公司首次覆盖报告：深耕机场+免税业务，与海南自贸港建设齐振

深耕机场+免税业务，与海南自贸港建设齐振 [Table_CoverStock] —海南机场(600515)公司首次覆盖报告 [Table_ReportDate] 2023年07月03日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司首次覆盖报告 [Table_StockAndRank] 海南机场(600515) 投资评级 增持 上次评级 增持 [Table_Chart] 资料来源：万得，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元） 4.06 52周内股价波动区间(元) 5.18-3.00 最近一月涨跌幅(％) -5.58 总股本(亿股) 114.25 流通A股比例(％) 100.00 总市值(亿元) 463.87 资料来源：万得，信达证券研发中心 刘嘉仁 社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮 箱：liujiaren@cindasc.com 涂佳妮 社服&零售分析师 执业编号：S1500522110004 联系电话：15001800559 邮 箱：tujiani@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 海南机场（600515.SH）：深耕机场+免税业务，与海南自贸港建设齐振 [Table_ReportDate] 2023年07月03日 本期内容提要: [Table_Summary] 海南机场深度参与海南自贸港建设，开启“一本两翼双引擎”业态新格局。2021年，公司破产重整程序顺利执行，公司控股股东变更为海南省属最大的国资平台海南发控，正式融入海南国资体系。公司开启以机场为根本，以免税商业地产、物管酒店服务为两翼，以临空、资本为两大驱动引擎的“一本两翼双引擎”业态新格局。破产重整完成后，2022年公司实现收入和归母净利润分别47.01亿元、18.56亿元，同比均有所修复。 机场业务：三亚凤凰机场资产优质，第七航权赋予海南国内航空枢纽最高自由度。公司通过控股+参股+管理输出11家机场，2021年机场业务营收和毛利贡献率均为35%左右，其中：1）三亚凤凰机场为公司核心资产，2022年占机场板块业务营收约90%，2023年以来客流量快速回升，盈利能力有望改善，T3航站楼及配套项目建设完成后，凤凰机场整体保障旅客吞吐量可达2700-3000万人次/年；2）中小机场布局覆盖全国8省10家机场，2019年宜昌三峡机场客流超300万人次，其余机场目前体量较小。 免税业务：卡位优质流量入口，深度参与离岛免税业务。公司以参股投资和场地租赁的形式参与5家离岛免税店，2022年线下免税销售额约75亿元，占海南岛内12家免税店销售额比例约21.5%。1）公司持有美兰机场免税店49%的股权，2021、2022年实现投资收益分别2.90、0.45亿元，美兰机场免税店批复经营面积约3.99万平米、已开业面积约1.79万平米，入驻品牌数量超500个，精品供给持续扩容；2）公司通过参股+租赁方式参与三亚凤凰机场免税店，2021年贡献投资收益、租金收入分别约0.18、1.22亿元，2022年实现投资收益、租金收入分别为0.07、0.76亿元。当前凤凰机场已开业面积约0.18万平米，2023年底凤凰机场有望新增约0.5万平米，叠加新增多个精品品牌，有望为凤凰机场免税店贡献可观增量；3）自持优质物业日月广场，坐落于海口市大英山CBD，为中免日月、海控全球精品提供免税场地租赁，2022年海岛商业实现免税店租金收入0.91亿元，随着日月广场免税商业扣点水平回归市场化，公司有望与免税商共同做大免税销售体量、实现互利共赢；4）设有三处免税提货点，2022年凤凰机场收取免税提货点租金收入0.63亿元。 房地产业务：传统地产业务逐步退出，积极拓展临空产业开发经营。1）公司持续推进去房地产化工作，2022年地产业务营收20.73亿，同时积极推进优质存量项目建设，重点项目海南中心有望于2026年底投入运营，建成后有望成为海南自贸港的新地标；2）公司持有物业租赁以海口市为主，2022年海口地区租金总收入3.37亿元，其中日月广场收入1.88亿元；3）2018年起公司逐步将地产业务重点转向临空产业园区开发，促进临空产业与机场主业功能互补，并搭建合资公司及合作平台，布局临空上下游产业链。 物业业务：海南机场坐拥海南本岛规模最大的物业服务企业海南物管，聚焦三大优质业态+两大服务体系，在管物业项目共计163个，管理面积逾1600万平米。公司物管业务市场拓展方向主要为航空机场产业园、政企事业单位、住宅商业写字楼等优质业态及项目，并进行餐饮服务、资产管理服务两大体系业务布局；近年来，公司物业管理面积保持在1500平米以上，在管项目稳定在约170个，受益于公司较为稳定的在管项目-40%-20%0%20%40%60%22/0722/1123/03海南机场沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 数量及管理面积，2018-2022年物业业务营收稳健，基本维持在7-8亿元，且毛利率较为平稳，疫情前后均维持在15%左右。 盈利预测及投资建议：公司作为海南自贸港建设的重要参与者，我们预计公司有望享受政策和发展红利，看好公司机场和免税业务中长期的成长性。我们预计2023-2025年公司分别实现营收77.30亿元、83.00亿元、88.03亿元，分别实现归母净利润11.60亿元、13.34亿元、16.77亿元，对应2023年6月30日PE分别为40倍、35倍、28倍。