政策预期扰动市场，国债暂窄幅震荡

周度报告-国债期货 政策预期扰动市场，国债暂窄幅震荡 走势评级：国债：震荡 报告日期：2023年07月09日 ★一周复盘：期债窄幅震荡 本周（07.03-07.09）期债窄幅震荡。周一，市场对于政策仍有期待，股市表现较强，债市小幅走弱。周二，彭博传出增加国债的消息，债市迅速走弱。周三，6月财新服务业PMI录得53.9，较前值回落3.2个百分点，叠加稳增长政策预期未进一步发酵，债市走强。周四市场消息面较为平静，债市窄幅震荡，晚间总理召开经济形势专家座谈会，由于该会议并未体现出进一步刺激经济的意图，周五国债期货小幅上涨。截至7月7日 国收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价 债分别为101.355、102.180、101.950和98.120元，分别较上周末 变动+0.005、+0.015、-0.015和+0.060元。 期 货★6月数据或偏弱，关注政策预期变化 下周将有大量经济指标公布，从高频数据的表现来看，6月金融、通胀数据可能均会表现偏弱。但偏弱的数据可能暂时难以引导利率大幅下行，一方面市场对于经济修复动能放缓已经有了较为充分的预期；另一方面稳内需仍然是有必要的，市场对于政策的担忧可能依然会存在。市场虽然下修了稳增长政策预期，但在政治局会议未召开前，仍会忌惮政策发力。根据当前情况判断，在本轮稳增长政策中，激发投资的传统刺激政策的力度可能是较为有限的，有助于产业升级的政策有望进一步推出；政策力度整体较为温和，但监管机构也有稳汇率的要求，预计本轮政策能够缓和人民币汇率贬值的压力。综合来看，基本面数据偏弱叠加目前的政策力度相对温和，国债存在着走强的动力，但稳增长政策预期则会制约利率下行的空间。 策略方面：1）近期债市方向不明，建议多看少动；2）TS的IRR较高，暂时可以关注TS上面的正套机会；3）关注票据利率，若票据利率持续上行，做陡收益率曲线策略可以考虑止盈；4）基差整体水平不高，建议关注空头套保策略。 ★风险提示： 政策表述超预期，基本面超预期走弱。 张粲东宏观策略分析师从业资格号：F3085356 投资咨询号：Z0018866Tel：63325888-1610 Email：candong.zhang@orientfutures.com 主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：期债窄幅震荡5 1.2下周观点：6月数据或偏弱，关注政策预期变化5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货8 3.1价格及成交、持仓8 3.2基差、IRR10 3.3跨期价差11 4、资金面周度观察12 5、海外周度观察14 6、通胀高频数据周度观察15 7、投资建议15 8、风险提示15 2期货研究报告 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额3627.28亿元6 图表3：本周地方债净融资额回落6 图表4：本周同业存单净融资额回升7 图表5：国债收益率走势分化7 图表6：10Y-1Y、10Y-5Y国债利差走阔7 图表7：隐含税率小幅下行7 图表8：分机构净买卖时序：国债8 图表9：分机构净买卖时序：政金债8 图表10：国债期货窄幅震荡9 图表11：国债期货总成交量9 图表12：期货总持仓量9 图表13：国债期货总成交/总持仓9 图表14：T2309前5大席位净持仓10 图表15：TF2309前5大席位净持仓10 图表16：TS2309前5大席位净持仓10 图表17：TL2309前5大席位净持仓10 图表18：国债期货09合约CTD券IRR走势11 图表19：国债期货09合约CTD券基差走势11 图表20：国债期货09合约CTD券净基差走势11 图表21：国债期货09-13价差窄幅震荡11 图表22：TS*2-TF12 图表23：TF*2-T12 图表24：央行逆回购累计净回笼11560亿元12 图表25：DR007和R007均下行12 图表26：SHIBOR隔夜和1周均下行13 图表27：银行间市场质押式回购成交量回升13 图表28：同业存单到期收益率13 图表29：股份行同业存单发行利率13 图表30：城商行同业存单发行利率13 图表31：农商行同业存单发行利率13 图表32：美元指数震荡走弱14 图表33：美国十年期国债利率上行14 图表34：工业品价格齐涨15 图表35：农产品价格齐跌15 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：期债窄幅震荡 本周（07.03-07.09）期债窄幅震荡。周一，市场对于政策仍有期待，股市表现较强，债市小幅走弱。周二，彭博传出增加国债的消息，债市迅速走弱。周三，6月财新服务业PMI录得53.9，较前值回落3.2个百分点，叠加稳增长政策预期未进一步发酵，债市走强。周四市场消息面较为平静，债市窄幅震荡，晚间总理召开经济形势专家座谈会，由于该会议并未体现出进一步刺激经济的意图，周五国债期货小幅上涨。截至7月7日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.355、102.180、101.950和98.120元，分别较上周末变动+0.005、+0.015、-0.015和+0.060元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 7月10日 6月通胀数据 CPI同比：现值--，前值0.2%，预期0.15% PPI同比：现值--，前值-4.6%，预期-4.98% 7月12日 6月金融数据 M1同比：现值--，前值4.7%，预期--M2同比：现值--，前值11.6%，预期11.15% 社融：现值--，前值15600亿元，预期-- 社融存量同比：现值--，前值9.5%，预期9.06% 新增人民币贷款：现值--，前值13600亿元，预期23843亿元 7月13日 6月进出口数据 出口金额同比（美元）：现值--，前值-7.5%，预期-10.16% 进口金额同比（美元）：现值--，前值-4.5%，预期-3.77% 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：6月数据或偏弱，关注政策预期变化 本周市场仍然较为忌惮稳增长政策，整体呈现出窄幅震荡的走势。