首款国产带疱疫苗放量可期

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 公司报告│公司深度研究 Table_First|Table_Summary 百克生物（688276）\医药生物 首款国产带疱疫苗放量可期 投资要点： ➢ 首家国产带疱疫苗厂家 公司获批产品有水痘、流感、狂犬疫苗，2023年2月新增获批首款国产带疱疫苗。水痘疫苗是公司目前主要收入来源，未来带疱疫苗放量有望成为业绩主要驱动力。受疫情反复以及新冠疫苗挤兑常规疫苗接种影响，公司过往业绩承压。随着疫情因素消退，公司2023年Q1业绩迎来恢复性增长，营收1.79亿元，同比增长30.21%，归母净利润1838万元，同比增长6.15%。 ➢ 存量业务预计稳定增长 2011年起水痘疫苗“两针法”的推进驱动国内市场规模快速增长，2016-2020年行业批签发量CAGR为19%，2020年公司市占率为32%，稳居行业龙头，随着“两针法”扩容，预计短期内公司产品维持稳定增长。2020年国内流感疫苗渗透率仅4%，跟美国45%以上相比有较大提升空间。2023年流感疫情高发，有望提振流感疫苗销售，公司流感疫苗鼻喷剂型依从性、免疫原性好，增长有望恢复。狂犬疫苗由于产线升级改造而停产，有望于明年恢复生产。 ➢ 重磅品种带疱疫苗有望逐步贡献业绩新增量 带疱疫苗是全球十大疫苗品种之一，2021年美国50岁以上人群带状疱疹疫苗渗透率为26.8%%，而中国仅为0.1%，中国市场仍有较大潜力，中性假设下，我们预计国内市场空间有望达271亿元。目前国内仅GSK和百克两个厂家获批，3-4年内或无新入竞争对手。百克产品于2023年2月获批，具备价格低、剂次少、安全性高以及覆盖年龄段较广等优势，根据中检院数据，公司2023年4-6月批签发10批次，有望逐步贡献业绩新增量。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为17.97/26.02/31.85亿元，对应增速分别为68%/45%/22%，归母净利润分别为4.34/7.19/9.39亿元，对应增速分别为139%/66%/31%，EPS分别为1.05/1.74/2.27元/股，3年CAGR为73%。DCF绝对估值法测得公司每股价值71.75元，可比公司2023年平均PE为69倍，鉴于公司为首家国产带疱疫苗厂家，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年69倍PE，给予目标价72.61元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示 行业政策变动，疫苗需求下降，市场竞争加剧，销售不及预期，季节性波动，产品结构单一、行业空间测算偏差等风险。 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1202 1071 1797 2602 3185 增长率（%） -16.60% -10.86% 67.74% 44.79% 22.40% EBITDA（百万元） 320 254 654 1000 1257 归母净利润（百万元） 244 182 434 719 939 增长率（%） -41.77% -25.46% 139.30% 65.50% 30.58% EPS（元/股） 0.59 0.44 1.05 1.74 2.27 市盈率（P/E） 101 136 57 34 26 市净率（P/B） 7 7 6 5 5 EV/EBITDA 85 109 36 23 18 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年6月28日收盘价 证券研究报告 Table_First|Table_ReportDate 2023年06月30日 Table_First|Table_Rating 投资评级： 行 业： 生物制品 投资建议： 买入/ （首次评级） 当前价格： 59.66元 目标价格： 72.61元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 413/234 流通A股市值（百万元） 16205 每股净资产（元） 8.69 资产负债率（%） 14.92 一年内最高/最低（元） 78.39/41.70 Table_First|Table_Chart 股价相对走势 Table_First|Table_Author 分析师：郑薇 执业证书编号：S0590521070002 邮箱：zhengwei@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter 联系人 陈翠琼 邮箱：chencq@glsc.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -25%-15%-5%5%15%百克生物沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 公司获批产品有水痘、流感、狂犬疫苗，2023年2月新增获批带疱疫苗。 存量业务预计稳定增长：1）公司水痘疫苗近年稳居市占率第一，随着行业“二针法”扩容，短期有望维持稳定增长。2）2023年3月以来流感发病率高于2020-2022年同期水平，有望提振公司流感疫苗的销售。3）狂犬疫苗由于产线需升级改造，于2018年停产，目前已向CDE递交补充申请中，有望于明年复产。 增量业务有望成为未来业绩主要驱动力：带疱疫苗是全球十大疫苗品种之一，我们预计国内市场空间有望达271亿元，目前国内仅GSK和百克两个厂家获批，3-4年内或无新入竞争对手，公司产品具备价格低、剂次少、安全性高，覆盖年龄段广等优势，随着渗透率的提升，有望快速放量。 不同于市场的观点 市场对于老年人疫苗的渗透率存疑。我们认为，带疱疫苗针对40岁以上人群，该人群基数大，约有7亿人，即使渗透率以保守预测，市场空间仍然可观。