房地产行业简评报告：信用债单月发行增速转负，国央企占比持续提升

[Table_Rank] 评级： 看好 张功 首席分析师 SAC执证编号：S0110522030003 zhanggong1@sczq.com.cn 李枭洋 房地产行业分析师 SAC执证编号：S0110523050001 lixiaoyang@sczq.com.cn 电话：010-81152673 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]  行业数据点评：优质土储带动销售复苏，居民加杠杆意愿较弱  房地产行业周报：监管规范经纪服务，去化率高位回落  房地产行业周报：假期成交整体稳定，多城放松公积金政策 核心观点 [Table_Summary] [Table_Summary] ⚫ 境内债单月发行由正转负，下半年偿债压力有所下降。融资发行端来看，23年4月单月房地产行业境内债融资额为529.8亿元，单月同比-9.6%；境外债融资额为97亿元，单月同比-30.1%；信托融资额为87.7亿元，单月同比-41.4%。境内债单月发行总额小幅回落，同比增速由正转负。偿还端来看，5至7月境内外债总偿还金额分别为478.7、530.6、769.4亿元，偿债压力有所下降。净融资端，4月单月房地产行业净融资额为-250.4亿元，环比减少317.5亿元。23年1-4M累计净融资额-552.7亿元。 ⚫ 整体融资成本小幅下降，国央企占比持续提升。23年4月单月境内债融资总额（房企统计口径）531.6亿元，加权平均融资成本3.56%，较上月变动-0.25%。分类来看，公司债、中票和短融融资额分别为111.4亿元、187亿元和90.9亿元。公司债、中票和短融的融资成本分别为3.99%（较近半年变动0.04%）、3.8%（较近半年变动-0.09%）和3.28%（较近半年变动0.24%）。单月占比来看，23年4月单月央企占比42.4%，国企占比51.4%，非央国企占比6.2%，国央企占比持续保持高位。 ⚫ 强信用央企融资成本持续下降，中信用房企融资破冰。累计融资来看，23M1-4高信用房企新增融资652.3亿元，融资最多的三家强信用房企为金融街、首开、华润，分别发行143.7、133、75亿元；中信用房企新增融资12亿元。国央企凭借信用优势，融资成本普遍较低。招商、保利、华润融资成本低于3%，较22年进一步下降。偿还端来看，部分房企 2023年剩余债务到期规模较大，恒大、碧桂园、融创到期规模分别为306、191、133亿元；滨江、恒大、金地 2023 年到期债务占比分别为42%、33%、33%。单月来看，恒大、万科、华润在23年M5到期债务分别为190、41、30 亿元。 ⚫ 投资建议：资产质量优化带动优质房企PB回升。当前国央企的销售超预期复苏，预期差将带动国央企估值小幅回升。历史低效资产包袱较小，于周期底部获取三高土储（高能级、高去化、高利润率）的房企，将形成较明显的换牌效应，带动资产质量优化。在区域分化的背景下，资产质量提升将带动优质房企PB逐步回升至2018年行业高周转模式前的水平。持续推荐：1）高能级布局、拿地换牌比例较高、规模适中的头部房企：招商蛇口、华润置地；2）行业底部拿地扩张的优质房企：滨江集团、华发股份。3）融资和拿地后续恢复正常的困境反转类房企，有望迎来估值提升：金地集团。4）永续现金流类房企：龙湖集团、华润置地。 ⚫ 风险提示：二手房挂牌量持续提升，市场对宽松政策反应钝化，房价超预期下跌等。 -0.4-0.200.230-May10-Aug21-Oct1-Jan14-Mar25-May房地产沪深300 [Table_Title] 信用债单月发行增速转负，国央企占比持续提升 [Table_ReportDate] 房地产 | 行业简评报告 | 2023.05.30 行业简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 境内债单月发行由正转负，下半年偿债压力有所下降 融资发行端来看，23年4月单月境内债融资额（行业口径）为529.8亿元，单月同比-9.6%；境外债融资额为97亿元，单月同比-30.1%；信托融资额为87.7亿元，单月同比-41.4%。境内债单月发行总额小幅回落，同比增速由正转负。 图1行业境内债、境外债及信托发行额 05001,0001,5002,0002,5003,000境内债发行（亿元）境外债发行（亿元）信托发行（亿元） 资料来源：wind，首创证券 图2行业境内债、境外债及信托发行额单月同比 -100%-50%0%50%100%150%200%境内债单月同比境外债单月同比信托单月同比 资料来源：wind，首创证券 XVwV9UcWaXeW7N9RbRoMmMsQtQkPrRrPeRrRsQ7NqRpOuOoNpOuOqRoP 行业简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 月均（累计）融资数据来看，23年1-4M房地产行业境内债月均发行额520.9亿元，同比13.4%；境外债月均发行额68.6亿元（剔除华夏幸福债务重组340亿元发行额），同比-47.4%；信托发行额58.4亿元，同比-51.8%，境外债及信托发行规模连续三年大幅缩降。 图3：行业境内债月均发行额及同比 图4：行业境外债月均发行额及同比 469 573 534 459 521 -30%0%30%3004005006001920212223年1-4M境内债月均发行额(亿元)同比 468 400 266 130 69 -60%-30%0%30%60%0100200300400500600境外债月均发行(亿元)同比 资料来源：wind，首创证券 资料来源：wind，首创证券 图3：行业信托月均发行额及同比 图4：行业累计融资额 830 767 502 121 58 -90%-60%-30%0%30%0100200300400500600700800900信托月均发行(亿元)同比 5426 5001 279 -1018 -553 (2,000)(1,000)01,0002,0003,0004,0005,0006,000累计净融资额（亿元） 资料来源：wind，首创证券 资料来源：wind，首创证券 偿还端来看，5至7月境内外债总偿还金额分别为478.7、530.6、769.4亿元，偿债压力有所下降。