此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 行业更新2023年 6月 9日OTA：1季度业绩回顾及展望；行业增长确定性强 1季度OTA公司业绩超预期，业务量增长是主要推动力。1季度携程收入/调整后利润超市场预期 14%/65%，同程收入/调整后净利润率超市场预期4%/20%，其中利润超预期主要来自收入增长带来的运营杠杆效应，收入超预期主要受到业务量增长的带动，如酒店间夜量，携程的机票单票收入亦在增值服务占比提升的带动下有提升（相较2019年）。相比单量增长，价格上涨并不是 1季度业绩超预期的主要推动力，携程及同程的酒店 ADR由于低线城市占比提升呈持平或下降的趋势（相较 2019年）。 业绩后，我们基于对2 季度及全年更为乐观的展望，上调收入及利润预测。其中上调携程2023年收入/利润预测24%/64%，上调同程2023年收入/利润预测 7%/15%。上调携程预测的原因是基于五一等假期出行热度提升对订单量和酒店ADR恢复的带动。分地区来看，我们主要上调携程内地业务增长预期（从 8%上调到 37%，相较 2019年），出境业务基本维持~50%的恢复程度，我们维持出境业务成为公司2024年业绩主要增长点的观点。上调同程预测的原因是基于五一及五一后（520）酒店间夜量较 2019年同期增 150%/250%，出行热度持续，以及公司在下沉酒店细分场景的拓展持续带来业务增量。 海外OTA平台恢复常态化增长后，业务增速不低于2019年。基于宏观和消费压力以及 2023年爆发式反弹带来的高基数效应，市场担心 2024年内地 OTA平台增长承压。我们分析了海外 OTA平台 Booking收入及增速变动：2Q21疫情放开后四个季度，收入规模完全恢复到 2019年水平，且在完全恢复后增长趋势持续；放开后八个季度恢复到常态化增长，且增速不低于 2019年。借鉴海外平台的业绩增长，我们对内地旅游行业常态化增长空间保持乐观，预计出行需求持续增长，长期人均年出行频次达 7次。 我们看好 OTA 行业增长确定性强，以及竞争态势良好。维持携程（买入）>同程（买入）的偏好，预计携程 2023-25 年收入/利润 CAGR 16%/22%，同程 18%/23%。行业错位竞争，同程受益于低线城市酒店线上渗透率提升，业绩保持快速增长，中长期更看好出境游恢复为携程带来的业绩增长弹性。我们当前对携程目标价400港元/52美元（TCOM US）是基于 22倍 2024年市盈率，同程目标价 22港元基于 18倍 2024年市盈率。现价对应携程 2023/24年市盈率 20倍/17倍，对应同程为 18倍/14倍，对比历史市盈率区间 25-36倍和 15-20倍。估值概要 资料来源：FactSet、交银国际预测、每股盈利基于Non-GAAP基础 *截至2023年6月9日互联网行业与大盘一年趋势图 资料来源: FactSet 互联网行业行业评级领先公司名称股票代码评级目标价收盘价FY23EFY24EFY23EFY24EFY23EFY24E(当地货币)(当地货币)(rpt ccy)(rpt ccy)(x)(x)(x)(x)携程9961 HK买入400.0284.812.715.720.416.53.73.2同程780 HK买入22.017.80.91.118.714.83.12.5BookingBKNG US未评级NA2,647.5135.6162.019.516.34.84.3AirbnbABNB US未评级NA115.53.74.131.327.97.76.9平均22.518.94.84.2----每股盈利------市盈率----市销率--6/2210/222/236/23-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%行业表现MSCI中国指数谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2023年 6月 9日互联网行业 1下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2携程业绩回顾及展望1季度超预期主要来自酒店间夜量、机票预订量和单票收入推动：1季度携程收入增13%（相比2019年同期，下同），调整后运营利润增91%，调整后运营利润率提升 12个百分点，收入/调整后利润超市场预期 14%/65%。收入好于预期：其中，1）酒店主要增长动力为酒店间夜量，1季度携程内地酒店间夜量增 40%（长途/本地增 32%/150%），而单间夜收入持平（高星酒店表现好于低星酒店，因高星酒店 ADR增 20%，而低星酒店因供给增加所以 ADR恢复尚需时间）；2）交通业务主要受到机票预订量的增长及单张机票收入的提升推动，1季度携程内地机票业务量/收入增 30%/50%，单张机票收入中增值服务收入占比提升，主要因用户购买保险等产品习惯的养成。利润超预期：主要因需求快速释放带来的运营杠杆效应，以及运营效率提升（人员精简 20%、投放效率的提升）等。2季度增长势头好于1季度。我们预计 2季度收入增 24%，主要受到五一等假期出行热度的带动，以及出境游相较1季度的进一步恢复（分别恢复至2019年同期的 60%/40%）。考虑 2季度酒店间夜增长和 ADR进一步恢复，以及机票预订和单票收入的增长，我们上调 2季度收入/利润预期 38%/92%，2季度虽有投入加大，但在收入规模的利好下利润率预计环比稳定。