2023Q1业绩点评：营收利润双超预期，净利润率持续提升

证券研究报告·海外公司点评·互联网电商 东吴证券研究所 1 / 10 请务必阅读正文之后的免责声明部分 拼多多（PDD） 2023Q1业绩点评：营收利润双超预期，净利润率持续提升 2023年06月01日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 张家琦 执业证书：S0600521070001 zhangjiaqi@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(美元) 67.63 一年最低/最高价 38.8/106.38 市净率(倍) 5.10 流通市值(百万美元) 89852.36 总市值(百万美元) 89852.36 基础数据 每股净资产(元,LF) 23.50 资产负债率(%,LF) 50.30 总股本(百万股) 5057.5 流通A股(百万股) 5057.5 相关研究 《拼多多(PDD)：2022Q4业绩点评：营收略低于市场预期，成本费用投入加大》 2023-03-23 《拼多多(PDD)：2022Q3业绩点评：业绩大超市场预期，盈利水平持续提升》 2022-11-30 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 130557.59 169896.30 211181.10 257640.95 同比 39% 30% 24% 22% 归属母公司净利润（百万元） 同比 % % % % Non-GAAP净利润 39529.71 49173.43 60159.44 70397.06 同比 186% 24% 22% 17% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 7.89 9.81 12.00 14.04 P/E（现价最新股本摊薄） PE（Non-GAAP） 15.26 12.26 10.02 8.57 [Table_Tag] 关键词：#业绩超预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 营收利润双超市场预期，生态建设效果初显：2023Q1拼多多实现营收376.37亿元（+58%yoy），高于彭博一致预期323.2亿元，Non-GAAP归母净利润为人民币101.26亿元（+141.08%yoy），高于彭博一致预期为59.66亿元。在整体消费复苏的大背景下，国内消费复苏趋势明显，市场消费意愿持续回升，公司通过加大补贴、扩充品类、升级服务、充分保护消费者权益等一系列举措，进一步推动消费市场活力释放，业绩也初步体现了向高质量发展转型的成果。 ◼ 消费复苏趋势持续，广告和佣金带动营收增长：广告收入272.44亿元，同比上升50%；佣金收入103.93亿元，同比上升86%；1P商品销售收入本次未披露。我们认为营收的大幅增长主要由于品牌化的成功所贡献。随着消费者对品质好货的需求日益增加，品牌化让消费者有了更多的高品质的商品选择，比如农业、电子产品、化妆品、母婴等。这促进了购买频次的提升，更多品质商品的需求带来了客单价的改善，尤其是化妆品和电子产品这类品类天然的有更高的客单价体现。此外补贴和促销活动也有所增长，这在销售费用的增长上也有反应。 ◼ 坚持重研发的长期战略，设立“百亿生态”专项：研发费用率下滑至6.66%，同比减少4.56pct；销售费用率为43.20%，同比减少3.95pct；管理费用率达到2.17%，同比减少0.32pct。在外部竞争加剧的情况下，公司将会进一步加大在农业和制造业领域的投入，通过提升供应链效率，为消费者创造更多的价值，加速建设“多实惠+好服务”的健康生态。同时设立“百亿生态”专项，推动业绩向高质量发展转型。 ◼ 盈利预测与投资评级：由于拼多多利润释放持续超预期，我们将2023-2025年的EPS从9.1/11.4/12.8元调高至9.8/12.0/14.0元， 2023-2025年对应PE分别为12.3/10.0/8.6倍（美元/人民币=7.1043，2023/5/31当日汇率，每ADR=4股股票）。我们维持公司“买入”评级。 ◼ 风险提示：补贴滑坡后GMV增长乏力，品类拓展低于预期，用户年均消费遇到瓶颈 -91%-80%-69%-57%-46%-34%-23%-11%0%11%23%34%46%2021-05-282021-09-282022-01-28拼多多纳斯达克指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 2 / 10 内容目录 1. 营收利润双超市场预期，生态建设效果初显 ................................................................................... 4 1.1. 消费复苏趋势持续，广告和佣金带动营收增长...................................................................... 4 1.2. 毛利率增长放缓，重心从增速转向提质.................................................................................. 5 2. 坚持重研发的长期战略，设立“百亿生态”专项 ............................................................................... 6 3. 盈利预测与投资评级 ........................................................................................................................... 7 4. 风险提示 ............................................................................................................................................... 8 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 3 / 10 图表目录 图1： 公司收入变化情况（百万元）.................................................................................................... 4 图2： 公司NonGAAP归母净利润变化情况（百万元） .................................................................... 4 图3： 公司收入结构（百万元）............................................................................................................ 5 图4： 毛利率情况.................................................................................................................................... 5 图5： 公司归母净利润和净利率情况（百万元）................................................................................ 6 图6： 公司费用率情况............................................................................................................................ 7 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 4 / 10 1. 营收利润双超市场预期，生态建设效果初显 2023Q1拼多多实现营收376.37亿元（+58%yoy），彭博一致预期为323.2亿元，高于彭博一致预期。1P商品销售收入本次未披露；广告收入272.44亿元（+50%yoy）；交易佣金收入103.93亿元（+86%yoy）。 图1：公司收入变化情况（百万元） 图2：公司NonGAAP归母净利润变化情况（百万元） 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 1.1. 消费复苏趋势持续，广告和佣金带动营收增长 拼多多的收入结构可以分为广告、佣金和商品销售三部分，2023Q1拼多多1P自营商品销售收入本次未披露。扣除这部分因素，广告收入272.44亿元（+50%yoy）；交易佣金收入103.93亿元（+86%yoy）。 我们认为营收的大幅增长主要由于品牌化的成功和销售费用的提升所贡献。随着消费者对品质好货的需求日益增加，品牌化让消费者有了更多的高品质的商品选择，比如农业、电子产品、化妆品、母婴等。这促进了购买频次的提升，更多品质商品的需求带来了客单价的改善，尤其是化妆品和电子产品这类品类天然的有更高的客单价体现。此外补贴和促销活动也有所增长，为形成扩大消费的合力，拼多多在本季度通过加大补贴、扩充品类、升级服务、充分保护消费者权益等一系列举措，进一步推动消费市场活力释放，这在销售费用的增长上也有反应。 0%50%100%150%200%250%300%0500010000150002000025000300003500040000450002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1收入yoy-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%-4000-2000020004000600080001000012000140002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1NonGAAP归母净利润净利润率 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 5 / 10 图3：公司收入结构（百万元） 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 1.2. 毛利率增长放缓，重心从增速转向提质 2023Q1整体毛利率为70%，较22年同期同比上升0.53pct，环比下降7.14pct。毛利率的上升受限主要由于成本增幅显著，成本增幅达到了55%，主要是履约费用和支付处理费用的增加。 图4：毛利率情况 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 2023Q1公司Non-GAAP归母净利润为人民币101.26亿元，彭博一致预期为59.66亿元；净利润率为26.91%，较22年同期同比增加9.21pct。拼多多坚持长期战略，专注于推进平台生态建设，将提升质量作为首要目标，本季度的业绩也部分体现了向高质量发展转型的成果。 050001000015000200002500030000350002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1广告佣金商品销售0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1毛利率 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 6 / 10 图5：公司归母净利润和净利率情况（百万元） 数据来源：公司财报，东吴证券研究所 2. 坚持重研发的长期战略，设立“百亿生态”专项 1Q23销售费用率为43.20%，较22Q