敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年5月15日 公司研究 22年业绩创新高，持续打造多资源循环经济产业链 ——川发龙蟒（002312.SZ）2022年年度报告及2023年一季报点评 买入（维持） 当前价：9.01元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 联系人：胡星月 010-58452014 huxingyue@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 18.92 总市值(亿元)： 170.48 一年最低/最高(元)： 8.97/18.50 近3月换手率： 37.10% 股价相对走势 -17%2%21%39%58%04/2207/2210/2201/23川发龙蟒沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -5.19 -16.69 -11.74 绝对 -9.08 -21.65 -12.27 资料来源：Wind 相关研报 拟竞拍重钢矿业49%股权，布局上游钒钛资源——川发龙蟒（002312.SZ）公告点评（2022-07-21） 事件：公司发布2022年年报。2022年，公司实现营业收入100.23亿元，同比增长50.72%，实现归母净利润10.64亿元，同比增长34.65%；扣非后归母净利润10.36亿元，同比增长57.79%。22年Q4公司实现营收24.52亿元，同比增长28.88%，环比增加10.98%；实现归母净利润-0.50亿元，同比减少144.88%，环比减少3.75亿元。 事件2：公司发布2023年一季报。报告期内，公司实现营收19.95亿元，同比减少14.34%，环比减少18.62%；实现归母净利润1.50亿元，同比减少47.56%，环比增加2.00亿元。 受益于磷化工行业高景气22年业绩创新高，23年Q1业绩同比下滑48%。受益于磷化工行业高景气，22年公司业绩创历史新高，营业收入首次突破百亿元大关，主要产品量价齐升。22年公司肥料系列产品、工业级磷酸一铵、饲料级磷酸氢钙分别销售144.44、31.83、44.67万吨，分别同比变动-0.1%、+20.7%、+15.7%，销售均价分别为2401.6、4060.6、2393.1元/吨，分别同比增长23.9%、58.6%、29.2%。23年Q1公司主要产品销量有所下滑，加之主要原料磷矿石价格处于高位，一定程度上挤压了下游产品利润空间，且公司德阿、攀枝花等新材料项目尚处于建设期，暂未有利润贡献，公司业绩因此下滑。 紧抓新能源行业发展机遇，规划建设多条磷酸铁及磷酸铁锂生产线。公司不断延伸磷化工产业链，建设磷酸铁及磷酸铁锂，培育新的利润增长点。公司在德阳、攀枝花、湖北等地合计规划建设年产50万吨磷酸铁、40万吨磷酸铁锂生产线及配套产品。其中，德阿20万吨磷酸铁锂、20万吨磷酸铁首期2万吨磷酸铁锂部分设备安装已完成，预计于23年投产；攀枝花20万吨磷酸铁锂、20万吨磷酸铁首期5万吨磷酸铁项目主要设备招采基本完成，预计于24年投产；湖北荆州、南漳分别建设5万吨磷酸铁，项目正在有序推进中。 强化磷化工产业链整合，“矿化一体”成本优势凸显。公司是控股股东的母公司四川发展在矿业化工领域内唯一的产业及资本运作平台，正积极获取上游磷矿资源配套。公司累计拥有磷矿资源储量约1.3亿吨，待公司旗下天瑞矿业、白竹磷矿达产，绵竹板棚子磷矿复产并达产后，公司将具备年产410万吨的磷矿生产能力，磷矿自给能力将显著提高，经济效益将进一步凸显。其中，天瑞矿业磷矿储量近1亿吨，采矿设计产能为250万吨/年，预计于24年达产，主要向德阳基地供给磷矿；白竹磷矿年产100万吨磷矿石已正常运行，23年产能继续爬坡，预计在24年达产后，襄阳基地饲料级磷酸氢钙用矿基本实现自给；全资子公司龙蟒磷化工已取得新的《采矿许可证》，绵竹板棚子磷矿生产规模为60万吨/年，主要为德阳绵竹基地配套使用，公司正在积极推动复工复产。另外，四川发展还控股雷波县小沟磷矿和老虎洞磷矿，有望在未来为公司持续赋能。 竞得重钢矿业49%股权获取钒、钛资源权益，打造“硫-磷-钛-铁-锂-钙”多资源循环经济产业链。公司持续进行多产业链资源整合，打造“硫-磷-钛-铁-锂-钙”多资源循环经济产业链。公司于22年10月竞得重钢矿业49%股权，间接获得重钢西昌旗下太和铁矿的钒钛磁铁矿资源权益，目前开采规模已达300万吨/年，选矿规模达800万吨/年，其现有钒钛磁铁矿储量1亿吨且该矿深部及周边矿权储量丰富，同时正在办理1000万吨/年生产规模的采矿许可证。锂资源方面，22年，公司与中创新航、甘孜州圣洁甘孜投资发展有限责任公司、眉山市产业投资共同出资成立合资公司甘眉新航，以甘眉新航为主体在甘孜州投资建设锂资源深加工项目。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 川发龙蟒（002312.SZ） 盈利预测、估值与评级：由于公司主要原料磷矿石价格处于高位，一定程度上挤压了下游产品利润空间，我们下调公司23-24年的盈利预测，并新增25年的盈利预测。预计23-25年公司归母净利润分别为9.01（下调33.2%）/10.99（下调33.0%）/14.13亿元。公司拥有优质且充足的磷矿资源，并大规模向磷系新能源材料领域进行布局。此外，公司通过参股形式进一步布局锂、钛、钒等新能源、新材料领域的关键元素资源，为未来在新能源等领域的规划奠定坚实的基础，维持公司“买入”评级。 风险提示：产品及原材料价格波动，产能建设风险，下游需求不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6,645 10,023 9,882 10,730 12,249 营业收入增长率 28.28% 50.85% -1.41% 8.57% 14.16% 净利润（百万元） 1,016 1,064 901 1,099 1,413 净利润增长率 51.94% 4.73% -15.32% 21.96% 28.59% EPS（元） 0.58 0.56 0.48 0.58 0.75 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.81% 11.71% 9.42% 10.57% 12.31% P/E 16 16 19 16 12 P/B 2.3 1.9 1.8 1.6 1.