性住房。 数据来源：中国政府网，中国人民银行网站，住建部网站，国泰君安证券研究 2.保障性租赁住房是新发展模式的构成之一 尽管新发展模式的细节尚未有定论，但从各类文件和会议中的表述来看，保障性租赁住房建设可能是新发展模式的构成之一。 2.1.“强保障、重租赁”：发达经济体房地产发展的经验 从国际经验来看，全球主要经济房地产制度差异极大，与历史、法制、土地、政策、观念等多种因素有关。其中，美国和日本均经历了房地产过度金融化之后的泡沫破裂。总的来看，德国和新加坡的“强保障、重租赁”模式值得借鉴。 p4 强保障方面，新加坡房地产市场运行较为平稳，保障性强。新加坡作为城市国家，政府较好实现了“居者有其屋”的目标。新加坡住房自有率接近90%，且80%以上的居民居住在由政府提供的不同层次的“组屋”中，且政府出台政策组合拳抑 制投机。新加坡相对平稳的房地产市场是建立在国土面积狭小、人口规模不大、贫富差距不悬殊的基础上的，总的来看，新加坡房地产制度中的“强保障”特征对中国具有借鉴意义。2021年新加坡总人口为545万，相当于中国内地中型城市，因此新加坡模式对国内人口相对集中的中型及以上城市的借鉴意义更大。 政府组屋是由新加坡政府下属的建屋发展局（HDB）统一发展建造，截至2022年共建造了109万套。2005年新加坡政府首次允许私人企业涉足公共住房领域，允许私人房地产开发商自行决定所开发组屋的数量以及付款方式。此前建屋发展局不仅负责前期的住宅发展规划与设计、土地征集和工程建设，还负责后期的组屋分配、管理和维修，如盛邦新业集团（HDBCorp）前身便是建屋发展局的建筑与开发部门。历史上的建造顺序按照：先解决基本住房问题，后解决住房质量问题，先提供中小户型，后提供大中户型，先采用廉租模式，后以购买为主。 图2：新加坡政府组屋累计建设数量 数据来源：wind，国泰君安证券研究 重租赁方面，德国住房租赁市场发达，法律对承租人有充分保护，提高了民众对长期租赁住房的接受度。德国房地产制度以稳健而闻名，居民房屋自有率在50%左右，与新加坡相比，倾向于租房的比例更高，这主要得益于两项核心举措： 一是注重维护住房租赁关系稳定，力求实现租房租赁合同的长期性。例如，在结束租房合同方面，承租人具有较多的权利、而出租人则承担更多的义务：出租人欲终止短期租房合同前3个月须通知承租人，长期租房合同的终止甚至需要提前 6个月以上通知。而承租人若