洽洽食品更新报告：拐点将至，修复可期

维持“增持”评级，上调目标价至61.3元（前值56.64元）。维持盈利预测，预计22-24年EPS分别为1.98元、2.36元、2.69元，考虑到公司23年业绩弹性修复可能性及当下市场环境，给与23年26倍动态PE。 瓜子单价上行、成本压力弱化，乐观预期利润修复。公司22Q3针对瓜子系列再次提价，期内蓝袋瓜子增速依旧领先，瓜子单价继续上移； 同时，公司四季度即开启次年原料采购，后续疫情防控措施持续优化，预计物流、人工及采购成本有望边际企稳；综合以上，我们初步预计公司利润端表现最快有望在22Q4至23Q1得到提振。 旺季临近、场景修复，销售表现回暖。短期维度，10月以来瓜子销售增速呈现环比提振状态，坚果期内仍延续双位数增幅；考虑到瓜子及坚果的节气性消费特征，伴随备货季临近，洽洽销售表现有望继续提振；中期维度，各地疫情防控措施均出现明显优化，我们预计后续社交类消费场景有望加速修复，坚果需求端有望加速修复。 后疫情时代，瓜子升级及坚果放量逻辑均可持续。展望后续，散装瓜子升级将持续为袋装瓜子提供空间；同时，消费者对零食口感多元化要求日益增加，蓝袋等高端瓜子市场仍在扩大；另外，消费者健康意识持续强化，驱动坚果市场逐步扩容，相较于瓜子，坚果终端覆盖率仍处在低位，长期来看仍有较大下沉空间。 风险因素：食品安全、管理层更替。 1.价格上行+成本压力弱化，乐观预期利润修复 公司业绩的短期矛盾源自成本。公司22Q2、22Q3收入表现相对稳健，但档期利润增速连续低于预期，主要系疫情扰动带来的能源、人工及采购成本综合上行，致使公司期内毛销差略低于去年同期，压制利润释放。 图1、22Q2、Q3收入端基本符合预期，利润端承压图2、22Q2、Q3毛销差同比维度略低于21年同期 瓜子单价上行+成本压力弱化，利润修复拐点将至。我们认为，公司利润端压力最快有望在22Q4至23Q1得到缓解，主要系：1）为应对成本上涨，公司在22年三季度针对葵花子类单品再次提价，提价幅度与成本短期涨幅较为接近，且预计提价补贴会在1个季度内退出；2）结构上来看，洽洽蓝袋瓜子22年整体增速保持领先，驱动瓜子系列吨价上行；3）按往年规律，公司在每年四季度即开启次年原料采购，我们预计23年上半年原料成本或者能提前锁定，且考虑到后续疫情防控措施持续优化，物流、人工及采购成本有望边际企稳。 图3、2020-22上半年葵花籽类产品成本指数上行 图4、22年全年来看，瓜子结构仍在抬升 图5、2010年以来，洽洽针对旗下产品进行5次提价，主要基于成本上涨因素 2.旺季临近+场景修复，销售表现回暖 旺季将至，销售转暖。根据草根调研反馈，公司22Q3针对瓜子品类控量，当下渠道回归良性，10月至今的瓜子销售增速呈现环比提振状态，同时，坚果渠道下沉延续，期内仍实现双位数放量；考虑到瓜子及坚果的节气性消费特征，瓜子及坚果将在12月迈入备货季，销售表现有望继续提振。同时，根据草根调研反馈，22年洽洽屋顶盒、坚果礼等高毛利单品增速相对领先，产品结构上移将驱动坚果系列单价继续上移。 图6、22Q4迈入旺季，低库存下渠道回归备货区间 图7、坚果旺季有望加速放量 图8、坚果产品结构也在优化 防控措施优化为坚果后续放量打开空间。12月各地疫情防控措施均出现明显优化，我们预计后续职场等社交类零食消费场景有望加速修复，而坚果对社交消费场景依赖度较高，伴随场景加速修复，坚果需求端有望加速修复。 表1、22年11-12月各地防疫政策优化，坚果消费场景压制即将打开 3.成长逻辑不变，看好洽洽确定性 后疫情时代，洽洽瓜子升级及坚果放量逻辑均可持续。当下瓜子总消费量已饱和，但散装瓜子消费仍是目前消费主流，散装瓜子升级将为袋装品类提供空间；同时，消费者对零食口感多元化要求日益增加，蓝袋等高端瓜子市场仍在扩大；另外，消费者健康意识强化驱动坚果市场逐步扩容，相较于瓜子，坚果终端覆盖率仍处在低位，后续仍有下沉空间。 图9、瓜子系列产品结构抬升是趋势 图10、对标大众品，洽洽在疫情期间收入稳定性强 图11、坚果渠道增量：社区店21年开始发力 图12、对标瓜子，坚果渠道下沉仍有空间 4.盈利预测及投资建议 维持“增持”评级，上调目标价至61.3元（前值56.64元）。维持盈利预测，预计22-24年EPS分别为1.98元、2.36元、2.69元，考虑到公司23年业绩弹性修复可能性及当下市场环境，给与23年26倍动态PE，上调目标价至61.3元（前值56.64元）。 表2、洽洽食品收入拆分 5.风险因素 1、食品安全：食品安全问题会对公司声誉造成巨大影响。 2、管理层更替：公司持股结构较集中，管理层更替或改变公司运作思路。