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-05-12，2021年公司总股本为17.63亿股，2022年公司总股本为18.94亿股，2023年及以后公司总股本为18.92亿股。注：2021年财务数据为追溯调整前数据。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 川发龙蟒（002312.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 6,645 10,023 9,882 10,730 12,249 营业成本 5,282 7,931 8,079 8,575 9,596 折旧和摊销 303 443 551 566 583 税金及附加 22 64 48 60 64 销售费用 71 100 99 107 122 管理费用 339 470 494 536 612 研发费用 98 100 99 107 122 财务费用 23 29 85 70 51 投资收益 4 19 0 0 0 营业利润 1,206 1,371 1,066 1,327 1,741 利润总额 1,297 1,331 1,126 1,374 1,766 所得税 281 267 225 275 353 净利润 1,016 1,065 901 1,099 1,413 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,016 1,064 901 1,099 1,413 EPS(元) 0.58 0.56 0.48 0.58 0.75 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 206 1,332 713 2,002 1,809 净利润 1,016 1,064 901 1,099 1,413 折旧摊销 303 443 551 566 583 净营运资金增加 -458 170 571 -97 542 其他 -655 -345 -1,310 433 -728 投资活动产生现金流 -858 -2,573 -487 -525 -500 净资本支出 -401 -612 -483 -500 -500 长期投资变化 41 1,703 0 0 0 其他资产变化 -499 -3,664 -4 -25 0 融资活动现金流 1,198 2,077 -287 -789 -181 股本变化 385 131 -2 0 0 债务净变化 -997 2,116 215 -448 200 无息负债变化 129 1,497 -605 320 128 净现金流 546 841 -60 687 1,129 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 9,494 15,337 15,431 16,132 17,544 货币资金 879 2,037 1,976 2,664 3,792 交易性金融资产 108 221 221 221 221 应收账款 225 287 323 340 395 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 30 33 46 52 58 存货 1,074 1,197 1,429 1,406 1,637 其他流动资产 139 174 174 174 174 流动资产合计 2,857 4,648 4,813 5,555 7,050 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 41 1,703 1,703 1,703 1,703 固定资产 2,978 4,208 3,968 3,753 3,552 在建工程 178 394 558 681 773 无形资产 462 1,213 1,189 1,165 1,142 商誉 1,235 1,235 1,235 1,235 1,235 其他非流动资产 53 106 106 106 106 非流动资产合计 6,637 10,688 10,618 10,577 10,494 总负债 2,630 6,242 5,853 5,725 6,053 短期借款 105 634 648 0 0 应付账款 688 1,036 1,054 1,119 1,252 应付票据 20 746 395 613 578 预收账款 0 7 0 0 0 其他流动负债 26 -5 -5 -5 -5 流动负债合计 2,344 3,923 3,604 3,276 3,404 长期借款 0 1,525 1,725 1,925 2,125 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 17 42 42 42 42 非流动负债合计 286 2,320 2,249 2,449 2,649 股东权益 6,863 9,094 9,579 10,407 11,491 股本 1,763 1,894 1,892 1,892 1,892 公积金 4,438 5,759 5,850 5,960 6,102 未分配利润 751 1,533 1,928 2,646 3,589 归属母公司权益 6,858 9,084 9,568 10,397 11,480 少数股东权益 5 11 11 11 11 主要指标 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 20.5% 20.9% 18.3% 20.1% 21.7% EBITDA率 17.5% 18.4% 16.9% 18.3% 19.4% EBIT率 12.8% 13.9%