另外，由于跨季之后资金面逐渐转松，收益率曲线走陡。 下周将公布多项经济指标，预计经济数据整体将不及市场预期。从票据利率等高频指标来看，6月信贷投放节奏整体偏慢，金融数据大概率不及市场预期。由于居民部门仍然处于被动储蓄和去杠杆的状态之中，地产周期启动乏力，商品房销售等高频指标走弱，弱需求下通胀数据难有亮眼表现。另外，根据翘尾因素和商品价格的高频数据来判断，通胀数据大概率也是偏弱的。但偏弱的数据可能暂时难以引导利率大幅下行，一方面市场对于经济修复动能放缓已经有了较为充分的预期；另一方面稳内需仍然是有必要的，市场对于政策的担忧可能依然会存在。 市场正在下修政策预期，但在政治局会议未召开前，稳增长的政策预期可能都是压制债市走强的重要因素。本周召开的经济形势座谈会仍然强调要重视发展质量，并未透露出强刺激的意图。近期出台的政策均以温和托底经济、发展高技术产业为主，召开的会议也均未显露出强力刺激经济的意图，市场正在下修政策预期。但在政治局会议召开之前，稳增长政策预期也难以被证伪，利率大幅下行也会存在阻力。综合来看， 在本轮稳增长政策中，激发投资的传统刺激政策的力度可能是较为有限的，有助于产业升级的政策有望进一步推出；政策力度整体较为温和，但监管机构也有稳汇率的要求，预计本轮政策能够缓和人民币汇率贬值的压力。 7月初资金面季节性转松，短端表现好于长端。从季节性规律来看，7月的资金面往往是比较宽松的。但值得注意的是，本周票据利率出现超季节性小幅上行的迹象。根据历史经验，增加信贷投放是稳增长较为常用的手段，虽然当前继续增加信贷投放对稳增长的意义有所下降，但相较于增加国债，稳信贷是相对容易推出的政策。因此，需要密切关注票据利率和信贷投放的变化情况，若票据利率持续上行，资金面可能会存在着暂时性收敛的压力，叠加目前短端利率估值已经偏低，收益率曲线已经偏陡峭，需要警惕收益率曲线走平的风险。 综合来看，基本面数据偏弱叠加目前的政策力度相对温和，国债存在着走强的动力，但稳增长政策预期则会制约利率下行的空间。策略方面：1）近期债市方向不明，建议多看少动，长期仍以看多为主；2）TS的IRR较高，暂时可以关注TS上面的正套机会；3）关注票据利率，若后续票据利率持续上行，做陡收益率曲线策略可以考虑止盈；4）基差整体水平不高，建议关注空头套保策略。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 图表2：本周利率债净融资额3627.28亿元图表3：本周地方债净融资额回落 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 本周共发行利率债43只，总发行量和净融资额分别为4601.74和3627.28亿元，分别较 上周增加733.69亿元和4609.31亿元。未来一周利率债计划发行20只，总发行量 2942.25亿元，净融资额-2804.59亿元。 地方政府债共发行20只，总发行量和净融资额分别为1111.94亿元和464.48亿元，分别 较上周减少1846.11亿元和1206.29亿元。未来一周地方债计划发行13只，总发行量 792.25亿元，净融资额-130.49亿元。同业存单发行423只，总发行量和净融资额分别为3596.1亿元和1844.5亿元，分别较上周减少和增加2123亿元和1964.9亿元。 图表4：本周同业存单净融资额回升图表5：国债收益率走势分化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2二级市场 图表6：10Y-1Y、10Y-5Y国债利差走阔图表7：隐含税率小幅下行 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 国债收益率走势分化。截至7月7日收盘，2年、5年和10年期国债到期收益率分别为 2.10%、2.43%和2.64%，分别较上周末变动-3.49、+0.10和+0.25个bp。国债10Y-1Y利差走阔8.3bp至82.5bp，10Y-5Y利差走阔0.2bp至20.9bp。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为2.09%、2.51%和2.77%，分别较上周末变动-0.10、-1.39和-2.19bp。 图表8：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 图表9：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 3、国债期货 3.1价格及成交、持仓 国债期货窄幅震荡。截至7月7日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合 约结算价分别为101.355、102.180、101.950和98.120元，分别较上周末变动+0.005、 +0.015、-0.015和+0.060元。 图表10：国债期货窄幅震荡图表11：国债期货总成交量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表12：期货总持仓量图表13：国债期货总成交/总持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 截至7月7日收盘，2年、5年、10年和30年期国债期货成交量分别为37383、45437、54136和12290手，分别较上周末变化-3250、-2620、-11710和+1736手。2年、5年、10年和30年期国债期货持仓量分别为58313、117118