净融资端，4月单月房地产行业净融资额为-250.4亿元，环比减少317.5亿元。23年1-4M累计净融资额-552.7亿元。 行业简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图3行业债务总到期金额 2004006008001,0001,2001,40019-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-0620-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-1023-12总到期金额（亿元） 资料来源：wind，首创证券 图4行业债务净融资额 (600)(400)(200)02004006008001,0001,2001,40019-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-0620-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-04整体净融资额 资料来源：wind，首创证券 2 整体融资成本小幅下降，国央企融资占比持续提升 23年4月单月境内债融资总额（房企统计口径）531.6亿元，加权平均融资成本3.56%，较上月变动-0.25%。分类来看，公司债、中票和短融融资额分别为111.4亿元、187亿元和90.9亿元。公司债、中票和短融的融资成本分别为3.99%（较近半年变动0.04%）、3.8%（较近半年变动-0.09%）和3.28%（较近半年变动0.24%）。 行业简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图3：行业境内债发行额及加权融资成本 图4：各类融资成本当月与半年比较 3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%01002003004005006007008009001,00020/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/0422/0722/1023/0123/04境内债总(亿元)境内债加权融资成本（%） 0%1%2%3%4%5%23年4月融资成本近半年融资成本 资料来源：wind，首创证券 资料来源：wind，首创证券 图5行业各类融资总额 0100200300400500600700800900100020...20...20...20...20...20...20...20...20...21...21...21...21...21...21...21...21...21...21...21...21...22...22...22...22...22...22...22...22...22...22...22...22...23...23...23...23...公司债中期票据短期融资券定向工具资产支持证券 资料来源：wind，首创证券 按房企性质划分，23M1-4央企和地方国企信用债融资占比分别为32.2%，60.5%，较22全年分别变动-8.3pct，14.5pct。债务久期来看，23M1-4中3年内短久期融资比例50.8%，较22全年变动3.3pct。单月占比来看，23年4月单月央企占比42.4%，国企占比51.4%，非央国企占比6.2%，国央企占比持续保持高位。 行业简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图3：年度央企、国企、非央国企融资占比 图4：境内债融资期限占比 13.4%17.0%18.1%16.7%23.0%40.5%32.2%36.6%28.5%38.3%36.0%47.6%46.0%60.5%50.0%54.5%43.6%47.4%29.5%13.6%7.3%17181920212223M1-4央企占比国企占比非国央企占比 11.1%18.2%16.5%18.5%16.0%12.4%17.9%36.5%41.2%33.8%35.8%32.3%35.1%32.8%33.1%29.5%37.5%33.2%40.2%38.6%28.6%19.3%11.2%12.2%12.5%11.4%14.0%20.6%17181920212223M1-41年内占比1-3年占比3-5年占比5年以上占比 资料来源：wind，首创证券 资料来源：wind，首创证券 图3：单月央企、国企、非央国企融资占比 图4：央企、国企、非央国企融资单月同比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20/0420/0620/0820/1020/1221/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/0622/0822/1022/1223/0223/04央企占比国企占比非国央企占比 -100%-50%0%50%100%150%200%250%20/0420/0620/0820/1020/1221/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/0622/0822/1022/1223/0223/04央企融资同比国企融资同比非国央企融资同比 资料来源：wind，首创证券 资料来源：wind，首创证券 3 强信用央企融资成本持续下降，中信用房企融资破冰 重点房企单月融资来看，23年M4我们统计的强信用房企新增融资154.9亿元，融资最多的三家强信用房企为金融街、首开、招商，分别发行30.7、27、22.