我们在业绩后上调2023年收入/利润预测24%/64%。预计 3季度暑期和十一预订的带动下，出行热情持续，虽然从同比 2022年 3季度的角度增速将有所下降，但相比 2019年同期的增速仍有望持续。预计 2023年收入增 18%（较 2019年），其中主要因上调内地业务增长预期（从 8%上调到 37%），出境业务基本维持~50%的恢复程度，预计出境游 2024年全面恢复，成为公司业绩增长主要动力。同程业绩回顾及展望1季度业绩超预期主要来自酒店间夜量推动。同程 1季度收入增 45%（较 2019年 1季度，下同），调整后运营利润增 5%，运营利润率相比 2019年 1季度下降 7个百分点。1季度收入/调整后净利润率超市场预期 4%/20%。收入好于预期：1）酒店收入好于预期主要受到间夜量的带动，1季度间夜量增130%（本地酒店占比从 2019年的 30%提升至 50%），ADR由于公司下沉战略而低于 2019年（但相比 1Q22有双位数恢复），单间夜收入下降基本在预期内。2）交通收入基本符合预期，机票量增 35%，火车票恢复至 1Q19水平。利润好于预期主要来自收入杠杆效应，费用率低于预期。公司运营利润率低于2019年同期主要因为加大了营销投入以拓展下沉市场的市场份额。2季度及全年展望乐观，我们在业绩后上调2023年收入及利润预期7%/15%。预计 2季度收入增 72%，收入较我们此前预期上调 13%，主要因酒店间夜量和机票票量增长前景更为乐观。五一/520节日期间酒店间夜量较 2019年同期增150%/250%。 预计2023年收入、调整后净利润增47%、15%（相较2019年）。 2023年 6月 9日互联网行业 1下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表1: 携程及同程1季度业绩全线超出预期，预计2季度增长势头好于1季度（相比2019年同期）；上调携程预测幅度大于同程————————1Q23———————————————2Q23———————2023E2024E vs 1Q19 (%)原预测vs 1Q19 (%)超预期 (%)vs 2Q19 (%)原预测vs 2Q19 (%)上调幅度 (%)上调幅度 (%)上调幅度 (%)携程 总收入11384+3412490+38+24+17酒店11597+18123100+23+17+4交通12480+5513892+50+30+27调整后运营利润19187+12118274+147+81+39调整后运营利润率+12ppts0+11 ppts+9 ppts-4 ppts+13 ppts+8 ppts+4 ppts同程 总收入145139+4172151+13+7+2酒店171163+4169155+9+9+1交通110109+1150132+13+5+1调整后运营利润10586+21175136+29+17+11调整后运营利润率-7 ppts-10 ppts+3 ppts0-2 ppts+2 ppts+1 ppt+1 ppt资料来源: 公司资料，交银国际预测图表2: 2023年1季度主要OTA平台酒店及交通收入、业务量增速（对比1Q19）资料来源: 公司资料，交银国际；*内地业务图表3:对标海外OTA平台 Booking收入增速变动：2Q21疫情放开后经过4个季度完全恢复到2019年水平，且在完全恢复后增长趋势持续；放开后8个季度恢复到常态化增长，且增速不低于2019年资料来源: 彭博，公司资料，交银国际 *2Q23E 及之后的数据为彭博一致预期15%71%96%24%10%40%130%78%30%35%0%40%80%120%160%携程同程美团携程同程携程*同程美团携程*同程酒店收入增速交通收入增速酒店间夜量增速机票票量增速13%18%20%19%21%17%9%15%-3%9%4%4%-19%-84%-48%-63%-50%20%16%15%11%10%9%10%-44%-7%-11%-5%12%20%21%33%-150%-50%50%150%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23E3Q23E4Q23E1Q24E2Q24E3Q24E4Q24EBooking收入同比增速Booking收入较2019年增速2Q21疫情放开4个季度后完全恢复至2019年水平8个季度后增速好于2019年 2023年 6月 9日互联网行业 1下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4图表4: 交银国际OTA行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业9961 HK携程集团买入284.80400.0040.4%2023年 06月 08日在线旅行社780 HK同程旅行买入17.8022.0023.6%2023年 05月 25日在线旅行社资料来源: FactSet，交银国际预测，截至2023年6月9日 2023年 6月 9日互联网行业 1下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 5交银国际香港中环德辅道中 68号万宜大厦 10楼总机: (852) 3766 1899 传真: (852) 2107 4662 评级定义分析员个股评级定义:分析员行业评级定义：买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并