洽洽食品更新报告：筑底回升，迈入修复

看好洽洽业绩修复，维持“增持”评级，维持目标价54.9元。维持盈利预测，预计23-25年EPS分别为2.19元、2.62元、2.98元。 需求转暖，收入端压力缓解。23年初以来人流、物流回暖明显，对休闲零食消费有较强拉动作用，23年二季度以来洽洽坚果业务环比提振显著，瓜子环比亦有改善，伴随经济活动恢复常态，洽洽收入端压力正在缓解；中期维度，坚果日常消费是趋势，瓜子结构升级将延续，两者仍处于渠道下沉阶段，公司收入端具备韧性。 2023成本压力或缓解，利润修复可期。我们预计23年国葵用料成本压力将逐步缓解，考虑到提价落地及原料采购节奏，预计23年下半年国葵毛利率将出现改善；规模效应驱动下，坚果业务毛利率上行趋势不变，伴随坚果增速回暖，坚果盈利能力有望加速提振，公司利润端有望修复。 量贩渠道利大于弊，有望贡献增量。洽洽与零食量贩渠道合作集中在经典单品，我们预计23年零食量贩仍将处于快速展店阶段，渠道扩张将为洽洽带来增量收入；目前量贩店定位仅是传统渠道的补充，考虑到其体量，量贩渠道对洽洽价格体影响可控，同时，量贩店在低线城市较为受欢迎，利于洽洽坚果下沉及蓝袋推广，整体利大于弊。 风险因素：经济复苏力度不及预期，管理层更替等。 1.盈利预测及投资建议 看好洽洽业绩修复，维持“增持”评级，维持目标价54.9元。维持盈利预测，预计23-25年EPS分别为2.19元、2.62元、2.98元。 2.需求转暖，坚果、瓜子趋势向好 外部需求回暖，洽洽走出业绩底部，收入端迈入上行。23Q1公司业绩筑底，22年末疫情扰动叠加23年初春节较为提前，公司23Q1收入承压，期内原料用价仍在相对高位，对盈利有所拖累。我们判断，23Q2公司收入端将迈入上行区间：根据渠道调研反馈，自二季度以来，期内国葵同比转正，其中蓝袋增速较为领先，期内坚果在部分地区呈现高双位数增幅，整体看，瓜子、坚果环比一季度表现均有明显提振；我们认为，收入端提振除财年考核临近终结外，更主要受外部需求驱动，23年初以来客流量回暖明显，出行恢复常态对休闲零食等冲动消费有较强拉动作用，我们预计后续经济活动恢复常态，洽洽营收端压力将逐步缓解。 图1、疫情扰动、春节靠前，23Q1瓜子、坚果表现筑底 图2、23Q1需求压力叠加成本下行，业绩筑底 图3、客运数据显示场景加速复苏，利好零食消费 图4、五一节假日迁徙指数提振明显，利好消费 中期维度，坚果、瓜子消费结构改善是趋势。就近期渠道交流来看，22年以来坚果日常食用消费较礼赠需求扩张速度更快，表明坚果消费结构日趋优化，公司百万终端计划仍在推进，当下仍社区店等新渠道仍在发力，坚果有望重回高增；22年受疫情对场景扰动及居民购买力弱化等因素，蓝袋增速放缓，目前蓝袋瓜子在部分低线城市已产生较高消费粘性，我们认为伴随居民收入修复，瓜子结构改善仍是趋势，蓝袋增速仍将维持领先。 图5、坚果产品后续将回归日常消费 图6、2023年蓝袋增速有望恢复，结构改善延续 3.2023成本压力或缓解，盈利修复可期 2023年原料压力或逐步缓解，下半年国葵盈利修复可期。受运输、人力成本等因素影响，22年食用葵花籽原料成本继续上涨，对国葵盈利能力有压制，我们预计，23年经济活动恢复常态化将驱动国葵用料成本趋势性下行，考虑到公司采购用料节奏，我们预判国葵成本压力有望在23年下半年出现明显缓解；同时考虑到22年至今公司先后多次对国葵产品进行提价，23年下半年国葵产品毛利率有望明显修复。 图7、通胀压力逐步放缓，提价措施有望反馈在毛利端 规模效应驱动，坚果盈利能力将继续改善。2019年以来，坚果业务规模效应开始凸显，毛利率呈现趋势性上行，我们认为23年坚果增速提振后规模效应将延续，坚果业务毛利率有望继续改善。 图8、瓜子受采购成本压制，毛利率承压 图9、坚果毛利率受益于规模效应，持续提升 4.量贩渠道兴起，有望贡献增量 零食量贩店短期对洽洽有正贡献，增量可期。22年零食量贩渠道迎来爆发阶段，零食很忙等品牌进入快速扩张期，相较于传统渠道，零食量贩店具备价格优势及品类丰富度优势，已成为品牌零食企业重要的渠道增量，洽洽22年以来与零食很忙等门店展开合作，导入单品集中在红袋瓜子及部分坚果品相。考虑到23年零食量贩店仍将处于快速展店阶段，量贩店渠道将为洽洽带来增量收入。我们认为，量贩店定位仅是传统渠道的补充，考虑到目前体量，其定价对洽洽价格体影响可控，同时，量贩店在低线城市较为受欢迎，利于洽洽坚果下沉及蓝袋瓜子品牌推广，我们认为零食量贩业态对于洽洽整体而言利大于弊。 表3、休闲零食企业22年普遍加大与量贩零食店合作力度 图10、22年零食量贩店处于展店爆发期，预计23年展店将延续 5.风险因素 经济复苏力度不及预期，管理层更替等。