2023年下半年医药行业投资策略：政策重塑行业生态，寻找确定性增长

创造财富担当责任股票代码：601881.SH 06881.HK中国银河证券股份有限公司CHINA GALAXY SECURITIES CO., LTD.政策重塑行业生态，寻找确定性增长2023年下半年医药行业投资策略分析师：程培S0130522100001分析师：刘晖S0130520080003研究助理：孙怡银河证券研究院医药团队2023年6月29日 创造财富/担当责任2摘要核心观点：•医药板块整体调整、内部分化，估值处于历史低位。2023年上半年医药行业整体跑输大盘，子行业中仅中药、分销及部分化药公司表现较好，主要是DRGs医改及医保控费持续推进，医药行业投融资显著下降所致。截至2023年6月25日，医药行业一年滚动市盈率为26.67倍，医药行业股票市盈率相对于沪深300溢价率当前值为127.63%，处于历史低位，同时至23Q1公募基金持仓医药占比亦降至历史最低水平。•医改政策稳步推进，医药投资依然较弱。从执行层面看，DRGs今年推进进度略超市场预期，药智网统计国内约30%公立医院已开始执行，北京已率先将DRGs和医院集采结合在一起；全国性集采、地方性集采及医保谈判政策已为市场接受，且规则逐渐成熟、具有一定的可预期性，集采品种逐步扩围，化药、高值耗材、中成药及中药饮片均被纳入集采，集采边界也开始延伸到眼科、牙科器械等自费品种。医药行业投融资活动较弱，自2022年起整体情況趋于冷静和谨慎，23年上半年继续下行，对创新药及产业链订单增长造成压力。•2023年下半年医药行业投资前瞻，医改政策将继续重塑医药行业生态：1）集采方面，预计下半年市场关注重点在体外诊断集采政策及落地情况，其中化学发光作为IVD最大细分，价格降幅及份额分配将影响市场格局和未来增长预期；2）医保目录调整及创新药医保谈判，新一轮医保目录调整意见稿已发布，下半年关注品种变化情况，同时创新药将继续有多款重要新药品种通过年底谈判进入医保，大品种相关公司值得关注；3）DRGs预计将继续落地推进，对医院经营思路带来极大变动，医保控费目标与医院经营及医生利益挂钩，逐步进入医疗改革的“深水区”，对医药工业及第三方服务带来重大影响。4）疫后医疗复苏强度，预计下半年将进一步向好，低基数背景下常规诊疗下半年同比增速预计将提升。 dXaXqV9Z9UvYdXnMoPpOaQdN7NnPmMtRsRkPmMqOfQmOwPbRmNqNvPrMtMNZqNuM创造财富/担当责任3摘要•政策重塑行业生态，寻找确定性增长方向。政策调整期，由于增长的不确定性会使得市场风险偏好下降，行业估值下滑，因此我们更看好政策受益以及具有确定增长的方向，如器械出口、ICL、品牌中药、特色制剂、血制品和疫苗、生命科学上游及制药产业链等，对上述方向维持“推荐”评级。•看好的方向及推荐公司：•1）化学制剂：多元化发展具备更强抗风险能力，仿制药集采出清、新业务能迅速跟上的公司依然有良好的成长性，推荐科伦药业、华东医药、立方制药、健友股份、亿帆医药、人福医药等。•2）品牌中药：品牌中药具有旺盛生命力，关注中药品牌的并购整合及内部改革机遇，推荐国药入主并大力推进营销改革的太极集团、华润入主整合的昆药集团等。•3）医疗器械的国产替代及海外出口：高端医疗器械国产化占比较低，国产替代和出口潜力巨大，如影像（联影医疗）、超声（迈瑞医疗、开立医疗）、内窥镜（海泰新光、澳华内镜）、CGM（三诺生物、鱼跃医疗）、体外诊断流水线解决方案（迈瑞医疗、安图生物、新产业）等。•4）第三方医学检验：DRGs将检验科从利润中心转变为成本中心，推动ICL行业外包率提升，看好头部ICL长期成长，推荐金域医学、迪安诊断。•5）血制品及疫苗：浆站审批提速和临床需求提升促使血制品供需两旺，推荐在建浆站储备丰富的天坛生物、华兰生物、上海莱士等；二类疫苗渗透率仍有广阔提升空间，疫后需求有望快速复苏，推荐管线丰富的康泰生物、欧林生物等。