宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 9 2023年05月31日 《美国两党就债务上限达成协议—宏观周报》-2023.5.28 《“战略相持”待破，政策窗口将近——4月企业利润点评—宏观经济点评》-2023.5.28 《人民币汇率并不存在中长期持续贬值基础—宏观经济点评》-2023.5.19 消费K型修复，经济动能暂弱，政策窗口将近——兼评5月PMI数据 ——宏观经济点评 何宁（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 2023年5月官方制造业PMI 48.8%，前值49.2%，预期49.5%；5月官方非制造业PMI 54.5%，前值56.4%，预期56.4%。中国企业经营状况指数(BCI)为55.0%，前值58.8%。  制造业：PMI延续走弱，分项全面下滑 (1)经济内生动能仍弱，5月PMI分项全面下滑。结构上，供给和需求均下行，内外需双弱但内需下滑幅度更大。 (2)制造业延续去库，价格水平大幅下行，预计5月PPI同比降至-4.4%。内需偏弱拖累工业品价格，5月PMI原材料购进价格、出厂价格大幅下滑，中下游成本压力进一步缓解。根据高频指标，我们预计5月PPI环比可能在-0.8%左右，同比为-4.4%左右。 (3)中小型企业经营生产承压。此前中央释放支持民营经济信号对应4月中小企业PMI改善，但目前仍处于等待政策出台落实的观望阶段，民企信心和预期再度转弱。  服务业：PMI连续5个月改善，结构上呈现K型分化 (1)服务业：PMI连续5个月改善但业务预期下滑。百度地图消费指数显示，五一期间居民出行和消费意愿高涨，但五一假期过后居民消费活动可能存在一定挤出。 (2)疫情期间的居民资产K型映射至疫后消费的K型修复。五一出境游和国内游的人均消费支出分别为2019年的139%、85%，高端消费和低端消费明显分化，高端量价齐升、低端量增价跌；此外，2023年春节三亚酒店五星级和三星级以下涨幅较高，即两端高、中间低。消费结构分化或为疫情期间不同收入群体资产K型增长的映射。招商银行财报显示，疫情期间私行客户、零售客户资产扩张，而中产的金葵花客户资产受损，2023年全年来看可能呈现为高端和低端消费改善较快，并伴随一定程度的消费降级。  建筑业：景气度大幅下滑拖累非制造业PMI，预计5月基建增速为9.0% 5月建筑业PMI大幅下行5.7个百分点至58.2%，新订单指数为年内首次低于荣枯线。资金端，4月、5月地方新增专项债发行规模回落，对基建增速造成一定拖累。预计新一批额度最快于6月中下旬发出。此外，需关注后续国常会加码政策性金融工具的可能性。综合高频开工来看，5月基建增速将延续下滑态势、或落在9.0%。  风险提示：政策变化超预期；疫情演变超预期。 相关研究报告 宏观研究团队 开源证券 证券研究报告 宏观经济点评 宏观研究 宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 9 目 录 1、 制造业：PMI延续走弱，分项全面下滑 ................................................................................................................................ 3 2、 非制造业：服务业延续改善但K型分化趋显，建筑业预期显著回落 ................................................................................ 4 3、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 7 图表目录 图1： 5月制造业PMI分项全面回落，价格水平下行较快 ........................................................................................................ 3 图2： 高炉开工率低于4月 ........................................................................................................................................................... 4 图3： 汽车轮胎开工率低于4月 ................................................................................................................................................... 4 图4： 服务业景气度连续5个月改善 ........................................................................................................................................... 5 图5： 五一节假日对消费存在挤出 ............................................................................................................................................... 5 图6： 疫情期间，不同收入群体资产K型增长 ........................................................................................................................... 5 图7： 2023年春节三亚酒店价格曲线为K型 .............................................................................................................................. 5 图8： 五一期间，国内旅游量增价跌，出境旅游人均消费远超2019年 .................................................................................. 6 图9： 建筑业景气下行 ................................................................................................................................................................... 6 图10： 水泥开工率平稳、发运率向上 ......................................................................................................................................... 6 图11： 石油沥青开工见底 ............................................................................................................................................................. 7 图12： 挖机开工小时数同比转负 ................................................................................................................................................. 7 宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 9 2023年5月官方制造业PMI 48.8%，前值49.2%，预期49.5%；5月官方非制造业PMI 54.5%，前值56.4%，预期56.4%。中国企业经营状况指数(BCI)为55.0%，前值58.8%。 1、 制造业：PMI延续走弱，分项全面下滑 (1)经济内生动能仍弱，5月PMI分项全面下滑，供需回落、内需收缩幅度大于外需。5月制造业PMI为48.8%、较前值下滑了0.4个百分点，连续2个月位于荣枯线下。供给端看，PMI生产为49.6%、较前值下滑了0.6个百分点；需求端看，PMI新订单、PMI新出口订单、PMI进口分别下滑了0.5、0.4、0.3个百分点至48.3%、47.2%、49.0%，结构上，供给和需求均下行，内外需双弱但内需下滑幅度更大。 图1：5月制造业PMI分项全面回落，价格水平下行较快 数据来源：Wind、开源证券研究所 生产方面。具体来看，5月高炉开工率为82.4%，小幅低于4月水平；螺纹钢周均产量大幅下行至269.5万吨；化工链开工PX向下、PTA向上；汽车全钢胎和半钢胎开工率为63.8%、70.9%，同样小幅低于4月；秦皇岛港煤炭库存接近前值；水泥价格指数下滑至124.0，连续3个月下行。 -0.6-0.5-0.4-0.7-0.5-0.1-0.3-3.3-5.6-0.3-0.4+0.2-0.6生产新订单新出口订单在手订单产成品库存采购量进口出厂价格原材料购进价格原材料库存从业人员供货商配送时间生产经营活动预期2023年5月过去五年同期均值数字表示较前值(2023年4月)变动 宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 9 图2：高炉开工率低于4月 图3：汽车轮胎开工率低于4月 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 (2)制造业延续去库，价格水平大幅下行，预计PPI同比降幅继续扩大。5月PMI原材料库存、产成品库存分别为47.6%、48.9%，表明制造业整体仍在去库。内需偏弱拖累工业品价格，5月PMI原材料购进价格、出厂价格分别为40.8%、41.6%，较前值分别大幅下滑了5.6、3.3个百分点，连续3个月下行。高频指标显示，截至5月19日的生产资料价格指数环比回落2.9%，5月南华工业品指数与CRB工业原料现货指数环比分别回落7%和1.3%，我们预计5月PPI环比可能在-0.8%左右，同比为-4.4%左右。此外，PMI出厂价格减去PMI原材料购进价格为0.8%（前值-1.5%），中下游成本压力进一步缓解。 (3)中小企业景气承压。5月大型企业、中型企业、小型企业PMI分别为50.0%、47.6%、47.9%。此前中央释放支持民营经济信号对应4月中小企业PMI改善，但目前仍处于等待政策出台落实的观望阶段，基本面和政策面均未有积极信号，民企信心和预期再度转弱。5月中国企业经营状况指数（BCI）为55.0%、较前值下行了3.8个百分点。与PMI不同，BCI指数主要向民营中小企业询问其对“未来6个月”的预期，即民企小幅下调了2023下半年的经营改善幅度。 2、 非制造业：服务业延续改善但K型分化趋显，建筑业预期显著回落 (1)