我们保守/中性/乐观假设40-49岁人群渗透率达0.5%/1%/1.5%,50岁以上人群渗透率达1%/2%/3%，测算得到带状疱疹疫苗市场空间为135/271/406亿元。 核心假设 水痘疫苗：公司为水痘疫苗龙头，随行业“二针法”扩容，预计短期内水痘收入保持稳定，我们预计2023-2025年水痘疫苗收入分别为10.72/11.07/11.10亿元，同比增长分别为12%/3%/0%，毛利率分别为88%/89%/90%。 鼻喷流感疫苗：随着接种意识的提升，流感疫苗渗透率有望增长，2023年流感疫情高发，有望提振流感疫苗销售，公司鼻喷流感疫苗收入增长有望恢复。我们预计2023-2025年鼻喷流感疫苗收入分别为1.37/1.50/1.66亿元，同比增长为20%/10%/10%，毛利率分别为85%/88%/90%。 带状疱疹疫苗: 我国带状疱疹疫苗渗透率有较大提升空间，短期或没有新入竞争对手，产品上市后有望快速放量。我们预计2023-2025年公司带疱疫苗收入分别为5.89/12.73/17.66亿元，2024-2025年同比增长分别为116%/39%，2023-2025年毛利率分别为90%/91%/92%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为17.97/26.02/31.85亿元，对应增速分别为68%/45%/22%，归母净利润分别为4.34/7.19/9.39亿元，对应增速分别为139%/66%/31%，EPS分别为1.05/1.74/2.27元/股，3年CAGR为73%。DCF绝对估值法测得公司每股价值71.75元，可比公司2023年平均PE为69倍，鉴于公司为首家国产带疱疫苗厂家，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年69倍PE，给予目标价72.61元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 正文目录 1. 首家国产带疱疫苗厂家 .............................................. 5 1.1 股权结构集中 ................................................... 5 1.2 四大技术平台搭建丰富产品管线 ................................... 6 1.3 业绩呈现恢复性增长 ............................................. 7 1.4 股权激励彰显未来发展信心 ....................................... 8 2. 存量业务：水痘和流感预计稳定增长，狂苗有望复产..................... 9 2.1 水痘疫苗“二针法”扩容 ......................................... 9 2.2 2023年流感高发有望提振流感疫苗销售 ........................... 12 2.3 狂犬疫苗有望恢复生产 .......................................... 17 3. 增量业务：重磅品种带疱疫苗有望逐步放量 ........................... 20 3.1 老年人带疱发病率高，疫苗是有效防控措施 ........................ 21 3.2 国内市场空间有望达271亿元 .................................... 22 3.3 国内厂家仅GSK和百克，短期或无新入竞争对手 .................... 23 3.4 公司产品具备价格、剂次、安全性优势 ............................ 24 4. 盈利预测、估值与投资建议 ......................................... 25 4.1 盈利预测 ...................................................... 25 4.2 估值与投资建议 ................................................ 26 5. 风险提示 ......................................................... 27 图表目录 图表1：公司发展历程 ....................................................... 5 图表2：公司股权结构（截至2023年一季报） .................................. 5 图表3：公司管理层介绍 ..................................................... 6 图表4：公司技术平台及产品管线 ............................................. 6 图表5：2018-2023Q1公司营收及增速 .......................................... 7 图表6：2018-2023Q1公司归母净利润及增速 .................................... 7 图表7：2018-2022公司主营业务构成 .......................................... 8 图表8：2020-2022公司主营业务毛利率变化 .................................... 8 图表9：2017-2023Q1公司毛利率及净利率 ...................................... 8 图表10：2018-2023