消费升级驱动快速成长，省内格局持续竞合发展

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 食品饮料 白酒II 今世缘：消费升级驱动快速成长，省内格局持续竞合发展 一年该股与沪深300走势比较 [Table_Summary] 报告摘要 公司概况：传统苏派浓香名酒，17年进入加速发展期。1）公司是“三沟一河”组成之一，目前已有国缘、今世缘、高沟三大品牌，其中国缘系列主要发力次高端、高端价格带、今世缘定位中高端价格带，高沟覆盖中低端价格带。2）股权激励到位，员工积极性高。公司早在05年进行国企改制，通过引入管理层控股，10年通过中基层干部持股公司扩大注册资本。22年公布新版股权激励计划，覆盖较多中高层骨干，进一步激发员工积极性。3）卡位省内消费升级，17年加速发展。随着省内消费向300元+价格带升级，公司迎来加速发展时期，以国缘对开、四开及以上为代表特A+类产品成为增长主要驱动力，国缘产品占比持续提升。 公司复盘：行业、渠道、竞争格局等多维度因素，16年起公司业绩增速超越省内竞对。1）业绩上，13-15年行业调整期增速与洋河接近，16年后增速持续超越洋河。2）行业端，16年省内消费升级背景下，300-500元价格带快速扩容。今世缘作为地方产业支柱之一，县政府积极鼓励产业发展。3）产品端，国缘超前布局南京次高端价格带，自04年起通过多年推广，南京市场逐渐形成国缘产品的消费氛围，随着南京地区主流价格带逐渐向300+提升，四开切入团购、宴席场景主流价格带，快速成长为公司第一大单品。4）渠道端，公司在行业调整期持续精耕团购渠道，向商务团购消费转型，公司长期深耕团购渠道，与企事业单位、民营企业等建立稳定客情关系，相比流通渠道，客户粘性较高。5）区域策略，今世缘大区改革推进扁平化，发力省内精耕，17年设立71个市级办事处，19年进一步划分为“领跑”、“并跑”、“跟跑”型市场。6）竞争格局，省内洋河16-19年在深度分销下经销商区域竞争激烈，库存逐渐积压，最终省内价盘出现倒挂，业绩进入调整期，为公司带来发展机遇。 中期展望：省内次高端持续扩容，龙头竞合发展。1）省内主流价格带逐渐向500+升级，次高端持续扩容。目前省内次高端已成长为省内第一大体量的价格带，其中300-500元已成为省内主流价格带，未来有望进一步向500-800的高线次高端升级，推动省内次高端占比进一步扩容。2）未来省内主旋律仍是龙头竞合发展。洋河随着19年改革持续推进，21年省内恢复增长趋势。而今世缘持续深耕团购渠道，渠道差异化优势仍在。价格带上，中高端价格带，洋河海之蓝大单品稳步增长，今世缘中高端价格带占比仍有较大渗透空间，随着公司逐渐发力国缘淡雅、单开，有望加速 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 1,254/1,254 总市值/流通(百万元) 69,989/69,989 12 个月最高/最低(元) 66.35/37.38 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 今世缘（603369）《今世缘：22年顺利完成目标，23年百亿目标可期》--2023/05/07 今世缘（603369）《今世缘：22年顺利完成考核目标，23年开门红表现优异》--2023/03/13 今世缘（603369）《今世缘：营销系统推出521举措，全力冲刺百亿目标》--2023/01/05 [Table_Author] 证券分析师：李鑫鑫 电话：021-58502206 E-MAIL：lixx@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190519100001 证券分析师：伍兆丰 电话：13926194726 E-MAIL：wuzf@tpyzq.com (20%)(8%)5%17%30%42%22/6/1322/8/1322/10/1322/12/1323/2/1323/4/13今世缘沪深300[Table_Message] 2023-06-13 公司深度报告 买入/维持 今世缘(603369) 目标价：70 昨收盘：55.79 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司深度报告 P2 今世缘：消费升级驱动快速成长，省内格局持续竞合发展 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 执业资格证书编码：S1190522110002 成长。在次高端价格带上，格局相对稳定，随着价格带扩容，龙头有望竞合发展。3）省内消费力有分化，苏中、苏北逐渐向现在苏南价格带看齐，公司有望持续受益省内消费升级。 长期：省外推进大单品战略拓展，六开布局次高端价格带再升级。公司省外占比较低，成长空间大，公司进一步提出从四开次高端升级为六开协同带动四开对开；加强省外经销商合作、资源投放；管理上省外逐步放权，提升省外市场开发的效率。同时明确10大板块市场，突破路径更聚焦，有望加速省外市场突破。 短期：国缘淡雅享受品牌力下沿快速发展，全方位推进百亿目标。公司加快流通渠道布局，国缘淡雅、柔雅、对开、四开开始逐渐布局各区域大型连锁超市、民营烟酒店，加大产品在流通端的曝光。同时省内国缘四开品牌形象企稳，带动国缘品牌下延产品线势能释放，淡雅、单开等产品有望加速发展。宴席需求正在持续恢复，公司阶段性加大国缘V3婚喜宴政策力度，未来随着商务场景的持续恢复，600-700价格带扩容，全年V3有望实现放量增长。23年公司全方位推进百亿目标，随着省内精耕，V3、淡雅持续放量，四开稳步增长，全年目标达成可期。 投资建议：短期来看，公司有望受益于省内消费升级，四开稳步成长，淡雅、V3加速放量。长期看，公司产品结构持续提升，全国化布局不断推进，营销机制保障持续跟进，股权激励逐步落地，公司活力有望进 一 步 释 放 。 