由于公司将以机场及免税为主要业务，逐步去地产化，我们选取上海机场、白云机场、深圳机场和格力地产作为可比公司，2023年可比公司PE平均值为47倍。我们看好公司机场及免税业务伴随海南自贸港建设持续成长，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；客流不及预期风险；经营相关风险；政策风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 4,525 4,701 7,730 8,300 8,803 增长率YoY % -28.4% 3.9% 64.4% 7.4% 6.1% 归属母公司净利润(百万元) 463 1,856 1,160 1,334 1,677 增长率YoY% 106.0% 300.7% -37.5% 15.0% 25.7% 毛利率% 34.9% 34.9% 39.5% 40.4% 40.6% 净资产收益率ROE% 2.4% 8.3% 4.9% 5.4% 6.3% EPS(摊薄)(元) 0.04 0.16 0.10 0.12 0.15 市盈率P/E(倍) 100.12 24.99 39.98 34.78 27.66 市净率P/B(倍) 2.40 2.07 1.97 1.86 1.74 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年6月30日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 目 录 投资聚焦 ...................................................................... 6 1、海南机场：重整完毕、引入国资，聚焦机场+免税，扬帆起航 ....................... 7 1.1、公司概况：深度参与海南自贸港建设，开启“一本两翼双引擎”业态新格局 ...... 7 1.2、股权结构：背靠海南国资委，控股股东及战投为海南控股 ...................... 8 1.3、财务数据：收入端迎来增长拐点，业绩同比持续修复 .......................... 9 2、机场业务：资产优质，第七航权赋予海南国内航空枢纽最高自由度 ................. 11 2.1、业务概况：公司机场资产优质，三亚凤凰机场为核心机场 ..................... 11 2.2、三亚凤凰机场：为公司机场业务主要收入来源 ............................... 12 2.3、其他机场：布局覆盖全国8省10家机场，中小机场业务稳步推进 .............. 14 2.4、展望未来：岛内新机场及凤凰机场T3建设持续推进，第七航权有望加速落地 .... 15 3、免税业务：参股投资+提供租赁分享离岛免税成长红利 ............................ 17 3.1、业务概况：深度布局两大机场+日月广场，卡位优质流量入口 .................. 17 3.2、海南离岛免税市场：客流修复+供给扩容，离岛免税消费需求加速释放 .......... 18 3.3、美兰机场免税店：持有美兰机场免税店49%股权，享受投资收益 ................ 19 3.4、凤凰机场免税店：租赁+参股形式分享凤凰机场免税店收益 .................... 22 3.5、日月广场：海口市中心优质商业综合体，集合两家大型离岛免税店 ............. 23 3.6、提货点：固定租金制下提货点租金收入相对稳定 ............................. 24 4、房地产业务：传统地产业务逐步退出，积极拓展临空产业开发经营 ................. 25 4.1、业务概况：当前项目集中于海南地区，“去房地产化”持续推进 ............... 25 4.2、地产业务发展重点逐步向临空经济转型，布局临空上下游产业链 ............... 27 5、物业管理业务：坐拥海南本岛规模最大的物业服务企业，发展稳健 ................. 28 6、盈利预测与投资建议 ......................................................... 29 6.1、核心假设与盈利预测 ..................................................... 29 6.2、投资建议............................................................... 31 7、风险提示 .................................................................. 32 表 目 录 表1、海南机场管理层概况 ..................................................................................................... 8 表2、机场业务概况 .............................................................................................................. 11 表3、海南机场2023年1-4月生产经营数据情况 ................................................................. 12 表4、2017-