•6）医疗服务：看好体检赛道及优质小型医疗服务公司。健康意识和疫情促使体检赛道渗透率提升，推荐民营体检龙头美年健康；眼科赛道长坡厚雪，关注成长弹性大的小型眼科连锁品牌；关注下沉市场的肿瘤专科龙头海吉亚医疗。•7）生命科学上游：关注测序（华大智造、诺禾致源）、质谱（聚光科技、迪安诊断）等优质龙头。•8）制药产业链：制药工业关键技术及原料的国产化带来大量投资机会，关注东富龙、纳微科技、昊帆生物等。风险提示：医改政策进度可能不及预期的风险；医保控费及集采降价力度超预期的风险；创新药及创新器械企业融资困难的风险等 目录创造财富/担当责任一、2023H1复盘：中药表现出色，整体估值低位三、下半年投资策略：寻找低估值下的确定性增长五、银河医药重点覆盖标的二、政策稳步推进，医药投资依然较弱四、个股机会优于行业、寻找细分板块优质标的 创造财富/担当责任一23H1复盘：中药表现出色，整体估值低位•1）医药板块整体表现跑输大盘•2）医药子版块里中药表现最好•3）医药板块估值处于历史低位•4）医药板块基金持仓历史最低 创造财富/担当责任62023年1-6月医药行业总体市场表现复盘2023年年初以来，医药行情受行业政策、疫后复苏等影响较大，医药生物指数仅有约15%的时间跑赢大盘。图：2023年年初至今医药行业市场表现复盘数据来源：wind，中国银河证券研究院《医保目录(2022年)》印发试行第十版新冠诊疗方案院端常规诊疗逐步复苏《中药振兴发展重大工程实施方案》第八批国采填报甲流社会面流行中成药集采文件发布大型设备配置证政策更新AI催化市场行情业绩报告体现疫情影响第八批国采结果出炉《药审中心加快创新药上市许可申请审评工作规范（试行）》发布北京医保局发布DRG付费与带量采购征求意见通知全国中成药集采申报全国中成药集采落地2023医保目录调整启动 创造财富/担当责任72023年1-6月医药及各行业总体市场表现对比•2023年初至今（2023年6月25日），医药生物行业下跌6.55%，涨跌幅在31个申万一级行业中排名21，行业总市值为5.53万亿元，占所有行业总市值的7.26%，排在第3名。图：各行业总市值占比（截至2023年6月21日）表：年初至今各行业涨跌幅（截至2023年6月21日）数据来源：wind，中国银河证券研究院图：年初以来生物医药行业总市值及占比（截至2023年6月21日）数据来源：wind，中国银河证券研究院数据来源：wind，中国银河证券研究院涨跌幅排名指数代码申万一级子行业名称年初至今涨跌幅1801770.SI通信51.91%2801760.SI传媒49.94%3801750.SI计算机37.31%4801110.SI家用电器11.82%5801890.SI机械设备10.38%6801080.SI电子10.12%7801720.SI建筑装饰8.50%8801960.SI石油石化5.50%9801880.SI汽车4.51%10801160.SI公用事业4.25%11801740.SI国防军工3.78%12801790.SI非银金融0.88%13801130.SI纺织服饰-1.45%14801970.SI环保-1.60%15801780.SI银行-2.22%16801050.SI有色金属-3.86%17801140.SI轻工制造-4.14%18801040.SI钢铁-5.96%19801120.SI食品饮料-6.13%20801730.SI电力设备-6.44%21801150.SI医药生物-6.55%22801210.SI社会服务-6.56%23801170.SI交通运输-6.94%24801950.SI煤炭-7.98%25801030.SI基础化工-10.36%26801230.SI综合-10.42%27801010.SI农林牧渔-11.05%28801710.SI建筑材料-11.26%29801980.SI美容护理-14.91%30801180.SI房地产-14.94%31801200.SI商贸零售-21.39% 创造财富/担当责任82023年至今医药子行业表现复盘•2023年初至今，在六个申万二级医药子行业中，平均涨跌幅由高到低分别为中药（9.12%）、化学制药（3.68%）、医药商业（1.48%）、医疗器械（1.37%）、生物制品（-0.10%）、医疗服务（-2.19%）。