023财年逆势积极下沉扩张，4-5月经营数据改善明显

2023 财年业绩增长承压，疫后复苏下经营数据改善。公司 2023 财年实现营收 946.84 亿港元，同比-4.3%，归母净利润 53.84 港元，同比-19.8%，在疫情等外部因素以及公司全年较多新开店爬坡影响下而有所承压。此外，公司公告2023 年4-5 月未经审核的经营数据，公司4-5 月整体零售值同比+38.1%，中国（不含港澳台）市场零售值同比+34.6%，同店销售同比+16.8%，中国香港、中国澳门及其他市场零售值同比+64.6%，同店销售同比+61.3%。在去年同期低基数下，得益于黄金消费需求的快速复苏，公司销售整体改善明显。 下沉扩张进展顺利，重视产品设计。分品类看，公司 2023 财年黄金首饰及产品收入同比持平，收入占比提升 3.2pct 至 76.9%，珠宝镶嵌、铂金及 K 金首饰收入同比-16.1%，收入占比下降 2.6pct 至 17.8%。展店方面，公司 2023财年净开店 1574 家，期末门店总数达到 7655 家，其中中国（不含港澳台）市场净开店 1631 家，受益公司在下沉市场的快速扩张布局。产品端，公司持续重视产品设计，传承系列推出新品及钻石镶嵌于黄金之中的“人生四美”系列，2023 财年，周大福传承系列占整体黄金产品零售值的约 40%。 经调整毛利率提升，销售费用率管控良好。公司 2023 财年综合毛利率同比略降 0.2pct，扣除黄金借贷的未变现损益影响后同比提升 0.3pct 至 23.7%。 销售费用率 10.53%，同比-0.1pct，管理费用率 3.93%，同比+0.45pct。营运及现金流方面，公司 2023 财年存货周转天数提升 22 天，实现经营性现金流净额 100 亿港元，同比-27.78%。 风险提示：门店拓展不及预期；同店增长不及预期；加盟商管理不善。 投资建议：公司作为黄金珠宝龙头，行业层面一方面将得益于今年以来黄金消费需求的整体快速复苏，另一方面通过夯实经营壁垒，受益于市场集中度提升趋势。中长期看，在品牌竞争要求日益重要趋势下，公司将通过强化直营建设，推动单店效益提升，并结合近年来积极打造的智慧零售策略，实现对终端消费数据、用户偏好的更好把控，推动产品力的不断优化，并最终实现品牌销售的长期稳定提升。出于对消费复苏的谨慎考虑及金价短期快速上涨后带来的消费观望情绪，我们下调公司 2024-2025 财年归母净利润预测至72.43/85.09 亿港元（前值分别为 78.92/99.04 亿港元），新增 2026 财年预测为 94.51 亿港元，对应 PE 分别为 19.7/16.8/15.1 倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2023 财年实现营收 946.84 亿元，同比-4.3%，归母净利润 53.84 亿元，同比-19.8%，在疫情等外部因素以及公司全年新开店较多影响下而有所承压。此外，公司公告 2023 年 4-5 月未经审核的主要经营数据，整体同比改善，受益公司对于消费复苏机遇的把握。4-5 月整体零售值同比+38.1%，中国（不含港澳台）市场零售值同比+34.6%，同店销售同比+16.8%，中国香港、中国澳门及其他市场零售值同比+64.6%，同店销售同比+61.3%。 图1：周大福营业收入及增速（亿港元、%） 图2：周大福归母净利润及增速（亿港元、%） 分品类看，公司 2023 财年黄金首饰及产品收入同比持平，收入占比提升 3.2pct至 76.9%，珠宝镶嵌、铂金及 K 金首饰收入同比-16.1%，收入占比下降 2.6pct 至17.8%。展店方面，公司 2023 财年净开店 1574 家，期末门店总数达到 7655 家，其中中国（不含港澳台）市场净开店 1631 家，受益公司在下沉市场的快速扩张布局。产品端，公司持续重视产品设计，传承系列推出新品及钻石镶嵌于黄金之中的“人生四美”系列，2023 财年，周大福传承系列占整体黄金产品零售值的约 40%。 图3：周大福营业收入分产品结构占比（%） 图4：周大福门店数量（家） 财务数据方面，公司 2023 财年综合毛利率同比略降 0.2pct，扣除黄金借贷的未变现损益影响后同比提升 0.3pct 至 23.7%。销售费用率 10.53%，同比-0.1pct，管理费用率 3.93%，同比+0.45pct。营运及现金流方面，公司 2023 财年存货周转天数提升 22 天，实现经营性现金流净额 100 亿港元，同比-27.78%。 图5：周大福毛利率（%） 图6：周大福销售费用/管理费用率（%） 图7：周大福存货周转天数（天） 图8：周大福经营性现金流净额（亿港元） 投资建议：公司作为黄金珠宝龙头，行业层面一方面将得益于今年以来黄金消费需求的整体快速复苏，另一方面通过夯实经营壁垒，受益于市场集中度提升趋势。中长期看，在品牌竞争要求日益重要趋势下，公司将通过强化直营建设，推动单店效益提升，并结合近年来积极打造的智慧零售策略，实现对终端消费数据、偏好的更好把控，从而推动产品力的不断优化，并最终实现品牌销售的长期稳定提升。出于对消费复苏的谨慎考虑及金价短期快速上涨后带来的消费观望情绪，我们下调公司 2024-2025 财年归母净利润预测至 72.43/85.09 亿港元 （ 前值分别为78.92/99.04 亿港元），新增 2026 财年预测为 94.51 亿港元，对应 PE 分别为19.7/16.8/15.1 倍，维持“买入”评级 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万港元） 现金流量表（百万港