我 们 预 测 公 司2023-2025年的 收 入 增 速 分 别 为27%/24%/21%；归母净利润增速分别为25%/24%/23%，EPS分别为2.49/3.09/3.81元。综合公司过去5年PE-band中值约28x，考虑到公司较快的成长能力和区域龙头特征，按照2023年业绩给28倍PE、一年目标价70元。 风险提示：省内竞争加剧，公司出现重大管理瑕疵，宏观经济发生较大的波动，白酒消费有大幅下滑，省外开拓不及预期等。 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7888 10039 12435 15040 （+/-%） 23% 27% 24% 21% 归母净利(百万元） 2503 3129 3880 4780 （+/-%） 23% 25% 24% 23% 摊薄每股收益(元) 2.00 2.49 3.09 3.81 市盈率(PE) 28 22 18 15 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 dVqXuV8YpUoPqR7NdN8OpNoOpNtQlOoOpRkPnMsP7NoPmNxNoNpQvPpOoP 公司深度报告 P3 今世缘：消费升级驱动快速成长，省内格局持续竞合发展 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 目录 一、 今世缘：传统苏派浓香名酒，17年进入加速发展期 ................................ 5 (一) “三沟一河”组成之一，三大品牌定位明确 ........................................ 5 (二) 股权激励到位，员工积极性高 .................................................... 6 (三) 卡位省内消费升级趋势，17年加速发展 ........................................... 8 二、 公司复盘：行业、渠道、竞争格局等多维度因素，16年起公司业绩增速超越省内竞对 .. 9 (一) 业绩复盘：13-15年行业调整期增速与洋河接近，16年后增速持续超越竞对 ............ 9 (二) 行业复盘：16年省内消费升级背景下，300-500元价格带快速扩容 ................... 10 (三) 产品&渠道：国缘超前布局南京次高端价格带，公司深耕团购渠道形成差异化优势 ...... 12 (四) 区域策略：公司推动组织架构扁平化、发力省内市场精耕 ........................... 13 (五) 竞争格局：省内竞对进入深度调整期，为公司快速发展带来机遇 ..................... 14 三、 中期展望：省内次高端持续扩容，龙头竞合发展.................................. 15 (一) 江苏市场：主流价格带逐渐向500+升级，次高端持续扩容 .......................... 16 (二) 价格带竞争格局：未来省内主旋律仍是龙头竞合发展 ............................... 16 (三) 省内区域格局：公司产品价格带布局完善，持续受益各区域消费升级 ................. 18 四、 长期：省外推进大单品战略拓展，六开布局次高端价格带再升级 .................... 20 五、 短期：国缘淡雅享受品牌力下沿快速发展，全方位推进百亿目标 .................... 23 六、 盈利预测及估值 ............................................................. 24 (一) 核心假设 .................................................................... 24 (二) 估值及投资建议 .............................................................. 25 七、 风险提示 ................................................................... 26 八、 附录-公司产品量价、区域复盘 ................................................ 26 (一) 产品量价复盘：特A类以上整体呈现价稳量升趋势，22年产品A类以上产品进一步放量 26 (二) 区域复盘：淮安基地市场稳步发展，以南京市场为抓手辐射省内其他区域 ............. 27 公司深度报告 P4 今世缘：消费升级驱动快速成长，省内格局持续竞合发展 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表目录 图表1：公司发展历史 .................................................................................................................................................. 5 图表2：三大品牌缘文化定位明确 .............................................................................................................................. 6 图表3：公司改制