其中中药跑赢申万一级医药生物指数最多，为6.76个百分点，生物制品及医疗服务分别跑输申万一级医药生物指数2.46及4.55个百分点。年初至今中药表现较为亮眼，主要是受《“十四五”中医药发展规划》等系列政策驱动，及叠加“中特估”与国企改革等概念催化所致。图：年初至今申万二级医药子行业相对涨跌幅（截至2023年6月21日）数据来源：wind，中国银河证券研究院 创造财富/担当责任9医药股估值处于历史低位•2023年初至今（2023年6月25日），医药行业一年滚动市盈率为26.67倍，沪深300为11.72，医药行业股票市盈率相对于沪深300溢价率当前值为127.63%，2012年至今均值为207.66%。当前值较2012年以来的平均值低80.03个百分点，处于历史低位。图：2012年初至今医药生物指数和沪深300滚动市盈率对比（截至2023年6月21日）数据来源：wind，中国银河证券研究院 创造财富/担当责任102023年至今医药子行业估值（pe-ttm）•2023年初至今，在六个申万二级医药子行业中，平均估值由高到低分别为化学制药（33.40）、医疗服务（32.00 ）、生物制品（27.62）、中药（25.80）、医药商业（21.05）、医疗器械（16.33），相对医药生物申万一级指数溢价率分别为131.05%、125.55%、108.35%、101.24%、82.59%、64.07%。图：年初至今申万二级医药子行业滚动市盈率（截至2023年6月21日）数据来源：wind，中国银河证券研究院 创造财富/担当责任11医药基金持仓降至历年最低水平•截至2023Q1，普通股票型基金及混合型基金重仓股中医药生物行业股票持仓市值为3438亿元，占比为11.03%；剔除医药主题基金后医药生物行业股票持仓总市值为1719亿元，占比5.87%，占比均为历史较低水平。图：2019Q1至2023Q1医药生物行业股票基金季度持仓情况资料来源：wind，中国银河证券研究院 创造财富/担当责任12基金重仓医药占比降至历年最低水平•截至2023Q1，医药生物行业股票在各普通股票型基金及混合型基金重仓股的持仓市值为3,437.70亿元，持仓占比为11.03%，排在31个申万一级行业中的第3名，与2022年Q4持平，下降0.59个百分比，其中药明康德重仓持仓总市值排名最高，为384.44亿元，共有368支基金重仓。表：2023Q1各行业基金持仓情况变动资料来源：wind，中国银河证券研究院排名行业持仓市值（亿元）持仓占比排名较22Q4变动持仓占比较22Q4变动1食品饮料4,913.4015.76%+1+1.72pct2电力设备4,143.1913.29%-1-2.56pct3医药生物3,437.7011.03%0-0.59pct4电子2,768.778.88%0+0.97pct5计算机2,179.916.99%0+2.86pct6非银金融1,182.423.79%+10+1.85pct7有色金属1,145.273.67%0-0.17pct8传媒1,053.693.38%+6+0.9pct9汽车1,005.553.23%-1-0.47pct10国防军工943.403.03%-4-0.84pct11银行882.222.83%-1-0.22pct12基础化工818.292.63%-3-0.62pct13机械设备785.262.52%+2+0.13pct14交通运输693.762.23%-3-0.51pct15家用电器607.421.95%+2+0.36pct16通信584.831.88%+4+0.56pct17房地产515.221.65%-4-0.95pct18社会服务503.261