兼评8月经济数据：内需续弱，政策加码窗口临近

消费：

• 社零增速延续放缓，8月当月同比3.4%，主要受以旧换新乘数下降（预计降幅23%-32%）影响。通讯器材、汽车贡献正面拉动，但黄金价格上涨带动珠宝饰品消费，粮油、烟草拖累。
• 以旧换新资金拉动效应边际减弱，2024年乘数为8.7倍，2025年前8个月降至5.9-6.7倍。

生产：

• 工业增加值5.2%（环比0.37%），小幅回落，出口交货支撑作用下降。装备制造业和高技术制造业（智能车载设备、电子元器件等）保持高增长，但茶酒饮料、食品、交运设备下滑。
• 服务业生产同比5.6%，信息软件、金融业向好，租赁商务服务等边际走弱。

固投端：

• 地产：投资同比-12.9%，当月同比-19.5%，降幅扩大。一线城市政策放松后成交有改善，但库销比未修复，房价修复动能不足，Q4下行压力增大。
• 制造业：投资同比5.1%，连续5个月放缓，设备更新增速同样走弱。关税缓和但不确定性存，反内卷政策下企业投资意愿受约束。
• 基建：广义基建、狭义基建当月同比分别-5.9%、-6.4%，降幅扩大。水利基建受高基数拖累，电热燃水下滑与光伏退坡有关，地方化解隐债影响其他行业增速。

政策展望：

• Q4经济下行压力加大，或对权益市场上行斜率产生扰动，但政策加码或支撑慢牛行情，可能包括降准降息、落地5000亿政策性金融工具、服务消费支持政策、稳地产政策及提前下达“两重”项目。

风险提示：政策力度不及预期、美国经济超预期衰退。